（报告出品方/作者：广发证券，陈福）
一、获客：精细划分客群、优化获客渠道
财富管理机构通过清晰的自我定位与客群分层，针对不同客户群体提供定制化服务方案。摩根士丹利覆盖多层次客群，提供宽谱系产品；高盛与瑞银则聚焦高净值及超高净值人群，服务高度定制化。有效的获客渠道是触达目标客户的关键，直接影响客户资产规模与业绩表现。摩根士丹利通过并购构建投顾、自主及企业工作三大渠道，实现客群拓展。其中，投顾渠道为核心业务支柱，自主及其他渠道为增长注入新动能。
（一）自我定位明晰，客群划分准确
1. 摩根士丹利：宽层次客群的财富管理机构
摩根士丹利定位为“服务高净值及以上客户，并覆盖各层级客户的综合性财富管理机构”。其客户体系涵盖央行、企业客户（如养老金、家族办公室）、机构客户（资管、保险等）、投顾客户及个人客户。对个人客户按净资产细分：超高净值（>1000万美元）、高净值（100–1000万美元）、富裕客户（10–100万美元）和大众客户（<10万美元），并结合年龄与职业阶段提供差异化解决方案。
针对超高净值客户，设立Wealth Strategies Group，提供私募股权、房地产及定制化产品，以人工投顾为主、数字化工具为辅。金融科技广泛应用于客户识别、需求分析和服务支持，提升服务效率与精准度。
2. 高盛集团：变革下聚焦超高净值人群
2019年前，高盛财富管理由私人财富管理部门（PWM）和高管金融服务平台Ayco构成，主要服务高净值及以上客户。2019年收购United Capital并成立个人财务管理部门（PFM），试图拓展中高净值客户（100万–1000万美元）。2020年推出低门槛智能投顾Marcus Invest（起投1000美元），进一步拓宽零售市场。
但PFM发展不及预期，截至2023年出售前管理资产仅250亿美元，远低于PWM的2200亿美元。Marcus平台长期亏损，预计累计亏损超12亿美元。叠加疫情与地缘政治压力，高盛于2023年8月出售PFM，回归专注盈利能力更强的超高净值客户，仅保留少量Marcus普通客户业务。
3. 瑞银集团：合并瑞士信贷，助推机构客户拓展
2023年6月，瑞银完成对瑞士信贷的收购，显著扩大了财富管理客群基础。此前瑞银专注高净值与超高净值个人客户，而瑞信客户结构更广，包含机构客户与投顾客户。受益于此次并购，2023年第三季度瑞银新增净资产180亿美元，净储蓄增加80亿美元，财富管理现金流明显回暖。
（二）完善客户触达能力，打造多元获客渠道
1. 通过并购拓宽客群覆盖、完善获客渠道
摩根士丹利多次通过并购强化渠道布局：2009年收购花旗旗下Smith Barney 51%股权，推动营收、投顾数量与客户资产大幅增长；2019年并购Solium Capital，获得3000个股票计划客户及百万参与者，增强企业端服务能力；2020年以130亿美元收购E*TRADE，获取6775亿美元客户资产，大幅提升零售数字化能力。
上述并购助力摩根形成“一体两翼”获客体系——以投顾渠道为基础，自主渠道与企业工作渠道为补充。自主渠道直接面向零售客户，快速吸纳大众用户；企业渠道聚焦企业员工理财场景，形成年轻客户入口。新渠道客户可逐步转化为投顾付费客户，实现协同转化。
从资产管理规模（AUM）看，2023年投顾渠道达3.98万亿美元，占绝对主导地位。自主与企业渠道分别达1.15万亿和4160亿美元，2018–2023年复合增长率分别为88%和100%，成为增长核心驱动力。客户数量方面，截至2023年，自主渠道覆盖810万户家庭，企业渠道拥有660万客户。
2. 并购之外，构建渠道间互补与协同
高盛案例表明，并购若缺乏内部协同，难以持续创造价值。尽管Marcus平台吸引超1400万零售客户，但由于传统业务聚焦超高净值人群，缺乏向大众客户提供投顾服务的能力，客户无法有效转化。Marcus长期未盈利，2020–2023年财富管理营业利润从-7.83亿降至-21.75亿美元。
此外，2021年收购GreenSky切入家庭装修贷款领域，但激进扩张导致信用卡客户信用质量偏低，2022年坏账率近3%，显著高于同业。相关业务被划入平台解决方案部门后，2022年该板块净亏损达16.61亿美元，同比扩大近一倍。
