海澜之家：完美模式的边界与增长拐点
海澜之家当前面临的核心矛盾在于：其过往高度适配时代红利的商业模式，已逼近能力禀赋的天然边界。
行业承压：宏观、微观与消费趋势三重收敛
宏观层面，2025年11月社会消费品零售总额同比仅增1.3%，前11个月累计增速为4.0%；其中限额以上服装、鞋帽、针纺织品类当月及累计增速均为3.5%，显示服装消费虽具韧性，但整体承压。
微观层面，雅戈尔、七匹狼、九牧王等主流男装品牌在2025年前三季度均出现业务萎缩；体量最大的海澜之家仅实现3.7%营收增长，印证国内男装市场正承受系统性压力 [2] 。
消费趋势上，男性服饰需求已从传统商务/休闲场景，加速转向运动、户外、旅行、时尚休闲等多元场景。驱动因素包括经济环境变化、年轻一代审美多元化、个性化表达增强，以及对实用性与舒适度的更高要求，消费人群正持续迁出传统男装赛道 [3] 。
上述三重压力叠加长期品牌标签固化，使传统男装品牌在年轻化、时尚化、运动化、功能化等方向延展缓慢，估值想象力显著弱化 [4] 。
赴港IPO背后的叙事困境
在此背景下，海澜之家启动港股IPO进程，市场普遍持审慎甚至质疑态度——尤其在其成立江阴海澜之水饮料公司后，“卖水”动作更被舆论解读为“不务正业”“慌不择路” [5] 。
核心问题随之浮现：海澜赴港IPO能否讲出新故事？是否仍具备再增长潜力？是否必须依赖上市融资？本文将以海澜独特的商业模式为切口，解析其能力本源与当前增长瓶颈 [6] 。
特殊的商业模式：“平台+品牌”的轻资产闭环
服装零售行业主流模式分为买断与代销两类：买断模式下零售商承担库存风险但享有更高利润和定价权；代销模式则前期零预付、可退滞销品，但利润空间小、定价受限 [7] 。
海澜之家构建了罕见的“平台+品牌”轻资产加盟零售模式，本质是双重代销关系： [8]
- 上游（代工厂）：采用赊购+按月结算+滞销退货机制，自身不承担尾货风险；
- 下游（加盟商）：不收加盟费，加盟商出资建店并委托海澜全权运营，同样不承担存货风险，属委托代销关系 [9] 。
这一模式反映在财务数据上：海澜毛利率长期维持在40%以下，显著低于雅戈尔、七匹狼等同业60%左右的水平，印证其实际执行的是代销逻辑 [10] 。
但区别于常规代销，海澜兼具品牌与连锁渠道双重属性；上游代工厂无品牌力、无终端定价权，使得海澜实际掌握整条价值链的分配权与零售定价权，形同“搭建平台后直接抽佣”的轻资产结构 [11] 。
因此，存货规模或周转率等指标，难以真实反映其经营质地，仅可作为增长可持续性的参考之一 [12] 。
品牌营销能力是该模式的关键支撑。“男人的衣柜”“一年逛两次海澜之家”等洗脑式传播，成效卓著 [13] 。但需指出：买断模式仍是行业主流；类似海澜与代工厂建立可退货条款的代销结构，在商业逻辑上极为特殊——因OEM/ODM厂商通常不愿承担零售端库存风险 [14] 。
故一个前置问题至关重要：为何代工厂愿意接受这一安排？答案需回溯至2014年重大资产重组前的海澜集团本源 [15] 。
资产重组前的海澜：面料龙头驱动的纵向整合
海澜集团前身是1991年成立于江苏江阴新桥乡的三毛集团，依托“毛纺之乡”产业基础，主营精纺毛织物，1994年销售额破亿，1997年达10亿元，居国内毛纺业第二、全球第六 [16] 。
1998年前后启动战略转型，从面料向上游延伸至成衣加工与自有品牌（圣凯诺），形成“羊毛进—成衣出”的垂直产业链 [17] 。
2000年底，旗下圣凯诺登陆上交所，成为“中国职业装第一股”，专注B端银行等团体定制 [18] 。
2001年底，三毛集团正式更名为海澜集团；2002年创立海澜之家服饰品牌，定位大众男装，覆盖衬衫、T恤、休闲裤等全品类，核心面料仍依赖集团自产的精纺棉与呢绒，是其上游优势向下游横向扩张的关键一环 [19] 。
依托面料规模与垂直整合能力，海澜之家门店数从2002年首家起步，2009年达655家，2013年跃升至3210家，当年营收超70亿元、净利超13亿元 [20] 。
超额增长的杠杆：危机催生的代工协同与加盟网络
2008年全球金融危机重创出口导向型代工厂，订单骤减、生存承压。而海澜集团恰具备三大关键筹码：充足面料供给、自有品牌、成熟零售渠道——唯独缺成衣产能 [21] 。
