美锦能源（000723）：双维布局，氢能版图可期

产业链+区域双维布局，2019年氢能源产业蓝图初现

公司2019年持续推进氢能源业务拓展。旗下控股的氢能源客车企业产量实现快速增长；参股企业鸿基创能于当年9月启动膜电极（MEA）生产，规划年产能达30万平方米；同时入股国内燃料电池领军企业国鸿氢能，进一步完善产业链布局，有望充分受益于国内氢能源汽车市场的快速发展。区域布局方面，公司在渤海湾、长三角、粤港澳大湾区及山西省均已落地项目，并与地方政府达成合作意向，将有效借助区域政策支持推动氢能板块扩张。

2020年氢能板块有望延续高速扩张

公司控股子公司飞驰客车自去年12月以来，连续三次中标城市公交车等新能源车辆采购项目，累计中标297辆，总金额达3.97亿元，预计2020年销量将突破千辆，同比实现翻倍增长。其膜电极产品已通过多家下游客户测试验证，年内产量有望超过1万平方米。此外，嘉兴、晋中等地加氢站建设也将取得新进展。整体来看，氢能板块预计在2020年贡献归母净利润接近1亿元。

传统焦化业务稳步推进转型升级

公司拥有540万吨/年的自有煤矿产能，有效保障焦化原料供应并稳定成本。现有焦炭产能620万吨，在建产能150万吨位于唐山地区，产品以一级冶金焦为主，盈利能力处于行业领先水平。焦化业务正加快转型升级，焦炉煤气制LNG联产合成氨、尿素项目已建成投产。同时，公司已公告拟发行可转债，募集资金用于华盛新材料项目建设，重点发展煤制乙二醇和煤制氢气，进一步打通氢能源上游产业链。

风险因素

宏观经济增速放缓可能影响焦炭需求；氢燃料电池汽车相关政策推进存在不及预期的风险。

投资建议

结合最新焦炭价格走势，调整公司2019—2021年EPS预测至0.29/0.26/0.36元（原预测为0.30/0.41/0.45元）。当前股价8.11元，对应2019—2021年PE分别为29/32/23倍。采用分部估值法，给予焦炭板块约195亿元估值（基于13亿元盈利中枢与15倍PE），氢能源板块200亿元市值，化工副产品业务30亿元市值，合计目标市值425亿元，对应目标价10.25元，上调至“买入”评级。