文 梁晨 张超 王绮文
军工材料月度行情表现
9月份中航证券军工材料指数（-4.14%），军工（申万）指数（-1.45%），跑输行业2.69个百分点。
上证综指（-0.30%），深证成指（-2.96%），创业板指（-4.69%）；
涨跌幅前三：宝钛股份（+3.88%）、天宜上佳（+2.74%）、博云新材（+2.73%）；
涨跌幅后三：泰和新材（-16.76%）、同益中（-11.30%）、图南股份（-11.16%）。
图1 中航军工材料指数走势情况
资源来源：Wind，中航证券研究所整理
重要事件及公告
9月4日，楚江新材公告，公司控股子公司湖南顶立科技股份有限公司申请在全国中小企业股份转让系统挂牌，其专业从事特种热工装备研制、生产和销售。
9月18日，天宜上佳公告，已通过上海证券交易所交易系统以集中竞价交易方式首次回购公司股份60,000股，占公司总股本562,198,596股的比例为0.011%，回购成交的最高价为16.20元/股，最低价为16.09元/股，支付的资金总额为人民币970,156.17元（不含印花税、交易佣金等交易费用）。
9月20日，光威复材公告，公司全资子公司威海拓展纤维有限公司承担了“国产**碳纤维工程化研制及其复合材料在**上的应用研究”项目，近日项目通过验收。公司将前期收到并计入“递延收益”科目的项目经费9,053万元确认为“其他收益”全部计入当期损益，预计对公司2023年度利润总额产生积极影响。
核心观点
年初以来，军工材料板块（中航证券军工材料指数-16.77%）持续调整，9月继续下跌，整个三季度月线三连阴，2023年9个月仅有1月和6月实现月度增长。市场对军工材料板块信心可见一斑。在当前“弱现实，更弱预期”的情况下，9月迎来了一些好消息：
1、光威复材公司全资子公司承担的“国产**碳纤维工程化研制及其复合材料在**上的应用研究”项目验收通过。反映了当下军工企业对未来新装备配套产品的技术与产能的储备，是“十四五”下半场军工行业进一步高速发展的有力支撑；
2、西部超导高管基于对公司未来发展的信心和对公司长期投资价值的认可，拟增持公司股份，增持金额为不低于人民币700万元且不超过人民币1400万元，彰显对公司发展的信心；
3、航材股份（净利润+20%-35%）、中航高科（净利润+25.74%）公告了三季度业绩预告，军工材料央企业绩增速稳健，为全年相关材料赛道企业的业绩预期增加信心。
此外，我们所提倡的“大军工”持续发力，从军工材料端来看，今年在钛合金及3D打印上有明显的进展：
1、荣耀Magic V2折叠屏手机通过采用3D打印技术将钛合金零件首次大规模应用于手机端，其主要应用于折叠屏卷轴器件，以降低折叠屏整体厚度和重量；
2、iPhone 15 Pro系列首次采用了全新航空级钛金属边框，拥有更强的硬度以及更轻的重量，官方表示这是有史以来最轻的一代Pro机型。
我们认为目前“军技民用”、“军转民”已展露出了一些实质性的变化，基础已具备。首先在经历了“十四五”前两年军工快速列装发展，军工材料企业在技术成熟度、产能建设、成本控制等方面均有了跨越式发展，为“军转民”打好了基础。其次“军技民用”在新而不在旧，军工产品的高可靠、高技术在民用拓展中基本是对新事物、新领域的拓展应用。以军工材料领域中3D打印钛合金等新材料的3C民用化为例，其引领了行业技术迭代的浪潮，具有较大的市场增量空间。而除了钛合金，“十四五”以来，高温合金、碳纤维同样在产能和技术能力上有了跨越式提升，随成本的持续降低，以及民用应用场景的逐渐开发，这类高性能新材料有望孕育出新的应用领域，持续打开市场天花板。
从当前时点来看，军工材料的基本面较弱是客观的，但稍微把目光放远一点，我们认为，当前的底部是更大的机会。
1、需求无需多虑，回暖后上游弹性高。对于军工的需求，我们信心十足，在百年未有之大变局，国际形势倒逼的环境下，当下的“弱现实”仅是十四五初期快速发展后整装待发的前奏，未来的“十四五”下半叶以及“十五五”军工基本面依然向好，军工材料是军工装备之基，受到自主可控、新材料渗透率提升等因素的影响，未来随着军工整体板块景气度的恢复，军工材料会表现出更高的业绩弹性，同时也会在股价的反弹上涨表现更为亮眼，2021年3月（军工材料指数+60%、军工指数+40%）、2022年4月（军工材料指数+67%、军工指数+35%）两次军工的底部反弹中，军工材料板块都相较于军工行业有更高弹性。
