【浙商资产金融评论】日前，习大大访问韩国，开创中国国家主席专程访问单个国家的外交记录。其实在习大大带着风靡世界的“中国梦”来访之前，韩流早已风靡中国。今天我们不妨从金融改革的角度来看看，亚洲金融危机之后，韩国如何从金融改革中崛起，从而跻身发达国家的？其中有哪些值得中国学习和借鉴的地方？
正文：
摘要：亚洲金融危机之前，间接融资主导韩国金融市场，资本市场发展严重落后，企业与金融机构关联交易严重，政府深度参与金融市场资源配置，金融资源配置效率低下，而且积累了大量的风险。韩国在官制金融弊端尚未解决、资本市场不发达、金融体系不健全的条件下加快了金融自由化步伐，放松对短期资本流动限制，短期外债迅猛增加，最终爆发了金融危机。危机后韩国进行了一系列结构性金融改革，包括重组金融机构、建立存款保险制度、大力发展资本市场、统一资本市场法律和统一金融监管等，改革成效显著。今天韩国直接融资比重已达到70%左右，与发达国家水平大致相当。我国的金融改革应借鉴韩国金融改革经验，加快发展多层次资本市场，提高直接融资比例，提高金融体系资源配置效率，改变风险过度集中于银行体系的现状。同时要扩大资本市场开放，推动金融机构市场化，加强政府监管，建立有弹性、有竞争力的金融体系。
一、危机前韩国金融体系概况
自20世纪60年代起，在政府主导的经济增长模式下，韩国经济高速增长。然而，政府隐含的救助和干预造成银企整体的“预算软约束”；财团的盲目借债扩张和经营效率下降使产业风险转嫁到银行系统，信贷风险不断加大。1997年韩国金融危机的爆发，表面上看是国际金融投机导致了外汇储备的短缺，根本原因是韩国金融体系的缺陷所致。概括来讲，97金融危机前韩国金融体系的弊病主要表现在以下方面：
（一）银行主导金融市场，资本市场发展严重落后
韩国的金融体系形成于20世纪50年代，主要由中央银行、商业性金融机构和其他非银行金融机构如保险公司、投资公司、证券公司等组成。其中，中央银行是金融体系的主导，商业性金融机构为金融体系的主体，政策性金融机构处于重要的补充地位。总体来看，危机前的韩国金融体系是以银行信贷为主的间接融资为主导，资本市场发展落后。大企业财团通过银行借债盲目扩张，财务结构迅速恶化，危机爆发前韩国大财团企业的财务杠杆率高达500%，导致整个银行业信贷风险累积。资本市场发展相对落后，监管当局对上市公司的披露标准较低，股票市场透明度不高，市场活跃度较差。金融机构间的并购与业务整合也被韩国监管当局严格限制，导致金融机构过多，金融市场过度分化。金融机构固定成本居高不下，财务状况普遍不佳。
（二）政府主导金融市场，资源配置效率低下
20世纪90年代以前，韩国政府将金融业作为执行宏观经济计划和产业政策的工具，直接干预银行经营，金融机构实际上成为了政府的代理人，依照政府的指令和限定利率把资金贷给指定的企业，方便企业快速实现资本积累和扩张。值得肯定的是，这种以政府为主导的金融体制在动员有限资金发展战略产业部门，推动整个经济发展方面发挥了巨大的作用，韩国经济保持了20多年的高速增长，创造了举世瞩目的“汉江奇迹”。然而，由于韩国银行机构长期担负政策性融资任务，严重缺乏信贷评估与风险管理，经营效率低下。银行机构仅愿意对大财团企业提供贷款，金融市场资源配置结构性失调，产业结构失衡，产能过剩严重，不良贷款激增。
（三）财团控制非银行金融机构，为其扩张融资
韩国财团为扩张其经营规模，多自行设立非银行金融机构，韩国非银行金融机构大幅扩增。90年代以来，韩国政府实行了积极的金融自由化政策，同时韩国政府从产业指导政策和投资监管中退出，对非银行金融机构缺乏有效的监管措施。据统计，1997年6月，韩国银行与非银行金融机构资产占全体金融机构(不含中央银行)资产的比率分别为38％与62％，韩国企业通过非银行金融机构贷款占企业总筹资金额的比率，由1993年的18.3％升至1997年的23.9％ 。
