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【华泰宏观】地产与地方平台紧监管下社融再减速|月度金融数据点评

华泰证券宏观研究

2021-08-11

导读：7月以来虽然降准，但对地产与地方隐性负债等监管收紧显然对社融放量产生明显压制。

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易峘 S0570520100005 首席宏观经济学家

常慧丽 S0570520110002 研究员2021.08.11

摘要

7月以来虽然降准，但对地产与地方隐性负债等监管收紧显然对社融放量产生明显压制。7月10日加强地方隐性债务监管的“15号文”出台，可能在一定程度上抑制企业及政府部门的融资需求，而行业相关监管政策可能会对股市融资产生影响。具体看，7月新增社融、人民币贷款与M2同比增速均明显低于市场预期——7月社融存量同比增速从6月的11.0%放缓至10.7%，而季调后月环比折年增速从6月的11.1%明显回落至9.1%（图表1和2）。7月新增社融为1.06万亿元，明显低于彭博一致预期的1.7万亿元。同时，7月M2同比增速从6月的8.6%降至8.3%，明显低于彭博一致预期的8.7%，M1同比增长也从6月的5.5%放缓至4.9%，低于彭博一致预期的5.5%。分项看，7月社融增速低于预期，主要由于新增居民贷款和企业中长期贷款与政府债净融资同比少增、以及非标融资同比多减，反映地方隐性负债监管进一步收紧的“阵痛”，同时地产调控层层叠加、最终在需求端产生从量变到质变的影响。此外，财政存款增速维持高位，也在一定程度上拖累M2增长。

7月金融数据分析结论：短期经济下行压力较大，政策进入观察/博弈期，可能需要经济走势以及金融数据进一步验证政策收紧的紧缩性效果，才可能看到政策的更有效宽松。7月金融数据全面低于预期，反映在地产、地方隐性负债以及部分行业等领域的“防风险”政策对经济产生立竿见影的紧缩效果，而政策仍延续“托而不举”的基调（具体分析请参见7月13日发布的《有关边际宽松一些“技术问题”答疑》）以及7月30日发布的《形势判断更谨慎，防风险并“做加法”|7月政治局会议点评》）。考虑到“做加法”政策在长期才会起到托举的效果，短期内内需可能面临较大的下行压力。随着监管收紧的紧缩性效果进一步显现，我们预计4季度或接近年末周期性政策可能才会更有效宽松。

对信贷、社融、以及M2的具体分析如下，

1) 7月新增人民币贷款为1.08万亿元，低于彭博一致预期的1.2万亿元、但高于去年7月的9,927亿元以及2019年7月的1.06万亿元。7月贷款余额同比增速持平于12.3%。7月新增企业中长期贷款同比少增，反映监管收紧下实体经济融资需求走弱。而新增居民贷款同比少增，显示地产调控政策加码的影响。具体看，7月新增企业中长期贷款为4,937亿元，低于去年同期的5,968亿元、但高于2019年7月的3,678亿元。同时，新增居民中长期贷款为3,974亿元，低于去年同期的6,067亿元以及2019年7月的4,417亿元。另一方面，7月短期贷款与票据融资余额环比下降721亿元，好于去年同期的环比下降1,932亿元，其中票据融资余额环比上升1,771亿元，明显高于去年同期的环比下降1,021亿元。

2) 7月新增社融为1.06万亿元，明显低于彭博一致预测的1.7万亿元、亦低于去年同期的1.69万亿元以及2019年7月的1.29万亿元。贷款以外的分项看（图表3），7月信托贷款、委托贷款与银行未贴现承兑汇票等“非标”资产合计余额环比下降4,038亿元，降幅较今年6月的1,740亿元明显扩大，而2019、2020年7月“非标”资产余额分别环比下降6,225亿元、2,649亿元。同时，7月政府债净发行1,820亿元，大幅低于去年同期的5,459亿元、以及2019年7月的6,427亿元。另一方面，7月企业债净融资为2,959亿元，小幅高于去年同期的2,358亿元、以及2019年7月的2,944亿元。

3) 7月M2同比增速从6月的8.6%回落至8.3%，明显低于彭博一致预期的8.7%（图表4）。经季节性调整后，7月M2月环比（非年化）增速从6月的0.9%降至0.4%。7月财政存款环比上升6,008亿元，增幅超过去年同期的4,872亿元，拖累M2增速约0.1个百分点。由此，7月财政存款同比增速从6月的19.8%微升至20.1%、维持高位。7月M1同比增速从6月的5.5%放缓至4.9%，环比（非年化）增速也从6月的0.3%回落至-0.2%，反映地产需求走弱、以及地方隐性负债监管收紧对企业现金流的影响（图表5）。

图表1：7月新增社融明显不及预期，主要由于新增居民贷款和企业中长期贷款与政府债净融资同比少增、以及非标融资同比多减