2、扩产解决能力，技术决定未来。2023年是军工材料扩产产能落地的大年，但在今年需求不确定的环境下，一些公司公告相关募投项目及扩产延期的通知。对于目前是否供过于求，我们认为从未来可预见的需求来看，这些上游材料企业产能瓶颈依然存在。当下的扩产核心是解决军工能力建设，在需求回暖后，相关扩产产能有望第一时间匹配需求。但需要注意的是对于低端产品的扩产要更为谨慎和警觉，我们认为当前市场的调整不仅仅是需求方面的调整，同样是新技术的调整与积累，要重点关注既有产能又有技术的公司。
3、合理有序降价，成本压力逐渐向好。在提升军费效能的大课题下，军品降价是绕不开的话题，但军品不同与民品，背后还有保证交付安全的底线，大规模的快速降价并不现实，而对于军工材料来说，规模效应十分明显，我们认为以量换价下的降价影响不大。成本方面，今年以来上游原材料压力缓解，电解镍、海绵钛等价格明显下降。
4、估值分位21%，已处于较低水平。截至2023年9月末,中航证券军工材料指数市盈率为41.15倍（环比-3.30%），处于2018年以来的21%分位（较年初-35pcts），我们认为军工材料估值的快速下降，一方面是股价的回落，同时也是今年以来业绩切换导致，我们认为当前军工材料估值已处于较低水平，随着下游市场需求的转暖，行业或将迎来业绩与估值提升的戴维斯双击。
5、核心军工材料公司持续上市。2023年已经有多家核心军工材料企业成功上市，就包括航发核心材料公司航材股份，同时市场也涌现一批材料小赛道的分拆上市企业，多家企业转板至北交所上市，如控股股东为泰和新材的民士达、控股股东为西部材料的天力复合等。随着武器装备对功能性新材料的需求不断提升，我们认为未来相关的隐身材料、高温材料等特种功能材料公司证券化趋势将逐渐增强。
一、三季度业绩预告情况
截至目前，已有1家军工材料上市公司公告了2023年三季度业绩预告，1家公告了业绩快报，业绩及盈利能力均实现了增长。具体情况如下：
在军工材料行情继续走低且跑输行业的情况下，当前军工材料行业行情已处于较低位，在此情况下，上市公司股东的增持、回购行为一定程度凸显了对公司未来发展的信心，也是公司内在价值与市场价值平衡的重要表现。如西部超导于10月29日公告，公司总经理、副总经理、财务总监等高管将增持公司股份；北摩高科于5月16日公告，公司控股股东、实际控制人将增持公司股份。
二、原材料成本需持续关注
高温合金方面，9月电解镍价格（16.00万元/吨，-5.16%）较8月末再次下降，处于今年较低位，主要系美元走强，金属价格承压，同时纯镍供给宽松以及镍终端需求疲弱使镍价走低；9月电解钴价格（26.40万元/吨，0.00%）较8月末持平，主要受供需关系影响，新能源汽车对钴需求有所提升，但增速不及预期。总体来看，当前镍矿价格强势运行为镍价提供支撑，但下游需求低迷，镍价上行或乏力，高温合金企业成本端压力或有所缓解。
钛合金方面，9月海绵钛价格（5.95万元/吨，0.00%）保持稳定，市场呈现供过于求的局面。海绵钛价格从去年6月高位（9.3万元/吨）回落3.35万元/吨，幅度约36%，目前海绵钛市场整体呈现供过于求的局面，从2023来看，钛合金企业成本压力明显减轻，有助于提升企业盈利水平。
碳纤维方面，9月丙烯腈价格（0.99万元/吨，+10.61%）较8月末继续走高，主要系原材料丙烯价格高位运行以及下游ABS行业行情大幅走高。对碳纤维行业来讲，原材料丙烯腈的用量占丙烯腈需求比例小，价格随行就市，从目前供需情况来看，短期内存在价格小幅上涨的态势。
图2 主要军工材料上游原材料价格跟踪（元/吨）
资源来源：Wind，CBC金属，中航证券研究所整理
三、核心军工材料公司持续上市
2023年已经有多家核心军工材料企业成功上市，就包括航发核心材料公司航材股份，同时市场也涌现一批材料小赛道的分拆上市企业，多家企业转板至北交所上市，如控股股东为泰和新材的民士达、控股股东为西部材料的天力复合等。
表3 2022年以来军工材料相关公司上市及申报上市情况
资源来源：Wind，中航证券研究所整理