2023年高盛出售PFM，并计划剥离GreenSky，重新聚焦投资银行与交易主业，缩减零售金融布局，反映出渠道整合失败带来的战略回调。
3. 投顾端是重中之重，自主及其它渠道为业绩增长注入新动能
投顾渠道在财富管理中占据核心地位。以摩根士丹利为例，2018–2023年投顾渠道客户资产占比维持在70.7%–97.3%之间，是收入与利润的主要来源。投顾能深度理解客户需求，提供个性化配置方案，提升客户满意度与忠诚度。
同时，自主与企业渠道贡献显著增长动能。2019–2023年，二者平均贡献超44%的AUM增长，成为推动整体业务扩张的重要引擎。瑞银亦通过数字化平台打通投顾与其他业务联动，提升服务效率与客户粘性。
二、锁客：以客户为导向的产品服务体系
领先机构坚持以客户需求为核心，构建差异化、高渗透率的产品与服务体系。围绕不同净值水平与生命周期阶段设计解决方案，并依托银行、资管等板块提供存贷款、账户管理等增值服务。同时，以投顾能力为核心，强化人才选拔、激励机制与科技赋能，全面提升服务效能。
（一）提供差异产品，增强客户粘性
1. 关注客户需求，差异化产品服务模式
摩根士丹利实施客户分层策略，提供涵盖共同基金、ETF、对冲基金、私募股权、房地产投资等多元化产品，满足从大众到超高净值客户的全谱系需求。针对大众富裕客户推出智能投顾平台，超高净值客户则配备专属人工顾问团队。
高盛在出售PFM后，集中资源支持私人财富管理（PWM），回归擅长的超高净值客户服务领域，强化定制化投资与遗产规划能力。
2. 高渗透率产品服务，提升业务附加值
摩根士丹利推进“银行战略”，发展住宅抵押贷款等信贷产品，2023年财富管理部门贷款余额达1465亿美元，同比增长0.34%。同时提供六类账户管理模式（独立、联合、顾问、投资组合、现金管理等），费率各异，引导客户向高费率模式转化。
2024年，联合账户与投资组合管理模式占比分别达32.53%和25.26%，对冲整体管理费率下行趋势，提升附加值。瑞银亦推广交叉销售，贷款总额从2014年的446亿美元增至2023年的2843亿美元，贷款渗透率由4.32%升至7.38%。
（二）以投顾为核心，提升服务能力
1. 重视筛选与培养，卓越人才理念打造投顾团队
摩根士丹利严格筛选投顾人才，要求具备学历、专业资质与从业经验，并通过三年期FAA项目评估候选人内驱力、责任心与抗压能力，确保团队素质。
2. 多元激励措施，促进投顾创收
瑞银投顾薪酬由基本工资+签约承诺+可变奖金构成，2017–2023年人均激励从38万美元增至45万美元，带动人均管理资产从2.26亿升至3.84亿美元。摩根士丹利实行“激励计划”，投顾总薪酬2014–2023年增长58.32%，薪酬费用占比持续高于70%。
除经济激励外，摩根还提供职业发展、健康保障、家庭关怀等六大非货币激励，增强归属感，降低离职率。尽管投顾人数从2014年1.61万微降至2019年1.55万，但人均创收从92.61万增至114.67万美元，效率显著提升。
3. 布局金融科技，赋能投顾效率
摩根士丹利推出Next Best Action系统，整合研究报告、客户数据与市场动态，辅助投顾决策。高盛Marquee平台为顾问提供结构化产品访问权限，提升服务响应速度。
智能投顾平台如E*TRADE、Marcus Invest降低服务成本，扩大客群覆盖。2023年摩根客户资产成本率降至0.38%，较2014年下降0.21个百分点，非薪酬成本率仅0.11%，体现显著的成本优势。
三、留客：构建业务间协同，助力公司发展
财富管理业务与投行、资产管理等板块协同发展，形成渠道共享、客户转介、产品联动的综合生态，推动公司整体盈利提升。同时，通过科技降本增效，实现开源节流，增强可持续盈利能力。
（一）财富管理业务与其他业务协同
1. 财富管理协同投行业务：“一个公司”提升综合服务能力
投行业务积累大量机构客户资源，成为财富管理潜在客群来源。摩根士丹利推行“一个公司”战略，实现客户资产跨部门流转：复杂需求的个人客户转入高净值财富管理，企业客户转介至养老金或资本市场部门，提升综合服务能力。
