文｜陈俊云 贾凯方 高飞翔 许英博
2025年第二季度，科技巨头整体经营表现显著优于市场此前偏谨慎预期，云业务增速持续提升。随着AI应用渗透率上升，算力需求仍大于供给，叠加美国“大而美”法案（OBBBA）带来的自由现金流增量，主要企业纷纷上调2025年资本性支出（CAPEX）指引，对2026年支出展望亦更为积极。我们预计2025年和2026年全球AI CAPEX同比增速分别为+64%和+50%。后续需关注关税政策落地、AI商业化进展、“大而美”法案税收优惠实施及美国232调查等变量影响。AI算力领域，继续推荐商用GPU、ASIC、存储（HBM&HDD）及网络设备等细分方向。
北美云计算市场：增速回升，AI需求受算力制约
2025Q2，北美三大云服务商AWS、Azure、GCP收入分别同比增长17%、39%、32%。微软Azure延续高增长态势，谷歌GCP增速触底反弹，亚马逊AWS虽同比持平，但商业订单量明显增加，未来有望加速增长。
传统需求方面，特朗普政府关税政策进入理性谈判阶段，市场担忧缓解，传统云需求保持稳定。自2025Q1起，微软加强本地部署向Azure迁移策略，推动营收改善。AI需求方面，三大云厂商均披露强劲增长：Azure一季度35%的增速中，AI贡献达16个百分点；谷歌云与AWS的AI年化收入已达数十亿美元规模，AWS相关收入维持三位数增长。企业普遍反映算力供给仍受限，随着后续产能释放，业绩有望进一步提升。
资本开支：2025年CAPEX大幅上修，AI投入持续加码
2025Q2，四大云服务提供商（亚马逊、微软、谷歌、Meta）合计CAPEX同比增长64%，主要受益于宏观环境改善、云业务增长及AI应用调用量爆发。
各公司资本开支指引均有上调：Meta将2025年CAPEX下限由640亿上调至660亿美元，预计2026年增幅与2025年相当；微软预计2025财年Q1（2025年7–9月）CAPEX环比升至300亿美元，2026财年增速虽低于前一年但仍将增长，且上半年高于下半年；谷歌将2025年CAPEX指引上调至850亿美元（原为750亿）；亚马逊Q2支出达314亿美元，下半年预计维持该水平，超出全年1000亿美元预期。
基于上述信息，我们调整预测：2025年四大CSP合计CAPEX为3836亿美元（原3450亿），同比增长52%；2026年预计达4613亿美元，同比增长20%。
在AI专项投入方面，预计2025年四大CSP在AI服务器领域投入1513亿美元（原1372亿），同比增长81%；2026年预计达2483亿美元，同比增长64%。按四大CSP占全球AI CAPEX约55%测算，2025年全球AI服务器投资规模为2751亿美元（原2744亿），同比增长64%；2026年预计达4139亿美元，同比增长50%。
后续展望与风险提示
科技巨头对资本开支的积极表态增强了市场信心。从产业链角度看，AI芯片、HBM存储、数据中心建设等环节均显示长期增长趋势。结合企业资产负债表能力及“大而美”法案带来的潜在现金流支持，AI相关CAPEX有望在未来几年持续扩张。但我们仍需密切关注宏观经济波动、关税政策变化、AI商业化进度等不确定性因素。
主要风险包括：AI技术发展不及预期、科技监管趋严、数据隐私政策收紧、全球经济复苏乏力、企业IT支出下滑、AI伦理与安全问题、行业竞争加剧等。
投资建议
全球四大云厂商在财报中展现出强劲的资本开支指引，支撑2025年AI投资高增长。建议持续跟踪关税政策演变、AI在2025年下半年的货币化进展、“大而美”法案税收优惠落地情况以及美国232调查进展。AI算力相关板块中，重点推荐商用GPU、ASIC、存储（HBM&HDD）和网络设备等细分领域。
