新力暴跌90%后，债务疑团待解

9月23日，新力控股（02103.HK）的股票和美元债选择了继续停牌。

正值中秋假期，新力控股遭遇黑色星期一，股价从3.95元/股开盘价断崖式下跌至0.37港元/股，最后收盘于0.5港元/股，跌幅超过87%。当天晚上18点，新力控股选择停牌，称将发布内幕消息公告。

同一天，新力被传大幅降薪，副总裁级别的高管直接降薪70%，这相当于在内部昭告公司已然遇到巨大危机，并且需要员工们共同勒紧裤腰带过苦日子。传递出一种船底漏水即将倾覆的感觉。

很快，新力作出回应称，降薪将于本月开始执行。

一切来得太突然，就在9月3日，国泰君安证券还给予了新力控股“买入”的评级，理由是“新力正走在盈利稳定增长的轨道上，审慎的土地收购以实现可持续的利润率和维持健康的资产负债表”。

虽然有关新力控股的流动性风险在资本市场早有传闻，但从2021年半年报来看，正如国泰君安所言，基本面还算“稳健”。但一天时间市值蒸发87%至17.85亿港元，还是超出了多数投资者的预料。“跌50%都不会觉得意外，跌这么多是没有想到的。”

近期新力控股确实存在一定偿债困难，有部分信托贷款已经出现逾期，包括10月到期的一笔美元债“很可能会违约”。

从2019年底上市、2020年合约销售额过千亿，一路高歌猛进的新力控股正遭遇有史以来最大危机，对于股价暴跌、如何偿还即将到期美元债等相关问题，新力控股回复是：“具体原因以港交所公告为准。”

偿债疑云

9月18日，新力闪崩两天前，一些境外投资人和新力内部高管共同拉了一个微信群，准备在群里协商一下新力债务的问题。

 

这个群里包括了不少大额资方人士，新力董事长张园林也在列。

随着10月18日到期美元债兑付日期临近，部分投资人与新力控股管理层组建社交群沟通美元债兑付相关事宜。

投资者们在微信群里逼问张园林，面对即将到期的美元债，“有多少钱已经准备好？还差多少钱？用什么方法和途径解决这部分资金？”

张园林没答腔，过了十几分钟，新力的员工就发消息，说张园林因为“误操作”退群了。

 

没错，新力控股董事长张园林直接从投资者的群里跑了。

新力控股现存三笔美元债，其中2021年10月18日到期一笔2.5亿美元；2022年1月24日到期有2.5亿美元，2022年6月18日到期2.1亿美元。

投资人与新力控股管理层沟通的是，10月18日到期的这笔美元债，2021年以来，新力曾两次赎回部分美元债，目前这笔美元债的余额为2.44亿美元。

退群前，张园林在社交群中表示：“公司目前正在采用各种方式加快应对10月份到期的美元债，有新进展马上与大家沟通，多谢大家继续支持公司。”

张园林的退群，加上新力控股方面并没有相应的还款安排和实际行动，一部分投资人认为新力“准备躺平”和“明显逃废债行为”，要求新力安排张园林与投资人召开电话会议继续沟通偿债事宜。

新力方面人士回复投资人称，已经将投资人要求召开电话会的诉求反馈至张园林。不过据多名投资人证实，截至9月23日晚间，新力方面仍没有安排任何沟通。

9月21日，新力控股发行的三笔美元债成交价均跌破0.4折，其中10月18日到期的美元跌了42%。截至发稿前，新力控股方面依然没有给出让投资者放心的答复和行动。

2021年中期业绩会上，新力管理层表示，信托等非金融机构融资占比在25%左右。

据统计，2019年以来，新力累计发行20笔信托，多数为1-3年期，总额大约在96亿元左右，而且一个项目往往有多笔信托借款交叉使用或同时使用。

相对于海外债和信托借款，新力地产的国内信用债偿还压力相对较小，目前新力地产共有7笔国内信用债，均为私募债，余额大约为17.7亿元，其中10月18日有一笔3400万元的债券到期。

9月21日，标普将新力控股主体信用评级下调至CCC+，9月23日，惠誉将新力控股评级下调至CCC。

扩张后遗症

2016年，新力的合约销售额只有45亿元，此后开始一路高歌猛进，2017年销售额161亿元，2018年457亿元，2019年914亿元，2020年1137亿元，是2016年的25倍；同期新力控股营收增长5倍。

从0到千亿，万科走了26年，碧桂园走了21年，恒大走了15年，融创也花了13年。但新力只用了10年时间。

 

光鲜的成绩背后，却有着危险的一面。

 

新力发展的这10年，也是国内房地产奉行高负债高周转的10年。

但高周转模式带来的债务压力却一直如同一座大山，压在新力背上。

 