1997年亚洲金融危机爆发前，韩国商业银行与非银行金融机构的流动资产占流动负债的比率分别仅为55％与25％。非银行金融机构已取代银行体系成为企业资金融通的主要来源，金融体质日趋恶化（见表1）。
表1：韩国外债与外汇储备情况（1992年-1997年）
资料来源：韩国银行
（四）资本项目开放失序，有效监管手段缺失
1991年韩国取消外汇管制，开放外汇市场和资本账户。利率管制逐步放开，银行拥有了经营管理的自主权。同时，韩国股市对外国投资者的投资限额逐渐放开，从10%提高至1997年的55%。1993年，韩币实现了经常账户和资本项目下的自由兑换以及对外资银行实现国民待遇。1995年，韩国对外国投资者开放资本市场和货币市场，并取消了对韩国企业借短期外债的限制，仍然保留对中长期外债借款的限制。资本项目开放失序导致短期外债均用于财团企业的长期资金需求 ，资产负债出现严重的期限错配，财团财务结构迅速恶化，为金融危机埋下隐患。且监管当局要求，银行在计算流动性头寸时，无需计入境外资金与海外分行的流动性头寸，巨额短期外债的风险被严重忽视 。
二、危机后的改革：全面开放与市场经济时代
危机后韩国政府对金融体系进行了全方位改革。通过注入公用资金、重组金融机构、处置不良资产和存款保护等及时有效的金融重建措施，韩国金融机构资产状况明显改善，资金循环趋于顺畅。2001年8月，韩国政府提前偿还195亿美元的IMF借款，各项经济指标向好。韩国政府推行的主要改革措施有：
（一）资本市场对外全面开放，以开放促改革
韩国政府在接受了IMF 580亿美元的援助后，在IMF的要求下维持资本项目开放，且积极对外国投资者开放证券市场和企业产权市场。具体措施有：1.放开行业投资限制。自1998年4月1日起,废除外国人对房地产租赁业、房地产预售供应业、高尔夫球场运营业等10个行业的投资限制。2.外资保护和国民待遇。第一是保障外国投资者往国外汇款。对于外国投资者持有的股票、股份的红利及股票交易款，根据投资当时的申报及合同，政府保障投资者将有关款项汇往国外。第二是国民待遇。除了法律上对外国人的特别规定以外，在经营及税制减免方面，与国人同等待遇，一视同仁。3.大幅度开放资本市场。首先，扩大了外国人的股票投资限额，限额由过去的7%增至50%，对单一股票的投资限额也由过去的26%扩大到了55%，并在一年内逐步取消对单一股票的限额。此外，外国人场外交易也适用于同一标准，完全开放了国债、公债、特殊债、短期公司债券等债券市场，开放短期金融商品市场。4.允许外国企业对国内企业进行敌对的兼并与合并。金融危机后韩国政府取消了外国投资者购买资产2兆元以上企业股票时需得到财政经济部长官许可的制度，还废除了接管国内企业1/3以下股份时需获得被接管企业董事会同意的条款，并于1998年6月完全废除获得被接管企业董事会同意的条款。在政策的大力推动下，外资对金融业的投资呈现不断上升趋势。到2003年9月，外资银行控股率达到30%，外国投资者已成为众多韩国商业银行的主要股东，韩国已成为工业化国家中利用外资程度最高的国家之一。
（二）统一金融监管和金融法制，实施功能监管
金融危机后，韩国成立了统一的金融监管机构--金融监督委员会(现改为金融委员会),结束了金融业分业监管的历史。同时，为了促进资本市场的金融创新和提升竞争力，为本土的投资银行提供制度上的支持，同时提升对投资者的保护水平并增强资本市场的可信度，韩国于2007年将之前规制资本市场的《证券交易法》、《期货交易法》、《间接投资资产运用业法》、《信托业法》、《综合金融公司法》、《韩国证券期货交易所法》共6部法律大胆地予以整合，制定了统一的具有重要影响意义的《资本市场法》，该法于2009年起实施。