航空发动机材料公司证券化加速。经过七十多年的发展，我国已具备自主研制生产当今几乎所有种类航空动力，包括先进航空发动机的能力。2021年，多款国产战鹰接连换装“中国心”，包括在第十三届中国航展中，换装国产发动机的歼-20首次公开亮相，并进行了飞行表演；首批歼-10C、国产大型军用运输机运-20换装国产发动机等。多款战机陆续更换国产发动机，一方面体现了我国航空发动机的技术取得了长足的进步，另一方面，表明我国航空发动机正式进入国产替代进程，将极大的打开市场空间。对于航空发动机，其性能的改进一半靠材料，目前我国航空发动机产业正是产业快速发展的前夕，产业链核心材料，尤其是高温合金、叶片相关企业的证券化不断加速。
吸波、隐身材料公司集中上市。2022年初3月华秦科技上市，2023年佳驰科技有望上市，将持续提高该领域的市场关注度。目前我国在隐身材料整体的商业化进程仍处于初期，随着新型武器装备的批产，将带动隐身材料需求应用，尤其是新型号装备的加速列装，隐身材料的单装占比有望不断提升，将不断促进隐身材料公司业绩的快速增长。
四、民机不断突破，军技民用带来成长空间
（一）民机不断突破，材料自主可控市场广阔
2023年5月28日上午10时32分，全球首架交付的C919大型客机，从上海虹桥机场飞往北京首都机场，开启这一机型全球首次商业载客飞行。12时31分，C919安全落地北京首都机场，成功完成商业首航！7月14日，中国商飞向中国东航交付第二架C919飞机。9月28日，C919收获了最大单笔订单，中国东航再次与中国商飞签署订购100架C919大型客机的购机协议。
中国现在已经成为全球除美国以外的最大的民用飞机市场，在第十四届中国航展上，商飞公布了最新的《中国商飞公司市场预测年报（2022-2041）》，未来二十年，中国航空市场将接收喷气客机9284架，其中单通道客机6288架，民机市场空间在9-9.5万亿之间，到2041年，中国航空市场将成为全球最大的单一航空市场。从大型客机机体结构价值量来看，占比在30%-35%，简单推算未来20年市场规模在3万亿以上，其中主要是机体材料。目前C919的机体材料仍然主要来自进口，比如美铝、加铝、加铝爱励铝业（铝合金）、维斯伯-蒂锐（钛合金）、东丽复合材料（复合材料）等。而在自主可控的环境下，国内材料供应商将充分受益于民机的广阔市场。
表4 C919部分机身结构材料供应商
资源来源：商飞官网，中航证券研究所整理
（二）军技民用、军转民已展露实质性变化
自2021年以来，军工相关企业纷纷启动扩产，以迎接快速增长的下游需求。2023年，材料类企业上一轮扩产预计逐步落地，产能落地能够对业绩提速起到强有力支撑，业务规模效应逐步体现，产业化程度日益成熟，技术水平的提高将助推企业在保证军品生产任务的同时逐步向民用领域拓展。因此，站在当下，我们认为“军技民用”、“军转民”已展露出了一些实质性的变化，基础已具备。
首先在经历了“十四五”前两年军工快速列装发展，军工材料企业在技术成熟度、产能建设、成本控制等方面均有了跨越式发展，为“军转民”打好了基础。
其次“军技民用”在新而不在旧，军工产品的高可靠、高技术在民用拓展中基本是对新事物、新领域的拓展应用。以军工材料领域中3D打印钛合金等新材料的3C民用化为例，其引领了行业技术迭代的浪潮，具有较大的市场增量空间。
具体来看，荣耀Magic V2折叠屏手机通过采用3D打印技术将钛合金零件首次大规模应用于手机端，其主要应用于折叠屏卷轴器件，以降低折叠屏整体厚度和重量。除荣耀外，苹果、华为、三星、OPPO等公司也对钛合金3D打印表现出了浓厚兴趣， iPhone 15 Pro系列首次采用了全新航空级钛金属边框，三星、OPPO等公司也计划在下一代产品中使用钛合金技术。军技民用除了带动行业技术革新外，相关领域的企业也将直接受益，如3D打印领域的铂力特、华曙高科，甚至钛合金企业宝钛股份均在民用领域开辟了一条新的发展路径，拓宽成长空间。
五、军工材料行业估值处于较低水平
我们对中航证券军工材料指数标的进行PE（TTM）统计，截至2023年9月末指数市盈率为41.15倍，较上月减少3.30%，处于2018年以来的21%分位。
图3 中航军工材料指数市盈率（TTM）走势
资源来源：Wind，中航证券研究所整理（计算时剔除亏损企业）
六、 军工材料行业重要投资逻辑
