来源 | 用户说了 作者 | 崔眠曲
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美妆产业
全链逐鹿IPO
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2025年美妆行业资本化进程持续升温，2026年初迎来密集冲刺：1月内，国货个护品牌半亩花田母公司山东花物堂、功效护肤代表HBN母公司深圳护家科技相继向港交所递交招股书。同时，多家媒体披露零售巨头屈臣氏已确定IPO承销商，推进港伦双重上市进程。
上述动态为本已竞争激烈的美妆IPO战场再添热度。据用户说不完全统计，2025年至2026年1月，近40家美妆企业集中启动上市进程，覆盖A股、港股及美股市场，呈现出上游原料包材、中游品牌运营、下游渠道与数字服务全产业链协同推进的态势。
然而，成功上市者仍属少数，多数企业处于辅导或招股书提交阶段，在资本门槛前谨慎前行。尽管如此，这些企业的动向仍为行业提供了重要参考——在存量竞争加剧的背景下，资本更关注哪些核心能力？企业又该如何构建可持续增长逻辑？
美妆资本潮：梯次抢滩，精准卡位
上中下游齐聚，全线资本化？
美妆产业链正掀起自上游发起的资本化浪潮。江天科技、禾元生物已登陆A股；珈凯生物、维琪生物IPO获受理；安华生物挂牌新三板；绽妍生物进入上市辅导。这些企业凸显了技术研发深度正成为资本市场重估行业价值的关键指标。
中游品牌与运营商在上市路径上呈现分化：已上市的珀莱雅、丸美股份推进“A+H”双重上市；谷雨、植物医生聚焦A股；而颖通控股、自然堂、林清轩等成熟品牌则转向港股。2026年初，HBN、半亩花田相继递表港交所，进一步巩固港股作为国货美妆核心资本出口的地位。老牌企业索芙特亦调整策略，转向OTCQX市场，体现资本路径的审慎转型。
下游渠道与服务商同样活跃：聚水潭、明略科技于2025年先后登陆港交所；凯诘电商、若羽臣递表港交所；Pitanium Limited登陆美股。此外，实体零售龙头屈臣氏计划港伦双重上市，估值预期达300亿美元，或将成资本市场对其数字化转型成果的重要定价。
值得关注的是，行业基础设施服务商也开始崭露头角。斯坦德检测集团冲刺“美妆检测第一股”，客户涵盖雅诗兰黛、华熙生物等头部企业，反映资本市场对支撑行业规范与安全的技术服务环节日益重视。
择地逻辑：买技术？抢速度？A+H双栖？
从上市地选择看，科创板与北交所更倾向支持具备硬科技属性的企业。专注活性物研发的珈凯生物、深耕皮肤功效原料的维琪科技已获北交所受理；江天科技于2025年12月登陆A股。尽管此类企业盈利周期较长，但因技术路径清晰、成果可验证，更易获得认可。
港交所已成为美妆企业最集中的资本出口。Wind数据显示，2025年港股IPO数量达11家，同比增长67.14%；募资总额2858亿港元，同比激增224.24%，时隔四年重回2000亿港元以上。港股因审核效率高、对轻资产模式包容性强，成为商业模式成熟但护城河有限的品牌首选。
例如，颖通控股从二次递表到上市仅用4个月；林清轩2025年5月递表，12月底即敲钟。这背后是企业对规模化速度、现金流兑现与行业窗口期的精准卡位。
在存量竞争加剧背景下，A+H双重上市正成为头部企业的战略选择。这不仅是融资手段，更是估值管理与全球化布局的制度安排。2025年8月，珀莱雅宣布拟发行H股；同年12月，丸美股份递表港交所，反映出头部企业通过多资本市场协同加速全球扩张的趋势。
规模竞赛到价值博弈：三大“生死关”
警惕单点爆发？迈向多维增长？
是否构建多品牌矩阵并非IPO成败的决定性因素，但已被验证的多品牌或多品类结构更受资本青睐。IPO审核关注的核心在于经营风险分散性、增长可持续性与组织复制能力。
当前冲刺上市企业中，单品牌仍是主流。植物医生、谷雨、林清轩均依赖单一品牌支撑业绩。这种模式在创业初期具有效率优势，但在二级市场易被视为增长天花板明确、抗风险能力弱。