借此契机，海澜与优质代工厂达成类代销合作：签订滞销退货条款，并给予远高于行业平均的采购加价率（约1.6倍），使其综合毛利率仍可达20%~30%，媲美申洲国际等头部代工企业 [22] 。
高加价率的可行性源于海澜集团对上游面料的议价优势——以低价供料、高价采购，既提升代工厂盈利，又对冲退货损失，快速扩充成衣产能 [23] 。
下游渠道同步采用委托代销式加盟：加盟商承担装修、房租、人工等固定成本，不参与运营与商品所有权；海澜将约35%销售额让渡给加盟商，形成低门槛、低风险的合作机制，类比名创优品合伙人模式 [24] 。
由此，海澜仅用4年（2009–2013）便将门店数从655家扩至3210家，且全部来自加盟体系；2014年重组完成时，3348家门店中3346家为加盟店，上游供应商达236家，营收123亿元（+70%） [25] 。
能力禀赋的边际拐点：2019年之后的增长钝化
2015–2019年，海澜依托面料规模与代销模式持续扩张，于2019年达阶段性顶峰：营收220亿元（+15%）、门店5598家（其中加盟店5241家）、年销量1.62亿件 [26] 。
此后多项核心指标见顶回落： [27]
- 营收自2019年峰值后，在200亿元上下波动，再未突破；
- 加盟店数量从5241家萎缩至约4100家，自营店从357家增至1468家以稳住总规模；
- 年销量从2019年1.62亿件回落至2024年1.41亿件；
- 供应商数量由2014年236家缩减至2024年120家 [28] 。
2019年因而成为能力边界显现的“拐点”：在面料优势与代销模式双轮驱动下，海澜已逼近其商业效用的自然上限 [29] 。
拐点之后，增长动能衰减，维系原有合作体系愈发困难。近期港股IPO招股书显示，其对加盟商的收入确认政策发生根本调整——模糊代销结算表述，转而采用“向加盟商销售商品”的买断式措辞，赋予加盟商商品陈列、定价、促销等运营权，隐含商品所有权及库存风险转移意图 [30] 。
这意味着加盟商正从轻资产委托模式，被迫转向重资产买断模式。而驱动这一转变的核心动因，是销量下滑导致原有三方（代工厂—海澜—加盟商）价值分配失衡：代工厂面临出货量下降与退货增多“双杀”，加盟商收入直接受损，海澜自身亦需更高价格段维持营收规模 [31] 。
为维系体系，海澜选择收缩上游供应商数量以保障单厂出货量；同时推动下游向买断过渡，让加盟商通过提高终端加价率弥补收入缺口。但此举潜藏两大风险：一是价格体系松动，二是终端涨价进一步抑制销量，最终反噬全产业链效益 [32] 。
正在褪色的模式：多品牌拓展难复刻旧日优势
早在2017年前，海澜已意识到增长瓶颈，2018年财报首次披露多品牌矩阵，包括AEX（男装轻奢）、OVV（女装轻奢）、黑鲸（潮流男装）、海澜优选等 [33] 。
亦通过外延方式拓展：投资婴童品牌英氏、中大童品牌男孩女孩、国际潮流运营商置禾贸易（HARDY/ECKO），并开展与阿迪达斯的FCC业务、与京东的奥莱合作等 [34] 。
但上述新业务仅占总营收约10%，发展不及预期。主因在于：海澜在新领域缺乏面料规模、垂直整合、供应链协同等原有能力禀赋，难以复制“平台+品牌”代销模式，亦无法享受纺织服装行业整体β增长 [35] 。
模式弱化直接体现为库存风险上移：2017年附不可退回条款存货余额24.6亿元，跌价准备1.9亿元；2018年起该余额升至43.2亿元，跌价准备升至4.4亿元；此后余额在30–40亿元波动，跌价准备升至约9亿元 [36] 。
自营店占比提升虽有助推高毛利率，却加剧费用支出，净利率呈逐年下行趋势 [37] 。
与多数品牌主动拥抱DTC不同，海澜提高直营占比实为被动选择——因其原有模式过于完美，而今已不再独特 [38] 。
本质上，海澜曾凭借面料龙头地位、一体化能力储备与经济周期节点，构建起“拥有商品权利、剥离库存义务”的超常规模式，实现低负担超额增长 [39] 。但当规模触达边界，再增长已无法在其他领域复刻该优势，必然回归行业常态，增长效用与效益同步弱化 [40] 。
目前押注FCC、京东奥莱、奥地利户外品牌HEAD等新业务，均需大规模资源投入与激烈市场竞争——这或是其赴港IPO的核心动因 [41] 。但需正视的事实是：海澜并不缺现金，其连续多年分红比例超90%；高分红或旨在兑付控股母公司海澜集团在面料业务端的合理商业回报 [42] 。
