智能算力爆发与机房交付错配：从“卖空间”到“卖算力”的资产重构
2026年第三季度，全国智能算力环比新增407 EFLOPS，但头部第三方IDC厂商世纪互联和万国数据的已用容量仅分别增长57MW和45MW。电力就绪、资金到位，服务器却因芯片供应瓶颈未能同步上架。在这一窗口期，部分企业转向“自购GPU、按量出租”的算力运营模式。测算显示，传统机房模式的税后经营利润回报约为5%，而若能签订长期算力合同并获取优质芯片，一体化智算中心（AIDC）模式的回报可提升至15%以上。
01 交机房和卖算力，是两套截然不同的资产逻辑
传统批发型机房交付的是“Powered Shell”（带电壳子），即提供场地、供电和制冷设施，客户自行部署服务器。该模式资产重、爬坡慢，收入主要源于机柜租赁和电费，税后经营利润回报约5%（EBITDA口径为10%–11%）。
相比之下，一体化智算中心（AIDC）进一步采购GPU及配套设备，将算力打包为GPUaaS服务。资产属性从单纯的“楼”转变为“楼+卡”，收入结构由租金变为算力服务费。在能够锁定长期合同且芯片成本可控的前提下，此类资产的税后经营利润回报有望突破15%。
两者的核心分界线在于显卡由谁购买以及空置风险由谁承担。机房模式下，客户未入驻即产生空置；自建算力模式下，采购、融资及折旧压力全由运营商承担。如何实现高效变现，成为国内架构面临的最大挑战。
02 资本开支激增：季度投入从240亿跃升至600亿以上
以润泽科技为例，其2026年第三季度在AI算力设备上的投入约80亿元，接近2025年全年水平。根据规划，未来两个季度预计还将投入400亿元。粗略估算，每10亿元的设备投入对应每年约3.5亿元的算力服务收入。
放眼整个自建算力运营商群体，合计季度资本开支将从2026年第三季度的约240亿元，攀升至今年四季度至明年一季度的平均600亿元以上，同比增幅约15倍。这一规模已与阿里、腾讯等云厂商平均季度约650亿元的投入处于同一量级，对应每季度新增150–300MW的IT容量。
03 算力与电力先行，机柜上架受限于芯片供给
工信部数据显示，2026年第三季度全国智能算力环比新增407 EFLOPS，增速较前两季度提升37%。存量算力从2022年底的82 EFLOPS激增至2026年9月的2,592 EFLOPS，预计年底将达到约3,000 EFLOPS。电力消耗同步大幅增长，1—9月互联网数据服务业累计用电79.3太瓦时，同比增长42%；呼和浩特和乌兰察布数据中心1—8月用电同比增幅更是高达74%。
然而，机房上架速度并未匹配算力和电力的增长。受国产芯片出货爬坡及进口先进算力供应波动影响，世纪互联和万国数据第三季度的已用容量环比增长有限。当前局面是机房、电力和指标均已就绪，唯独缺乏可立即插入机柜的高性能显卡。
04 资金循环：REITs盘活存量，低成本授信支持增量
面对单季度高达600亿元的投入需求，单纯依靠经营现金流难以为继。行业普遍采用将稳定运营且拥有长期租约的机房资产注入公募REITs的方式，盘活沉淀资产以获取现金，进而投入新的算力建设。近期，万国数据48亿元资产注入获发改委批准，世纪互联23亿元资产注入获上交所批准，润泽科技廊坊两栋机房共计78MW的注入计划也将于明年一季度完成。
此外，授信和股权融资也是重要资金来源。润泽科技新获500亿元授信，进出口银行向其子公司投资68亿元；光环新网新增不超过135亿元授信。相比美国同类算力公司7.5%–10.5%的债务成本，中国运营商拥有显著的低成本境内资金优势。
05 三季报分化：各家企业的战略抉择
2026年第三季度财报显示出不同企业的生存状态。数据港营收4.31亿元，调整后EBITDA 2.52亿元，净利润0.35亿元，整体保持平稳，其收入高度依赖阿里系客户。光环新网营收17亿元，同比微降1%，其中IDC收入增长9%，但云计算收入下降6%，毛利率下滑2.8个百分点，净利润几近归零，主要受制于IDC报价竞争及财务费用压力。
面对压力，企业采取了多样化策略。数据港宣布投入10亿元建设总规模超850 PFLOPS（FP16）的算力设施，预计采用阿里平头哥磐久超节点方案。万国数据则主动调整预期，将明年新签订单目标从1GW以上下调至0.6GW，以控制交付节奏。世纪互联选择与宁德时代合作，统筹电力与算力资源。出海方面，DayOne在海外拥有大量在建及锁定产能，润泽科技计划在2028年前于香港和巴淡岛部署600MW，世纪互联也在泰国和马来西亚锁定了500MW资源。
结语：600亿投入的最终验证在于算力合同
机房建设、电力配套和授信额度均可在财务报表中直观体现，但决定最终回报的关键在于：算力服务合同的期限长短、芯片到货的预期达成率以及REITs资产注入的执行效率。以润泽科技为例，预计明年新增已用容量将超过300MW。届时，市场将能清晰判断这单季度600亿元的巨额投入，究竟是转化为闲置的空机柜，还是真正产生现金流的算力服务。
