微软2025财年Q3财报分析：Azure增长超预期，AI需求持续强劲
核心业务表现稳健，利润率继续扩张
1、Azure超预期提速，拐点已现： 本季 Azure 营收同比增长 33%，剔除汇率影响后的增速达 35%，较上季度分别环比提速了 2pct 和 4pct，明显好于市场预期的仅会环比持平的表现。同时，管理层对下季度 Azure 增速的指引同样在 34%~35%（恒定汇率下），正式确认了“Azure 增长再提速”这一关键拐点的到来。
2、AI需求依旧强劲、非 AI 需求也没那么差： 本季度 AI 需求对 Azure 增速的贡献达到 16 个百分点，是 2Q24 以来单季最大提升，符合市场预期。因此，Azure 整体增速超预期的主要原因在于传统非 AI 业务的需求没有预期的那么差，隐含的非 AI 传统业务增速为 17%，明显高于卖方预期的 14.7%。
3、Copilot 仍未成为业绩催化剂： Microsoft 365 Commercial cloud 本季收入增长 12%，但剔除汇率影响后为 15%，与上季度基本持平。M365 的 Copilot 初期客群订阅数已扩大约 10x，但在营收层面尚未体现出明显贡献。可见，Copilot 目前还未成为带来显著增长的产品。
4、Capex 投入维持高位但趋于理性： 本季资本支出（Capex）略微下降至 $214 亿，但仍处于高位并符合市场预期。管理层预计 4Q Capex 将有所提升，并维持对 26 财年投入将继续增长、同比增速放缓的指引。可见微软后续投资态度未变，仅趋于理性而非削减支出。
5、领先指标出现波动： 企业新签合同金额本季增速仅 18%，相比上季度大幅下降，可能与 OpenAI 算力需求转移及宏观环境趋弱相关。存量指标中待履约合同余额同比增速为 34%，其中 12 个月内可确认部分增速为 17%，表明短期内增长动能不强，需关注后续企业 IT 支出是否会进一步收缩。
6、控费能力突出，利润率继续扩张： 毛利率为 68.7%，虽同比下降 0.4pct，但优于预期；三费合计同比增长仅 2.4%，总费用支出低于预期区间。经营利润率同比提升 1.1pct，经营利润增长 16%，跑赢营收增速。
7、下季度指引良好： 对 4Q 总营收和经营利润的指引均超出市场预期，隐含营收增长 13.9%，经营利润增长 14.4%。Azure 增速指引仍保持在 34%~35%，而商用 M365 增速下滑至 14%，表明 Copilot 暂时难有亮眼表现。
海豚投研观点：业绩优异，中期谨慎乐观
微软本季财报在多个关键指标上击碎市场悲观预期，特别是 Azure 再度加速成长验证了高投入的必要性和 AI 需求的火热，对整个 AI 产业链具有重要指导意义。
不过从领先指标来看，新增合同及短期未履约余额增速均出现回落，显示未来几个季度的增长动力或趋缓。此外，尽管 Copilot 被寄予厚望，目前尚无显著营收贡献，商用 M365 增速亦呈放缓趋势。
估值方面，微软当前市值对应 25 财年 PE 约为 29x~30x，属于历史中枢水平，不算溢价过高但也缺乏明显性价比。
长期而言，微软凭借其在云计算、办公 SaaS 及 AI 领域的深厚积累，有望成为 AI 时代的关键参与者之一，具备长期成长潜力。
微软Q2财报分析：Azure增速超预期，Copilot增长未达预期
Azure云服务超预期增长，推动智慧云板块提速
本季度 Azure 业务实现了显著超出市场预期的增长，且公司对下季度的增速指引维持在34%~35%（恒定汇率下），确认了“Azure 增长再提速”这一关键拐点已提前发生。
Azure 幅度不小的提速可以说是完全在市场预期之外，传统非 AI 业务需求没有预期的那么差是主要驱动因素。
