一、多晶硅供给端：季节性复产与产能释放形成双重压力
- 排产数据透视
根据硅业分会统计，2025年4月国内多晶硅排产10.2万吨（环比-3.8%），5月头部企业技改完成推动排产升至11.3万吨（同比+15%）。值得注意的是，通威四川基地已公告6月启动复产计划，叠加云南水电丰水期成本优势，预计Q3单月产出将突破13万吨。 - 成本曲线演变
当前西北地区现金成本已降至5.8万元/吨（含税），而西南水电区域理论成本可压缩至5.2万元/吨，新旧产能更替将加速行业洗牌。
二、需求端结构性分化：分布式尾单支撑短期景气度
- 电池片环节关键指标
N型TOPCon电池非硅成本降至0.16元/W（较2024年下降12%），技术迭代推动182mm双面组件终端价格下探至1.03元/W，电站IRR回升至7.8%激发部分装机需求。
三、库存周期推演：Q2去库斜率决定价格底部位置
- 产业链库存水位
截至4月第三周，多晶硅环节库存降至12.8天（安全库存阈值15天），硅片/电池片库存维持14天健康水平。但考虑6月后新产能释放，预计Q3多晶硅将进入累库周期，月均增量2.5-3万吨。 - 价格弹性测算
若5月去库量达1.8万吨，则多晶硅致密料价格有望在158元/kg企稳；反之若累库超预期，价格中枢或下移至145-150元/kg区间。
四、核心矛盾解析：贸易摩擦预期与产能出清节奏
- 美国海关新规影响
根据UFLPA更新清单，东南亚产能通关周期延长至45天（原28天），但考虑国内企业本土化率已提升至82%，实际冲击可控。 - 产能出清经济学
当前行业现金成本覆盖率达91%，若价格持续低于150元/kg超过2个季度，预计将有18万吨高成本产能退出市场，形成供需再平衡。
专家研判当前光伏板块调整已过度反映悲观预期，从产能周期看，2025年多晶硅实际需求达158万吨（YoY+22%），而有效供给约为165万吨，全年供需差收窄至4.5%（显著优于2024年的7.2%）。建议关注低估值一体化龙头及N型技术领先企业，静待Q3库存拐点带来的估值修复机会。
