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刘雯琪 S0570520100003 研究员
易 峘 S0570520100005 首席宏观经济学家
报告发布时间：2021年12月09日
摘要
11月PPI增速小幅回落至12.9%，原材料价格下跌在PPI中体现可能有滞后。CPI食品推动CPI显著上行至2.3%，核心CPI保持温和。
11月CPI从上月的1.5%显著上升至2.3%，月环比涨幅为0.4%；但核心CPI反而下降。11月核心CPI同比增速从10月的1.3%小幅下行至1.2%，月环比从上月的上涨0.1%转为下跌0.2%（图表1）。
1）食品CPI是推升整体CPI的主要动力——11月食品CPI同比由跌转升，从上月的-2.4%大幅上行至1.6%、且环比涨幅从上月的1.7%扩大至2.4%。猪肉、粮食、鲜菜鲜果价格共振上行：11月猪肉平均批发价格继续上行8.4%至24.4元/公斤，由此，CPI中猪肉价格环比涨幅扩大至12.2%。同时，鲜果、粮食和食用油价格环比涨幅分别为4.3%，0.7%和1.0%。另一方面，蔬菜供应逐步增加，环比涨幅从上月的16.6%收窄至6.8%，但仍对食品CPI有较大正贡献。此外，11月水产品、蛋类、奶类等价格环比较为稳定。
2）非食品CPI仍然温和——11月非食品同比从上月的2.4%微升至2.5%，环比增速为0。具体地，11月服务价格环比下跌0.3%，消费品价格环比上涨0.9%，均较10月更低。由于总需求偏弱且前期PPI价格上涨主要集中在上游行业，PPI上行对中下游消费品和非食品CPI的传导并不显著。此外，10月中下旬全国各地疫情散发，对居民出行和服务消费再度构成压制。分项看，CPI非食品中旅游价格环比下行3.5%，其中飞机票、旅行社收费和宾馆住宿价格均有所下跌。另一方面，能源类产品继续受高油价推升上行但有所放缓，交通通信价格上升0.3%，其中汽油、柴油价格分别环比上涨3.1%和3.3%。此外，非食品中衣着、娱乐教育文化用品及服务和居住分项分别录得环比涨幅0.3%、-0.5%和0.0%（图表2）。
PPI见顶回落，环比涨幅收窄至零。11月PPI从10月的13.5%小幅下行至12.9%，原材料价格回落反映在PPI上可能有滞后。PPI生产资料（原材料、加工和采掘）环比下行0.1%，为过去19个月以来首次出现，其中采掘和加工环比分别下行2.1%和0.3%。另一方面，生活资料（衣着、耐用消费品、食品和一般日用品）温和上涨0.4%（图表3）。分行业看，煤炭价格下跌，且后续可能继续反映——PPI中煤炭开采行业环比下跌4.9%，高频数据显示煤炭价格从高点下跌幅度达57.9%。11月国际原油价格回落，主要受Omicron新毒株扩散影响，石油加工行业价格环比涨幅收窄至1.7%，但天然气价格仍然高企，燃气生产行业环比上涨4.1%。大部分高耗能行业产品价格环比涨幅均有所收窄或转为下跌，包括化学（0.7%）、黑色（-4.8%）和有色（-1.2%）。此外，部分中下游工业品通胀温和上升，其中食品和饮料价格环比涨幅分别从上月的0.4%和-0.3%上升至0.9%和0.1%，造纸价格环比上涨1.3%、略高于10月的0.5%，汽车和其他交通运输设备价格也略有上涨，但计算机、机械设备等产品价格环比涨幅收窄。
往前看，PPI或加速回落，而CPI食品和核心CPI之间的分化可能加剧。尽管我们认为全球能源的结构性短缺难以快速缓解、但国内原材料价格的快速下行将带动PPI回落；由此，下游行业盈利可能逐步向好。此外，我们预计猪价、粮价或继续攀升，后者主要是受到能源价格上涨影响——天然气等能源是化肥等产品生产的原料，而化肥是生产粮食的重要投入品。另一方面，在总需求走弱环境和PPI回落背景下，核心CPI或保持温和。
风险提示：能源供给收紧推升国际大宗商品价格；总需求快速降温。
华泰证券宏观研究
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