本季度AI相关业务贡献 Azure 的增速达到16%，环比提升3个百分点，为2024年以来最大单季提升。但市场对此已有一定预期，实际AI贡献略低于预期。与此同时，隐含的非 AI 传统业务增速为17%，明显高于卖方一致预期的14.7%。
受益于 Azure 业务的增长，智慧云板块整体收入为268亿美元，同比增长21%，高于公司及市场预期的260亿美元。
Copilot尚未体现强劲增长，M365商业云增速稳定
Microsoft 365 商业云服务（Microsoft 365 Commercial cloud）本季收入同比增长12%，剔除汇率影响后增速与上季度基本持平，为15%。
本季商用 M365 的订阅坐席数量同比增加7%，增速较上季度持平；平均客单价涨幅下降主要受汇率逆风影响。M365 Copilot 的用户渗透率虽有所改善，但仍未体现出显著的营收增长。
尽管管理层表示早期客户群体的订阅数扩大了约10倍，BNP Paribas 的调研也显示市场需求较强，但从本季表现看，即便渗透率有所提升，Copilot 对整体营收的拉动仍有限。
个人计算板块回暖，Windows 相关硬件增速放缓
游戏业务从上季度的-7%回升至+5%，带动更多个人计算板块营收增长6%，高于市场预期。并表动视暴雪的影响期已结束，增长趋于正常化。
Windows 和相关硬件设备合计收入增长1%，较上季度进一步放缓，表明 AI PC 概念尚未带来明显的PC需求回暖。
Copilot Pro 收入并入广告业务后，该业务增长小幅提速，从12%升至15%，AI 对搜索端的积极作用持续显现。
资本开支略有回落，未来仍将增长但增速放缓
本季度 Capex 投资总额为214亿美元，较上季度略有下降，结束了连续几个季度的逐季拉高阶段。但绝对值仍超过210亿美元，符合全年800亿美元以上的预算指引。
公司表示下季度 Capex 会略有上升，并维持25财年资本支出指引，同时指出26财年资本支出将同比增长、但同比增速会放缓。表明企业态度趋稳而非缩减。
市场一度担忧微软可能减少部分数据中心投入，包括OpenAI将训练需求转向其他平台。尽管如此，本季度 Azure 增速反弹验证了Capex投入的必要性。
营收增长超预期，领先指标波动加剧
微软本季度总收入701亿美元，同比增长13.3%，剔除汇率影响后增长15%。均高于市场预期，表现出强劲的盈利能力。
然而，领先指标如新签企业合同金额增速由上季度67%大幅降至18%，可能是 OpenAI 需求转移或宏观环境下企业IT支出减少的信号。
履约余额同比增长34%，其中短期内可确认收入的部分仅增长17%，与新签合同增速接近。长期部分增长47%，但不确定性较高，后续需关注企业IT支出趋势变化。
利润率持续扩张，控费能力突出
毛利率达68.7%，略低于去年同期，但仍优于市场预期的68%。营收超预期情况下 COGS 仍在指引区间内，表明公司控费能力强。
虽然高 Capex 一定程度拖累毛利，但整体影响有限。经营利润增速未明显落后于营收增速，显示出公司在成本控制方面的良好执行力。
微软Q3财报：费用管控助力利润增长
微软通过有效的费用控制，实现经营利润率同比提升，推动利润跑赢营收增长。
从费用角度来看，微软本季度的营销、研发及管理费用合计同比增长仅2.4%。尽管营收大幅超出预期，但总费用支出为$161.5亿，低于原先指引区间的下限（164~165亿），体现出公司在成本控制方面的卓越能力，有效对冲了高投入对毛利的拖累。
受费用管控影响，本季度微软整体经营利润率同比提升1.1个百分点，经营利润达到$317亿，同比增长16%，继续维持利润率扩张周期。
分板块来看，P&BP板块的利润率表现最佳，持续环比和同比上升。智慧云板块由于承担大量Capex支出，其利润率则呈下降趋势。MPC板块虽然环比利润下滑，但由于去年较低的基数效应，同比仍有显著贡献，对整体经营利润的增长发挥了积极作用。
