“稳定币第一股”Circle上市：合规优势凸显，USDC能否挑战USDT？
Circle登陆纽交所，股价暴涨超750%，成为全球最受关注的稳定币企业。其与Coinbase的深度绑定、依赖美债收益的盈利模式，以及监管红利下的增长预期，正引发市场广泛讨论。
“稳定币第一股”如期上市。
2025年6月5日，Circle正式在纽约证券交易所挂牌（股票代码：CRCL），发行价为每股31美元，高于原定区间27-28美元。上市首日经历两次熔断，盘中涨幅一度超过200%，股价最高突破103美元。
截至6月24日，Circle股价累计上涨750%，报263.45美元/股，历史最高接近300美元。换手率高达44.54%，部分交易日甚至超过100%，市场热度极高。
受其带动，美国最大加密货币交易所Coinbase（COIN）同期上涨24.72%，市值达783亿美元。
01 Circle是什么？
Circle是全球第二大、也是最受监管的美元稳定币USDC的发行方。IPO认购倍数超20倍，最终发行规模由原计划的2400万股增至3400万股，募资近11亿美元，远超最初6.24亿美元目标。
稳定币作为法币与数字资产之间的桥梁，已广泛应用于交易媒介、跨境支付及高通胀国家的替代货币。目前，以美债为支撑的法币抵押型稳定币占据主流，USDT和USDC合计市场份额超90%。
截至2025年6月3日，全球稳定币总市值达2511亿美元，其中USDT为1533亿美元，USDC为614亿美元。
近期，美国《GENIUS法案》和香港《稳定币条例草案》相继出台，推动行业规范化发展。相比Tether发行的USDT（储备含商业票据、比特币等），USDC采用现金+短期美国国债的储备结构，并持有美国FinCEN、欧盟EMI等牌照，符合新法案对“高质量流动资产”的要求，合规优势显著。
两大稳定币发行商盈利模式一致：用户用法币兑换稳定币后，发行方利用铸币与资金拨付的时间差投资美债等资产获取利息收益。
02 Circle的商业模式解析
Circle营收从2022年的7.72亿美元增长至2024年的16.76亿美元，净利润达1.56亿美元。其业务本质可概括为“数字时代的印钞机制”——通过发行USDC和欧元稳定币EURC赚取利差。
当前USDC流通量约600亿美元，主要收入来自储备金投资短期美债的利息收益，成本则包括分销费用和运营支出。
利润公式： 储备利息 - 分销成本 & 交易费用 - 运营费用 = 净利润
· 核心收入：储备利息（Reserve Income）
2024年，该项收入达16.61亿美元，占总收入99.11%。得益于当前美债高利率环境（一年期收益率超4%），Circle享受“躺赢式”收益。但若未来进入降息周期，收入稳定性将面临考验。
· 主要成本：分销与交易费用（Distribution and Transaction Cost）
Coinbase是Circle最重要的合作伙伴，在IPO文件中被提及超百次。双方于2018年联合推出USDC。2023年合资重组后，Circle全资控股，但需向Coinbase支付USDC储备净收入的50%，相当于“平分利润”。
该安排使Coinbase在2024年获得9.08亿美元收入，成为其关键增长引擎。此外，Circle还与币安达成协议，预留至少15亿美元USDC提供流动性，并支付6025万美元预付款及未披露月费。
尽管分销成本较高，但随着更多合作方加入，有助于提升USDC市场地位。一旦超越USDT成为龙头，议价能力增强，成本有望下降。
· 运营费用（Operating Expenses）
2024年总计约4.92亿美元，其中员工薪酬2.63亿美元（约900名员工），管理费用1.37亿美元，基础设施折旧等占比极低且持续下降。
相较Tether宣称的2024年130亿美元净利润，Circle盈利能力尚有差距。但其合规透明的运营模式更易获得监管认可，也为上市铺平道路。
市场期待在于：若USDC规模从当前600亿美元扩张至万亿级别，在现有利差下仍可实现数百亿美元毛利，即便扣除高额分销成本，净利润空间依然可观。
03 为何Circle备受追捧？
尽管美股IPO整体低迷，Circle仍获资本热捧，核心驱动力并非财务表现，而是政策预期。
其商业模式极为简洁——依托美债收益与合规框架，构建可扩展的数字资产基础设施。在SEC强化监管背景下，选择拥抱合规而非维持“灰色地带”，使其成为传统金融体系接纳加密货币的关键接口。
尽管未来可能出现亚马逊、京东等巨头入局竞争，但每年数十亿美元的运营成本构成极高门槛。先发优势、网络效应及监管背书，使Circle在稳定币赛道中占据有利位置。
投资者押注的不仅是USDC的增长，更是稳定币对全球货币体系的潜在重塑作用。合规稳定币有望成为连接传统金融与加密市场的桥梁，降低资金入场成本，推动行业主流化。
然而，当前CRCL估值已处高位，动态市盈率超350倍，存在明显泡沫风险。相比之下，与其深度绑定的Coinbase更具配置价值。
长期来看，稳定币登上历史舞台是必然趋势。早关注、早认知、早布局，方能在变革中把握先机。
