【华泰宏观】美国核心PCE继续下降、符合预期

美国3月PCE通胀点评

美国3月PCE价格指数符合预期，核心通胀粘性仍存。3月PCE通胀环比边际放缓至+0.1%，与彭博预期一致（前值0.3%），同比增速下行0.9pct至+4.2%，略高于预期的+4.1%。核心PCE环比录得+0.3%，持平前值和预期，同比增速小幅降至4.6%。3月PCE与此前公布的3月CPI基本一致，数据发布后美元指数持平于102左右，美国10年期国债收益率下跌4bp至3.45%，市场隐含美联储5月加息25bp的概率基本不变，维持在85%左右。

能源价格大幅下降，带动PCE环比增速放缓。受3月原油价格下降的影响，PCE能源分项环比跌幅加深，下降3.2pct至-3.7%（前值-0.5%），其中能源商品环比增速大幅转负，录得-4.6%，能源服务（-2.4%）也延续此前下降趋势。3月食品（-0.2%）同样环比转负。

非耐用品带动核心商品通胀再度上行。3月核心商品PCE价格环比+0.2%，相较前值（+0.1%）上行。其中，非耐用品通胀环比回升0.6%，超过前值（0.4%），家用电器和个人护理商品回升明显。耐用品通胀环比录得-0.1%，跌幅相较3月（-0.2%）边际放缓，主要系二手车价格环比跌幅收窄至-0.9%（前值-2.8%）；3月新车价格上涨加速，从前值的0.2%回升至+0.4%；家具（-0.1%），娱乐商品（-0.3%）环比增速转负。

核心服务通胀持续减速。3月核心服务价格环比下降0.1pct至0.3%，延续下降趋势，主要分项也普遍下行。其中，粘性更强的住房分项环比增速放缓至+0.5%（前值+0.7%），同比录得8.3%，或已接近见顶；剔除住房的核心服务分项环比增速放缓至+0.2%，其中娱乐服务（-0.1%）和金融服务（-0.6%）环比增速转负，而医疗服务（+0.5%）价格环比增速上行。

3月需求降温，通胀出现减速迹象，但核心通胀绝对水平仍远高于联储目标，且后续通胀走势可能出现反复。硅谷银行风波以来，美国需求出现放缓迹象，有助于为通胀降温。美国3月ISM的服务业PMI、新增非农就业、零售销售均呈现放缓趋势。但通胀绝对水平仍然偏高。3月核心PCE的3个月季比折年增速为4.9%；1季度雇佣成本指数（ECI）季比折年增速为4.7%，两者均远高于联储目标。往前看，通胀走势仍可能存在反复。4月初BEA刷卡数据以及反映出行情况的TSA安检人数总体保持较高水平，4月Markit服务业PMI也超预期反弹，需求的韧性制约通胀的回落速度。银行风波的后续演绎是美国通胀的重要不确定性来源。银行风波恶化将导致银行收紧信贷条件，进一步降低实体经济的信贷可得性，从而实现类似金融条件收紧的降通胀效应（参见《SVB解决方案：近忧暂缓、远虑犹存》，2023/3/13）。

往前看，通胀回落最快的时候或已过去，偏高的核心通胀水平尚不足以让联储“放松警惕”，我们预计联储5月FOMC大概率加息25bp，但下半年联储仍有降息的可能性。油价上涨以及能源基数效应在年中逐步消退，通胀或难以快速回落。由于核心通胀仍远高于联储目标，通胀当前的回落幅度并不足以让联储有足够的信心开启降息周期。近期美国银行业风险再次上升，美国第一共和银行股价连续大跌，可能被美国联邦存款保险公司（FDIC）接管，提示高利率下金融系统脆弱性仍然持续存在。4月以来美国商业银行存款仍在流出，而商业银行从美联储的贴现窗口和BTFP贷款连续2周出现回升。当前真实利率仍超过1.2%，高利率下的金融系统/实体经济的脆弱性暴露，可能导致联储在下半年降息（《3月FOMC，变鸽派、但或仍不够鸽》，2023/3/23）。

风险提示：美国银行挤兑超预期；美联储政策收紧超预期。