尤其依赖单一原料的谷雨或押注单一品类的植物医生，存在业务结构风险集中问题。植物医生在招股书中亦坦言，一旦核心品牌承压，整体经营将受重大影响。
相比之下，具备持续孵化新增长极能力的企业更易获得长期估值溢价。以珀莱雅为例，虽以大单品起家，但正通过拓展新品类与多品牌布局构建第二增长曲线，推动增长逻辑从单点爆发转向结构化扩展。此类转型是资本市场评估企业长期成长性与抗风险能力的关键指标。
盈利承压，倒逼重审造血力？
对多数美妆品牌而言，高企的流量成本与激烈的价格战仍是侵蚀利润的核心压力，资本首要关切始终是盈利能力的可持续性。
根据用户说整理的2025年上半年财报数据，华熙生物、敷尔佳营收明显下滑，同比分别下降35.38%和32.54%。其中，华熙生物自2023年起利润连续下滑，市值从千亿高位缩水至221亿元。
头部企业的盈利困境，可能成为资本重新校准行业估值的重要参照。即便具备规模与渠道优势，其利润波动仍暴露了对流量与价格的高度敏感。这一趋势或将抬高后续企业上市的盈利可持续性门槛，压缩品牌与渠道环节的估值空间。
相较之下，具备技术壁垒与议价能力的上游企业更具防御属性。部分头部品牌如林清轩（2025上半年毛利率82.4%）、自然堂（毛利17.16亿元，毛利率70.1%）展现出较强定价权，为其预留利润缓冲带。
但扣除高昂的销售推广、分销与管理费用后，净利润空间依然有限。这意味着，冲刺IPO的企业需在维持品牌调性的同时，向资本市场证明其具备真正的盈利韧性与抗风险能力。
资本扎根：抢原料？投研发？
当前IPO审核环境下，国产替代成为关键词。2025年2月，国家药监局发布《支持化妆品原料创新若干规定》，为国产原料提供政策支持。
在此背景下，聚焦重组胶原蛋白的创健医疗、主打多肽原料的维琪科技等企业密集冲刺北交所/科创板，募资投向明确指向打破国外垄断、实现进口替代。这类企业受益于供应链重构带来的确定性增长，无需依赖消费者教育，具备更强的商业可预见性。
研发投入不仅是上游企业的核心优势，也是品牌端的关键考核指标。然而，不少企业仍陷于重营销、轻研发的失衡状态。例如，林清轩2022-2024年研发费率从3.06%降至2.51%，同期销售费用率超56%；丸美股份前三季度销售费用达14.15亿元，研发支出仅占其4.44%。
在美妆行业，营销能推高声量，却难建护城河。资本更关注：当流量红利消退，企业是否仍具备竞争力？研发投入决定了品牌对定价权与产品话语权的掌控力，进而影响利润结构稳定性。
此外，随着中国化妆品监管趋严，新原料备案、功效宣称等均需研发支撑。对拟上市公司而言，研发能力也意味着其应对法规变化、开展功效验证与安全测试的合规实力。
冲刺新赛道：技术叙事，自研壁垒？
2025至2026年初的美妆IPO潮，不仅是数量扩张，更折射出产业链与资本逻辑的重构：上游凭借技术壁垒与政策红利吸引长期资金；中游品牌需在盈利造血与研发积累间寻求平衡；下游服务商则依赖数据化能力与运营效率提升价值。
面对资本对研发的审视，部分企业强化技术叙事。尽管林清轩、丸美股份研发投入有限，但通过提出分子级开发、皮肤微生态、先进递送体系等前沿概念，并联合高校科研机构背书，试图在传播层面提升技术形象。此举本质是通过拉高技术能见度缓解投资者对研发不足的担忧。
也有企业走“自研能力+品牌矩阵”双轨路径。如绽妍生物聚焦生物医用材料、皮肤学级护肤品及活性原料研发，并构建多品牌体系：主品牌绽妍专注肌肤修护，绽小妍切入婴童护理，德菲林主打复合酸技术。通过打通从原料到产品的研发链条，形成技术驱动的功效护肤壁垒。目前，该公司已启动北交所IPO辅导，稳步推进上市进程。
美妆行业的资本化进程正迈入深水区。当流量红利消退，真正能通过审核并获长期认可的企业，必然是那些在营销与研发间找到平衡、兼顾短期爆发与长期韧性的长期主义者。本轮IPO潮，或标志着中国美妆企业从草莽生长迈向精细管理的关键转折。
作者 | 崔眠曲
编辑 | 李大饼
视觉 | Vi