2. 财富管理协同资管业务：增强服务能力与盈利能力
摩根士丹利整合资管资源，为超高净值客户提供家族财富规划、私募股权、房地产投资等定制产品。高盛提供生涯规划、ESG投资等综合服务。
客户转化方面，摩根凭借优异资管能力保持99%核心客户留存率，为财富管理转化奠定基础。瑞银打通资产管理部门与财富管理部门的客户转移路径，2016–2023年财富管理部门可投资资产占比从63%提升至71%，AUM持续集中。
（二）开源节流，驱动营收增长
1. 开源节流，为机构整体发展注入新动力
2023年，摩根士丹利、瑞银、高盛财富管理净收入分别为262.68亿、211.90亿、138.80亿美元，占各自总收入的48.52%、49.24%、30.01%。摩根财富管理收入占比从2004年18.73%升至2023年48.52%，业务结构重塑。
净利润方面，摩根财富管理利润达50.22亿美元，占集团总利润比重由2004年5.60%升至2023年55%。2004–2023年集团净利润CAGR达8.16%，财富管理贡献突出。
成本端，金融科技应用降低非薪酬支出。2023年摩根客户资产成本率0.38%，较2010年下降0.30个百分点。财富管理ROE达17.00%，显著高于集团整体10.42%，有效拉动整体ROE回升。
2. 拓宽覆盖，为机构出海带来新机遇
摩根士丹利、瑞银、高盛积极拓展海外市场。摩根自2012年设立国际财富管理部门，服务超60个国家客户。2022年，三家海外营收分别为135.5亿、268.6亿、186.96亿美元，占总营收25%、78%、39%，海外增长贡献占比达26%、60%、29%，成为重要增长极。
四、总结及投资分析
（一）海外投行财富管理业务经验总结
1. 渠道端：自我定位明晰，多元获客渠道
头部机构根据战略定位明确客群边界：摩根士丹利覆盖全谱系客户，高盛与瑞银聚焦高净值人群。通过并购拓展渠道后，需注重新旧渠道协同整合。投顾渠道仍是核心，自主与企业渠道为增长提供新动能。
2. 产品、服务端：以投顾为核心，定制产品服务
以客户需求为导向，提供分层产品与高渗透率服务。强化投顾团队建设，注重人才选拔与激励机制，提升服务水平。结合银行与资管资源，提供贷款、账户管理等附加服务，增强客户粘性。
3. 构建业务间协同，开源节流驱动业绩
推动财富管理与投行、资管业务协同，实现客户转介、产品共享与资产迁移。从业务结构看，财富管理已成为核心收入来源，兼具高ROE特征，带动整体盈利能力提升。通过金融科技降低运营成本，实现提质增效。
（二）投顾能力：多层次的客群服务能力
投顾能力是衡量财富管理水平的核心指标。国内券商中，中信证券与中国银河分别拥有4314名和3870名投顾，在人才储备上具备优势。但相较海外机构仍存在差距。华泰证券“人+平台”模式、国泰君安资配体系建设、东方证券“大V合作”探索，均在推动买方投顾转型。
（三）客群覆盖：反映增长潜力
客户资金余额与高净值客户数量反映机构覆盖能力。2023年中信、国泰君安、华泰客户资金余额居前；中金公司与中信证券在高净值客户数量上领先，体现高端服务能力与品牌影响力。
（四）财富管理转型：提供综合解决方案的数字化买方平台
1. 产品与服务：综合解决方案
中信证券推动经纪业务向财富管理转型，丰富衍生品、挂钩产品等多风险等级产品线，推出财富家族信托服务。2022年非货币公募基金保有规模达1733亿元，行业第一，代销收入16.83亿元。2023年末非货币基金保有规模达1900亿元，居券商首位。
东方财富旗下天天基金凭借丰富产品与渠道优势，2023年代销基金16920支，股票+混合型保有规模达4276亿元，仅次于蚂蚁基金，显著领先传统券商。
2. 数字化转型：打造高效财富管理平台
华泰证券2023年信息技术投入25.78亿元，占营收7.05%，行业第一。涨乐财富通8.0升级客户分层与服务匹配体系，2022年月活达926.83万人，稳居券商APP榜首。中金、国泰君安亦加速数字化布局，提升服务效率与用户体验。
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