《资本市场法》的核心内容和根本变化,主要表现在:1.确立了概括主义规制体系,对资本市场中的投资性金融商品进行了法律上的整合;2.确立了功能性规制,对金融业务按经济功能实质进行抽象概括,确立了按其功能进行分类的机制;3.允许混业经营,扩大金融投资公司的业务范围等。
（三）发展资本市场，提高直接融资比重
以往以银行信贷为主的间接融资造成银行业风险过大的缺陷。重整后，财团改变了过分依赖银行的间接融资方式，把资本市场作为融资主要渠道，发行股票、债券和商业票据进行直接融资。财团的杠杆率从1997年的500%降低至2005年的101%，低于美国和日本企业136%的平均杠杆率。银行也调整了贷款结构，取消了财团内部的交叉担保贷款，信贷投向从大企业转向小企业和个人。经过坚持不懈的改革，韩国的资本市场发展成就显著。其中最为突出的便是不断提高的直接融资比重。截至2011年底，直接融资的比重已经超过间接融资11个百分点。
表2：危机改革后的韩国金融体系（2003-2011）
数据来源：野村证券
（四）打破“刚性兑付”，加强金融监管
韩国政府通过采取破产、关闭、解散、政府注资、购并、债务转移、外资参股等手段进行金融重建工作。1998年3月，由财政部、中央银行、存款保险公司及司法部共同组成具有独立监管权利的金融监督委员会（FSC），实施金融监管的一体化，加强银行的资信评估和风险管理能力，并对市场中全部金融产品启用负面清单管理模式。同时，撤销了韩国央行与财政经济部(MOFE)对金融机构的控制权，以切断政策性融资渠道。割断了以往政府、银行、企业之间的三角关系，提高了金融业的效率和透明度。经济效益取代政府意志，成了韩国金融机构经营的准则。到2004年6月，财团金融公司从危机前的30家减为3家，银行由33家减为19家，非银行金融机构从2068家减为1491家。银行平均资本充足率由1997年的6.2%提升到11.3%。重组后银行股权收益率由1998年的49%提高到2004年的18%。
（五）整顿财团企业控股非银行金融机构的问题
韩国非银行金融机构的监管标准较商业银行松弛，主管机关不一，因而出现财团控制下的非银行金融机构，为财团的盲目扩张进行高风险放贷。危机后设立的金融监督委员会(FSC)制定统一的监管法规，监管全体金融机构。商业银行与非银行金融机构适用同一法规，商业银行的信托账户并入一般银行业务的监管标准，防止金融机构规避监管。同时，降低商业银行与非银行金融机构对单一借款者的授信上限，分别由占银行权益资本的45％与50％降至20％,以防止金融机构对财团企业过度授信。
（六）发行国债设立不良资产管理基金购买不良资产
韩国资产管理公司（KAMCO）成立于1962年，成立初始是为了处理政策性银行韩国发展银行的坏账。1997年为应对金融危机，KAMCO拓展了职能，成立了不良贷款管理基金，并且利用公共基金按照“公允市场价值”购买问题银行和其他金融机构的不良资产。韩国银行业不良资产显著下降 。
表3：1997年金融危机后韩国主要经济指标（%）
数据来源：韩国银行，财政部
三、韩国金融改革的启示
韩国在金融危机后进行了深刻的金融改革。尽管短期内阵痛大，但效率较高，韩国在东南亚国家中率先走出了危机。我国的金融体制与亚洲金融危机前的韩国有极大的相似性，韩国金融发展和应对危机的改革历程对我国的金融改革具有一定借鉴意义：
（一）结构性改革先行，坚持市场在资源配置中的决定性作用
