实控人能否通过家族信托持股IPO?

     2021年5月底，由长安信托设立的家族信托间接持股企业睿昂基因（688217.SH）上市，拉开了境内上市公司家族借助信托实现传承的序幕。近年来信托因其财产独立与风险隔离的制度，在拟上市企业实控家族中越来越受欢迎，但并非所有信托架构申报上市都能得偿所愿，深交所最新一期的《创业板注册制发行上市审核动态》对控制权条线下的信托持股问题给出明确监管态度。

     从交易所披露信息中不难发现，实际控制人控制权清晰稳定风险问题是监管审核顾虑的主要问题。交易所具体解答内容如下：

审核实践中，权属稳定通常需要满足于多项条件：

1.从法律要求来看，应该权属分明、真实确定、合法合规、权能完整；

2.从政策要求来看，不得存在资本无序扩张、违法违规造富、利益输送等情形；

3.从监管要求来看，要防止大股东滥用优势地位，保护公众投资者合法权益，维护股票市场秩序，明确市场主体预期。

而信托持股会对控制权相关股权带来多个不利影响：

第一，信托财产权具有独立性与特殊性，权利关系主要依赖信托协议的约定，容易导致股份权属不清晰，这点与股权、物权明显不同；

第二，各国信托立法及实务一般都授予受托人很大的信托权限，拥有管理、收益分配和投资决定权，因此受托人的权限范围及决策机制关乎信托的控制权，从而可能影响发行人的控制权；

第三，虽然受托人对信托财产的管理与处分权类似物权，但其享有该等权利的目的是为他人、受益人的利益，这种“为他人利益的所有权”关系决定了信托关系相关主体之间权利义务约定复杂、制衡机制较多，易产生争议与矛盾；

第四，境内A股市场相关规则体系在实控人认定以及责任承担方面均有着较高要求，信托财产的破产隔离机制可能导致规避现行规则规定的实际控制人的责任，不利于监管责任的落实；

第五，根据委托人在设立信托时是否保留了撤销权、变更权，可将信托区分为可撤销/可变更、不可撤销信托/不可变更信托。其中，可撤销的信托撤销、变更具有任意性，影响股权稳定。即使不可撤销、不可变更的信托，其法律关系相比股权也并非稳定的。

第六，离岸家族信托仍存在外汇监管上的要求。

去年中长安信托成为第一例成功案例，仅间隔两周的6月中旬，云南信托所设家族信托控股的振华新材也通过科创板上市委会议，虽然持股比例都不高，但其突破性促使家族信托开始迅速增长，2022年1月信托行业新增家族信托规模128.99亿元，较2021年12月增长33.54%，创近1年内新高。那么拟上市企业如何带有家族信托控股架构申报上市呢？

基于以下政策实践背景，成功案例经验有迹可循。

“三类股东”（契约+资管+信托）由于其对发行人股权稳定性存在风险、自身为股权代持及委托持股提供便利的结构复杂性、以及易于导致股东人数上限不合规等问题，“三类股东”审核严成为家族信托持股企业境内上市的主要障碍。

因此家族信托架构设计，应当针对解决上述问题，目前成功案例普遍为资金家族信托+SPV模式，核心做到间接+少量+合规持股拟IPO企业。嵌套SPV可以降低对股权稳定性影响；持股数量少于10万股或0.01%，满足不穿透披露前提，符合家族信托私密性，但短期内大股东等要想通过家族信托持股的企业IPO难以突破；同时间接和少量也降低了违法违规造富原则的可能性。

在上述原则基础上，上市路径的选择对申报结果也有所影响，其中科创板注册制上市政策上更包容，相较于主板、中小板等板块上市发行条件中要求 “发行人的股权清晰”，科创板上市条件为“发行人的控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东权属清晰”，而对于其他非控股股东政策上未见强制性要求。