一、违约概况及原因
南京雨润食品有限公司（以下简称“南京雨润”）的危机始于2015年3月，集团董事长、实际控制人祝义财被监视居住，此后雨润集团负面新闻不断，陷入内外交困局面。此前大规模扩张的雨润最终一步步滑入到了债务危机的漩涡里，并在2016年爆发了债务危机。
自2012年南京雨润共计公开发行3起非金融企业债务融资工具，合计28亿元。融资目的主要用于偿还银行借款以及补充营运资金。
1、内部外部负面因素叠加
由于受实际控制人祝义财被监视居住，以及中国高端餐饮及肉类消费市场疲软、经营竞争加剧、生产成本上升等因素影响，并且曾盲目大规模扩张、激进投资房地产，南京雨润资金链出现紧张，生产经营及财务状况面临较大的潜在风险。
2015年10月12日公布12雨润MTN1到期本息15.26亿元兑付风险提示公告。公司原计划通过售后回租、新发债券、寻求战略合作等各种途径筹资资金，但由于客观原因，计划推进存在困难，补充资金到位时间与债券偿还时间存在错配。此后虽然能够如期完成兑付，但并未明确指出兑付12雨润MTN1中票本息的资金来源。根据公开资料可能是主承销商中国银行在最后时刻同意续贷，化解了此次兑付危机。但并不意味着公司自身偿债能力有明显改善，公司经营仍然承压，并且兑付风险已经对于公司整体信用已造成负面影响。
2、主业持续亏损，债务结构进一步恶化
根据2015年年报显示，南京雨润2015年末负债总额为91.76亿元，其中刚性债务余额46.45亿元，短期刚性债务余额39.44亿元，同比增长20.53%。2015年南京雨润开工率仍处于较低水平，全年实现营业收入125.86亿元，营业利润亏损16.09亿元，亏损同比扩大520.40%，当年获得的政府补贴收入仅为0.86亿元，净亏损达15.80亿元。南京雨润主业持续性亏损，经营性现金流持续为负，债务结构短期化趋势明显，流动性压力持续加大。
而雨润食品（1068.HK）2015年实现收入201.65亿港元，亏损达29.8亿港元。总借款及融资租赁负债为74.58亿港元，其中65.64亿港元将于12个月内到期。值得注意的是，雨润食品利润一直较低，多靠政府补贴。自2005年上市以来，统计10年的年报中关于获得的政府补贴和公司净利润数据，结果显示，10年累计获得政府补贴逾40亿港元，占累计净利润比例达46.38%。随着产业布局陆续完成，补贴也在逐步减少。2012年-2014年分别为6.18亿元、4.53亿元和3.38亿元，而2015年只有0.89亿元，主业亏损持续而补贴减少共同造成巨亏。
3、内外部现金流差，流动性压力继续上升
从公司内部可能的偿还资金来源看，截至15年年末流动资产只有29.63亿元，其中20.92 亿元为关联资金占款占比高的其他应收款，剩余应收账款2.67 亿元，货币资金1.88 亿元，实际偿债资金来源非常有限。在内部经营难以改善的情形下，公司流动性紧张的情况持续存在，最终导致2016年3月5 亿元的15 雨润CP001 出现违约。
更糟糕的是，南京雨润违约的情况或已触及集团所订立的若干借款的交叉违约条款，从而可能会导致雨润食品需立即偿还约14.5亿元，将南京雨润推到了悬崖边缘。不过，3月21日，南京雨润经过努力筹措资金兑付了“15雨润CP001”的全部利息及部分本金，金额共计约2.52亿元人民币。3月30日，雨润食品再次发布公告称，将兑付剩余的本金2.8亿元。随后到期的13雨润MTN1也不可避免的出现违约，最后南京雨润通过提供抵押物从银行新增贷款，足额偿还了本息。
二、南京雨润全额兑付的原因
1、获得了强有力的外部支持
尽管南京雨润为民营企业，但公司所在的“雨润系”是江苏本地成长起来的大型企业，整体规模、影响较大，位列中国企业500强。因此自2015 年3 月实际控制人祝义财被监视居住，出现风险以来，当地政府就十分重视。江苏省政府、当地金融办、人民银行、银监局和各债权银行多次召开会议协调稳定南京雨润经营及融资环境，共同讨论雨润集团化解困难的方式。并要求各大商业银行不得单独抽贷压贷、不单独起诉、不单独申请保全、不单独查封扣押资产、不单独提高授信条件，且保证到期贷款正常转贷等。并且回顾南京雨润整个债券违约风波，每每在最后关头银行都会续贷以保障其全额兑付。
2、变现资产众多
雨润虽然流动性压力一直很大，而且激进投资房地产是导致流动性恶化的重要原因之一。不过房地产投资还是形成较多有价值的资产，未来仍有变卖或抵押获取流动性的空间，因此债券违约后损失率不会很高。
并且雨润旗下拥有雨润食品与中央商场两家上市公司，变现价值大。融创中国曾与雨润商讨有关战略合作事宜，希望购买雨润持有的雨润食品股权，并承诺向雨润提供全面支持，与债权人共同商讨雨润债务问题的解决。但由于完成潜在交易所需要的时间过长，不能在雨润可接受的时间内完成，所以最终失败。但不难看出众多企业对于雨润旗下公司有着浓厚的兴趣。
三、投资机遇
虽然南京雨润两期债券出现违约，但从市场反应来看，均有投资者在债券出现超跌时，抓住特殊投资机遇，大量买入，在全额兑付后获得丰厚的收益。
由于债券市场不像股票市场存在高频度连续交易，在15雨润CP001出现违约后，13雨润MTN1的价格便可能出现了超跌，只是市面上并有投资者接盘，所以价格还维持在97.7元/张。直到15雨润CP001完成全额兑付当日下午才出现了大笔成交，成交均价为51.10元/张。
在15雨润CP001违约至完成兑付这段期间，投资者通过观望当地政府、金融办与银行的态度以及雨润兑付的资金来源，可以进行衡量投资成功几率与风险。12雨润MTN1是银行最后时刻同意续贷才如期兑付未构成违约，但此时我们就可以发现南京雨润的兑付资金只可能从外部筹措，从公司内部筹措到资金的概率微乎其微。因此15雨润CP001作为南京雨润的首次违约，当地政府、金融办、银行的态度十分关键。如果此时选择力保雨润，那么2个月之后到期的13雨润MTN1作为最后一期债券，即使出现违约，银行最终也会续贷以保障其全额兑付。不然之前政府、金融办、银行的多方努力也将付之东流。而现实正是13雨润MTN1违约后，南京雨润通过银行新增贷款，足额偿还了本息。
四、总结
南京雨润的重大亏损主要源于实际控制人的被监视居住，盲目扩张，以及不务正业投资房地产导致的。但旗下可变现资产充足，并且有当地政府、金融办、银行的强烈支持。因此在遇到类似南京雨润这类综合实力较强的企业，尤其是当前几期债券已经出现违约，但政府银行仍旧在关键时刻给予支持确保完成全额兑付，应该在债券超跌时抓住特殊投资机遇，买入并持有到期，待其兑付时获得高额的收益。