在韩国，"银行不会倒闭"这一长期形成的错误观点通过银行的清算已告终结。通过无生存能力银行破产这一新原则的引入，银行开始在以盈利为目的、自负盈亏、安全和负责的管理模式下运行。商业银行这一新的管理模式已大大加强了韩国金融业的整体安全和透明度。解决经济危机时，政府对金融结构快速重组的作用至关重要。信用危机最严重时，市场信心极易破碎，因而，仅靠市场自发调节是不可行的。政府必须在改革过程中担当领导作用。我国在进一步深化国有企业改革的进程中，必须不断推动企业完善现代企业制度，与市场经济相融合，适应市场化、国际化新形势，公平参与竞争，提高企业效率，增强企业活力。同时，要加快形成企业自主经营、公平竞争，消费者自由选择、自主消费，商品和要素自由流动、平等交换的现代市场体系，着力清除市场壁垒，提高资源配置效率和公平性。减少政府对市场的干预、打破刚性兑付和隐含担保，健全优胜劣汰市场化退出机制，完善企业破产制度, 让违约按市场规则有序实现。
（二）提高直接融资比例，发展多层次资本市场
直接融资比重过低，间接融资比重过高，导致金融体系结构失衡，降低了金融体系资源配置的效率，加大了风险隐患。目前我国的商业银行承担多种角色，风险也过度集中于银行体系。提高直接融资比例，对经济的弹性和可持续发展有更好的支持作用。现阶段我国应健全发展多层次资本市场体系，进一步发展股票市场，加快发展债券市场，并积极探索和发展信贷和企业的资产证券化，鼓励金融创新，丰富金融市场层次和产品，并不断完善监管体制，推动多层次资本市场健康发展。
（三）扩大资本市场开放，以开放促改革
韩国在亚洲金融危机之后逐步放开对外国投资的限制，大幅度开放资本市场，推动了金融市场改革开放的成功。当前我国在资本市场建设的过程中，可学习韩国经验，继续扩大资本市场开放，并建立健全跨境投融资权益保护制度，以便利境内外主体跨境投融资。扩大合格境外机构投资者、合格境内机构投资者的范围，提高投资额度与上限；稳步开放境外个人直接投资境内资本市场，有序推进境内个人直接投资境外资本市场；在符合外商投资产业政策的范围内，逐步放宽外资持有上市公司股份的限制，完善对收购兼并行为的国家安全审查和反垄断审查制度。
（四）金融自由化水平应与金融结构发展水平相适应
韩国金融自由化先于结构性改革是金融危机爆发的直接诱因。韩国在官制金融的弊端没有解决好、资本市场不发达、金融体系没有建设好的条件下加快了金融自由化步伐，放松对短期资本流动限制，同时没有建立相应的监管措施，使得短期债务迅猛增加，最终引发了金融危机。在金融市场化过程中，要加强政府监管，建立有弹性、有竞争力的金融体系是保证国民经济资源合理配置、结构合理的基础条件。韩国金融改革的政策导向清晰：金融机构市场化方向要坚定。中央银行的独立性要加强，目标不宜多，但责任必须明确。政府不宜直接介入银行内部管理，但应建立有权威和运转有效的金融监管机构。韩国金融监督小组（FSS）正因为其高度独立的地位充分发挥了金融监管的作用。
我国在推动利率和汇率市场化改革的进程中，需建立行之有效的监管，建立健全宏观审慎管理框架下的外债和资本流动管理体系。按照十八届三中全会有关决议，落实金融监管改革措施和稳健标准，完善监管协调机制，界定中央和地方金融监管职责和风险处置责任。建立存款保险制度，完善金融机构市场化退出机制。加强金融基础设施建设，保障金融市场安全高效运行和整体稳定。
（五）改革过程中应规范收入分配，完善社会保障体系
韩国在金融危机后的一系列金融改革使韩国经济迅速摆脱危机，实现经济的复苏。但不容忽视的是，97金融危机及之后的改革使韩国社会生活质量全面下降，社会分化加深。金融危机之前，韩国的基尼系数处在0.28-0.29左右，2000年则上升至0.35。1998年以后韩国的刑事犯罪急速增加,包括财产犯罪、暴力犯罪、伪造犯罪、风俗犯罪等几大犯罪的发生频率更为明显。而财产犯罪的显著增加被视为经济危机的独特效果。我国在全面深化改革的进程中，应完善以税收、社会保障、转移支付为主要手段的再分配调节机制，加大税收调节力度。建立公共资源出让收益合理共享机制。完善慈善捐助减免税制度，支持慈善事业发挥扶贫济困的积极作用。并建立更加公平可持续的社会保障制度。
（文章来源：资本市场研究网，作者：徐淑婧 刘彬，原文标题：亚洲金融危机后韩国金融改革的启示）
