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【华泰宏观】PPI 或现高点；核心通胀保持温和

华泰证券宏观研究

2021-11-11

导读：10 月 PPI 受煤价和油价推动跳升至 13.5%，为 96 年以来最高。

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刘雯琪 S0570520100003 研究员

易峘 S0570520100005 首席宏观经济学家

报告发布时间：2021年11月10日

摘要

10 月 PPI 受煤价和油价推动跳升至 13.5%，为 96 年以来最高。鲜菜及油价上涨，以及猪肉价格跌幅收窄提振 10 月 CPI 至 1.5%，服务、下游工业品和消费品涨幅温和。

10 月 CPI 从上月的 0.7%上升至 1.5%，食品、非食品价格双双上升，但核心CPI 保持温和。10 月 CPI 月环比涨幅从上月的 0%上升至 0.7%。此外，核心CPI 同比增速较 9 月的 1.2%小幅上行至 1.3%，月环比涨幅则从上月的 0.2%微降至 0.1%（图表 1）。

1）食品价格环比由跌转升（+1.7%），同比降幅显著收窄，对整体 CPI 的拖累明显减小——10 月食品 CPI 同比降幅从上月的 5.2%收窄至 2.4%。鲜菜价格上涨是推动食品 CPI 上行的主要原因。受降雨天气、换季和局部疫情爆发影响运输成本等因素影响，10 月鲜菜价格环比上涨 16.6%，同比上行15.6%，拉动 CPI 上涨约 0.33 个百分点。此外，鲜果价格环比上行 2.9%，但水产品、蛋类、奶类等价格环比仍保持低位。猪肉价格逐步见底回升：10月猪肉平均批发价格由此前的 19 元/公斤左右上涨至 22.5 元/公斤，CPI 猪肉分项环比跌幅较上月收窄 3.1 个百分点。

2）非食品 CPI 从上月的 2.0%上升至 2.4%，环比涨幅扩大至 0.4%，主要是油价相关产品价格上涨。具体地，10 月服务价格环比上涨 0.1%，较 9 月持平，但消费品价格环比涨幅从 9 月的 0%扩大至 1.0%。交通通信分项环比上涨 1.0%。此外，房租价格开始上涨，居住分项环比上涨 0.4%；衣着、家庭设备、医疗和娱乐文化用品环比亦小幅上行（图表 2）。另一方面，工业消费品价格环比上涨 0.9%，其中能源类产品受油价推升上行，汽油和柴油价格分别上涨 4.7%和 5.2%，拉动 CPI 上涨约 0.15 个百分点。

10 月 PPI 从 9 月的 10.7%大幅上升至 13.5%，为 96 年以来新高；月环比涨幅 2.5%，亦为 2003 年以来新高。PPI 中，生产资料价格环比上涨 3.3%，其中上游价格涨幅是主因，采掘和原材料环比分别上涨 12.1%和 4.4%，加工工业价格环比涨幅 1.8%。另一方面，生活资料（衣着、耐用消费品、食品和一般日用品）环比涨幅仍只有 0.1%，通胀向消费品传导仍不明显（图表 3）。分行业看，煤炭价格上涨对 PPI 的拉动达到 2.4 个百分点，煤炭开采行业环比涨幅 20.1%（非年化），这与 10 月动力煤价格大幅上涨 31%一致。此外，石油相关行业价格亦随国际原油价格上涨（10 月布伦特原油价格上涨 9%至86.4 美元/桶），环比涨幅为 6.0%，拉动 PPI 上行 2.4 个百分点。除煤炭和石油外，“能耗双控”限产相关的高耗能行业产品价格上涨也较为明显，包括化学制品（6.1%）、黑色金属加工（3.5%）和有色金属加工（3.6%）。同时，10 月国际天然气价格高企，燃气生产行业价格受此影响环比涨幅亦达到 1.3%。另一方面，原材料通胀往下游传导并不显著——绝大部分下游制造品价格继续温和，如食品、饮料、设备制造、医药，以及汽车、计算机等行业环比涨幅均保持低位。

近期原材料价格快速回落，PPI 大概率已见顶；表观通胀可能仍较高，但核心通胀上行动力不强。截至 11 月 9 日，动力煤价格从高点回落 57%，螺纹钢价格亦从高点回落 22%，PPI 同比大概率已见顶。考虑到能源和粮食价格的强势，表观通胀可能不低。然而，在总需求增长加速下行、尤其是房地产相关行业快速降温的背景下（参见 2021 年 11 月 9 日发布报告《当地产相关指标开始滑出历史区间…》），中下游工业品和居民消费品通胀难以快速上升，通胀范围可能收窄。

风险提示：表观通胀较高限制逆周期调节政策发力。

图表1：CPI 10 月与 9 月对比