贵州茅台Q1业绩分析及全年展望
北京时间4月29日下午，贵州茅台发布了2025年第一季度业绩。由于距离年报披露时间较近，期间股价变化不大，因此本文更侧重于对Q1业绩的分析及2025全年业绩的展望。
1、业绩如期降速
1Q25茅台实现营收514.4亿元，同比增长10.7%，略超市场预期（507亿元）。尽管小幅超过全年增速目标（9%），但从历史季度增长节奏来看，一季度为传统旺季，通常是增速最高的季度。因此一季度10%的增长意味着全年增速大概率放缓至个位数。
净利润方面，归母净利润达268.5亿元，同比增长11.6%。盈利重新快于营收增速，主要得益于茅台非标酒（公斤酒、小酒和生肖酒）投放力度加大。
2、茅台酒：控货挺价
1Q25茅台酒营收达435.6亿元，同比增长9.7%。由于公司季报中未披露具体产销量数据，结合飞天系列控货策略来看，预计收入增长主要由非标产品投放增加带来的价格上涨所致。
此外，公司在渠道上明显增加了非标产品的投放力度，例如100ml规格装、1L公斤装等文创和生肖系列产品。这些举措有助于缓解500ml飞天供应压力，并推动整体盈利能力提升。
3、系列酒：轻装上阵，重新扛起大旗
1Q25系列酒实现营收70.2亿元，同比增长18.3%，相较去年Q3、Q4连续两个季度增速下滑后开始提速。这一回暖主要得益于系列酒主力产品“茅台1935”春节期间动销加快以及经销商体系重新梳理后的良性反馈。
结合渠道调研显示，“茅台1935”在春节销售期表现突出，渠道库存水平已从高点明显回落，基本进入良性增长阶段。
4、直营占比小幅提升
从销售渠道结构看，1Q25直营渠道占比达45.9%，比Q3进一步提高并保持高位。非标产品更多通过直营渠道释放，有利于平衡飞天系列库存压力，并优化终端价格管理。
长期来看，直营渠道占比提升是趋势。一方面可保障价格稳定，另一方面可增厚利润空间；短期则需兼顾传统经销商利益关系。
5、毛利率略有下滑，运营效率改善
虽然Q1非标产品投放有所加强，但由于系列酒放量，整体毛利率同比微降至91.8%。同时，受“1935”推广费用影响，销售费用率上升至2.9%。
不过，茅台进一步强化成本控制措施，管理费用率降至3.7%，达到近三年最低水平，净利率仍保持在较高水平52.2%。
6、总体评价与展望
基于过去几年行业分析框架推测，若不考虑外部环境变化，今年应是茅台快速增长的一年。然而受宏观经济疲软导致的需求端萎缩影响，实际表现低于预期。
为了维持价格体系稳健，避免系统性崩盘风险，公司采取控量保价策略牺牲部分短期业绩。当前估值处于相对低位，下行空间有限，但需要更积极信号来支撑进一步上涨。
综合来看，目前茅台核心问题在于市场需求不足，公司也在探索转向高新技术企业等新客户群体拓展用酒场景，未来随着经济复苏和白酒消费周期重启，茅台有望再次展现强劲竞争力。
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