数据显示，新力上市的前三年，即2016-2018年，其净负债率分别为190%、270%、240%。

 

截至最新报告期，新力控股总资产为966.28亿元，总负债775.64亿元，其中，流动负债就多达754.28亿元。未来一年内，新力将有超过130亿元的债务到期。

从新力2021年半年报来看，仅有剔除预收款项后的资产负债率一项踩红线，中期业绩会上，管理层表示，有望在2021年底实现三道红线达标。

9月中旬前，多数国内、国际评级机构对新力控股给出的评级均为“稳定”，9月15日，标普和惠誉等机构才开始下调其评级。

这一次股债双杀与新力控股财报呈现的形象之间形成巨大反差。

一直以来，虽然新力控股的合约销售额一路高歌猛进，但权益销售占比并不高，2020年1137亿元的销售额中，权益销售额只有504亿元，占比44%。如果说合约销售额代表的是规模，那么权益销售额与现金回款相关。

2021年上半年，新力控股合约销售额为587亿元，权益销售额为270亿元，根据新力控股公布的上半年78%回款率计算，回款为210亿元左右。

据上述机构人士透露，由于新力旗下的房地产项目存在非标融资，有部分销售回款被作为偿还信托借款的保证而“扣留”在项目账户中，无法达到集团层面，所以他判断，上半年新力控股实际回款可能“不足百亿”。

截至2021年6月底，新力控股一年内到期有息负债为133.6亿元。如果存在表外融资，实际到期债务规模将更大。

从近五年财务指标来看，新力控股的股东权益和收益占比不匹配——少数股东收益占比远低于权益占比，也证明其少数股东中存在明股实债。

2016-2020年，母公司股东权益呈现持续下降态势，占比从80%以上逐渐降至2020年底的51.8%；而少数股东权益从低于20%逐年上升至2020年的48.2%。

同期，母公司股东收益虽有起伏，但整体以上升为主，从2016年47.8%升至2020年的96.2%，而少数股东收益则从2017年65.9%高峰期下降至2020年的3.8%。

2021年上半年这一状况有所改善，但母公司股东收益占比仍达86.6%，少数股东收益占比只有14.4%。也就是说，五年来新力控股开发的房地产项目，少数股东虽然投资很大，但赚到的却很少。

为了上市借高利贷买自家股票？

今年7月8日晚，房地产业界突然开始流传一份神秘文件。

 

文件名为《新力地产老板张园林求救信》，主要内容是说，2019年新力控股创始人张园林在推动新力上市时遭遇金融诈骗，欠下了16亿高利贷，至今未解决，并且张园林还一直在被追债。

 

根据这封求救信上的内容，这个诈骗团伙包括上市进程中参与的保荐人、承销商、市值管理团队以及基金经理，这个团队在新力上市时故意致使其只获得0.71倍认购，可能导致上市失败。

为了让新力顺利上市，张园林向境外的高利贷集团借了16亿港元去填这个窟窿，这笔高利贷的月息高达3%，单月利息支出就达到 4800 万港元。

 

据称张园林为了偿还这些借款和利息，质押了股票，并大派股息，才解决了第一年的利息支出。

 

但新力方面曾对此予以强烈否认。

新力控股于2019年11月上市，每股定价3.98港元，由于香港发售部分认购只有0.71倍，剩余股份转到国际市场发售，累计募集资金19.64亿港元。

自上市以来，新力控股的股价一直维持在3.8港元-4.3港元之间，一直相对稳定。

截至9月20日下午紧急停牌。新力地产总成交量达到3.69亿股，总成交额1.957亿元，3.69亿股，占到新力公众持股的超50%。

而且，新力在从3.8元跌到2元时，成交量还算风平浪静，巨额抛单主要在下午2点30左右，跌到2元以下的时候密集出现。

 

这样的抛售解释成公众股东集体行为显然十分勉强。因此，有分析认为这大概率是新力的大股东股票质押，被动爆仓，进而遭到强行平仓。

种种迹象，都指向了新力背后不为人知的一面。

 

这个最年轻的千亿上市房企，构筑其高楼大厦的基本盘似乎并不稳当。

2020年，新力控股实现千亿销售额的第一年，其1137.4亿的合约销售额中，有504.2亿是权益合约销售金额，占合约销售额的比重是44.33%。

 

所谓的权益合约销售金额，一般是指在房地产开发中，某家房企选择和其他房企合作开发，再按照股权占比分配权益。

 

新力对于合作开发的依赖，导致其“增产不增收”。

 

新力不断努力，实现了千亿规模，可就是光看见了规模，却看不见利润。

 

造血功能的孱弱，才是造成新力如今困境的真实原因。尽管在当下的房地产环境中，千亿规模被看作是通往未来的船票，但并不是房企的免死金牌。

 

这一点，在最近的房地产公司中，早已被证明。