下游列装加速，上游材料供不应求。进入“十四五”我国军工装备加速建设，新型号军机的快速列装，以及导弹“数量级”增量建设等都对上游材料形成了强劲的需求。叠加“自主可控”增量以及新型号装备中高端高性能材料应用比例增加，目前军工产业链中，上游材料呈现出较为强烈的“供不应求”，同时也表现出相较于下游更高的业绩增加弹性。
企业积极扩产，“十四五”军工材料产能至少翻番增长。在军工上游材料整体供不应求的环境下，近年军工材料公司相继出台了扩产计划，我们统计了主要军工材料领域上市公司的扩产计划，预计到“十四五”末期产能至少实现翻番增长，高温合金产能增长157%、碳纤维产能增加210%、钛合金产能增加138%。
图4 主要军工材料“十四五”扩产情况（吨）
资源来源：Wind，中航证券研究所整理
高端材料“民用”市场给企业带来第二增长动力。除去军品方面的快速增长，材料技术的成熟也给行业带来了广阔的“民用”市场，为相关领域带来第二增长动力。碳纤维方面，凭借轻量化、高强高模等优异性能，在风电、氢能储存等新能源领域展现出了良好的前景；高温合金方面，在两机专项的政策支持下，我国目前航空发动机方面将迎来快速发展，但燃气轮机方面，目前仍正在启动中，随着技术的成熟，也有望给高温合金市场再添发展动能。
“大飞机”蓄势待发，民机市场方兴未艾。在第十四届中国航展上，商飞公布了最新的《中国商飞公司市场预测年报（2022-2041）》，未来二十年，中国航空市场将接收喷气客机9284架，其中单通道客机6288架，民机市场空间在9-9.5万亿之间。随着C919的交付批产，将推动全球民机市场格局由原来的“AB”向“ABC”发展。在自主化要求的环境下，对于这些给航空军机配套的上游材料企业来说，将提供新的市场增量。
七、建议关注
光威复材、中简科技、中复神鹰（碳纤维复合材料）；抚顺特钢、钢研高纳（高温合金）；西部超导、宝钛股份（钛合金）；北摩高科（碳碳复材）；铂力特（增材制造）；华秦科技（隐身材料）。
表5 军工材料核心股票池
资源来源：Wind，中航证券研究所整理（数据截至2023年9月28日）
八、风险提示
① 原材料价格波动，导致成本升高；
② 军品降价对企业毛利率影响；
③ 宏观经济波动，对民品业务造成冲击；
④ 军品采购不及预期。
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投资有风险 入市需谨慎
中航证券研究所由五次获得新财富机械（军工）第一的明星分析师邹润芳领衔，董忠云博士担任首席经济学家，着力打造总量研究引领，以军工、硬科技为代表的战略新兴产业链投研体系，同时重点覆盖部分大消费领域。
研究所拥有目前全市场规模最大的军工团队，依托航空工业集团强大的央企股东优势，深度覆盖军工行业各领域，全面服务一二级市场。并已经覆盖宏观、策略、先进制造、科技电子、新能源、新材料、医药生物、农林牧渔、非银、社会服务等多个研究方向，致力于探索战略产业的发展方向，拓展产融结合的深度与广度，为客户和集团创造价值。
张超（证券执业证书号：S0640519070001），中航证券军工行业首席分析师，毕业于清华大学精仪系，空军装备部门服役八年，有一线飞行部队航空保障经验，后在空装某部从事总体论证工作，熟悉飞机、雷达、导弹、卫星等空、天、海相关领域，熟悉武器装备科研生产体系及国内外军工产业和政策变化；2016-2018年新财富第一团队核心成员，2016-2018年水晶球第一团队核心成员。
zhangchao@avicsec.com
梁晨（证券执业证书号：S0640519080001），中航证券军工分析师，从事军工行业研究；北京科技大学材料硕士；熟悉航空制造、材料加工等领域，熟悉军工企业科研及生产体系。
liangc@avicsec.com
王绮文（证券执业证书号：S0640121120018），香港城市大学商务资讯系统理学硕士，从事军工材料、检测等领域公司研究。
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证券研究报告名称：《军工材料月报：一些好消息及持续关注“大军工”突破》
对外发布时间：2023年10月15日
航空报国
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