【华泰宏观】稳增长发力推动社融增长稳步回升——9月金融数据点评

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数据快评：8月以来社融环比增长“拾级而上”，且M1环比增速也边际好转，显示稳增长政策“托举”的效果、以及外需企稳回升的拉动作用。具体看，9月新增人民币贷款2.31万亿元，低于彭博一致预期的2.5万亿元、且同比少增1,764亿元，主要由于高基数下企业贷款同比少增，而居民中长期贷款转为同比多增（图表1）。9月新增社融4.12万亿元，超出彭博一致预期的3.7万亿元，且同比多增5,638亿元。由此，9月社融（季调后）月环比折年增速从8月的9.3%加快至10%，而同比增速持平于9.0%（图表2）。从分项看，9月社融同比多增，主要由政府债同比多发、以及居民中长期贷款同比多增推动，显示在地方化债和地产两个领域稳增长政策的效果有所显现。货币增长方面，9月M2同比增速从8月的10.6%回落至10.3%，季调后月环比非折年增速亦从0.8%小幅放缓至0.7%；9月M1同比增速从8月的2.2%走弱至2.1%，但月环比非折年增速从8月的-0.2%回升至0.1%，显示企业现金流边际改善。

分析结论：往前看，判断稳增长政策效果能否进一步显现、以及是否可持续，需要关注财政和准财政政策是否持续发力、以及地产周期能否进一步企稳回升，尤其是后者。如我们在《后续稳增长政策的重点在哪里？》(2023/9/8)中分析，8月中旬以来，稳增长政策的针对性明显上升，尤其是针对地方化债和地产这两个领域，并加快地方专项债发行，由此带动政府债净融资、以及居民中长期贷款同比多增。往前看，在政府及准政府融资领域，继2023年地方政府债的额度用罄后，关注地方再融资债和政策性金融工具是否“接力”地方政府债，支持政府和准政府融资增长。去年4季度，政府债合计净发行1.21万亿元，其中国债净融资8,600亿元，小幅高于今年4季度的新增国债剩余额度约7,900亿元。截至今年10月13日，已披露的地方再融资债计划发行规模已超过5,000亿元，高于去年4季度的地方债净融资约3,500亿元。此外，政策性金融工具如果作为项目资本金，将会推升新增委托贷款，并拉动企业中长期贷款。在地产融资方面，存贷首套房贷利率下调后，居民提前还贷速度有所放缓（图表3）。央行3季度新闻发布会提到，随着存量首套房贷利率调整，存量房贷利率已累计下调42个基点。但地产交易走势总体不强，如9月1-27日60城新房销售面积同比降幅30.3%。此后地产周期是否企稳回升将决定居民中长期贷款、以及包括私有部门的投资和消费需求增长能否稳健上行。

具体分项数据分析如下：

1）9月新增人民币贷款2.31万亿元，同比少增1,764亿元，而9月新增人民币贷款的彭博一致预期为2.5万亿元。由此，9月人民币贷款余额同比增速从8月的11.1%下降至10.9%。9月居民中长期贷款再度同比多增，可能反映地产需求端政策边际放松后，居民购房需求有所恢复，且存量房贷利率调整下提前还贷现象缓解。具体看，9月居民短期贷款增加3,215亿元，同比多增177亿元；居民中长期贷款增加5,470亿元，同比多增2,014亿元。另一方面，高基数下企业贷款同比少增，9月企业短期贷款增加5,686亿元，同比少增881亿元；新增企业中长期贷款为1.25万亿元，同比少增944亿元。此外，9月票据融资余额环比下降1,500亿元，同比多减673亿元，可能反映信贷需求恢复下，银行票据冲量的意愿降低。

2）9月新增社融为4.12万亿元，高于彭博一致预期的3.7万亿元，且同比多增5,638亿元。从贷款以外的分项看（图表4），9月包括信托贷款、委托贷款与银行未贴现承兑汇票在内的“非标”资产合计余额环比增加3,007亿元，同比多增1,558亿元，主要由表外票据（环比增加2,396亿元）拉动，可能反映外需企稳回升下出口相关融资需求改善。同时，9月政府债净发行9,949亿元，显著高于去年同期的5,533亿元，主要是因为今年地方专项债额度基本于9月发行完毕。此外，9月企业债净融资662亿元，高于去年同期的345亿元，可能反映地方化债政策对城投债融资有所提振。

3）9月M2同比增速从8月的10.6%小幅回落至10.3%，而彭博一致预期为10.6%。9月M2增速回落，主要受企业存款同比少增、以及财政存款同比少减的共同拖累（图表5）。经季节性调整后，9月M2月环比（非年化）增速从8月的0.8%小幅放缓至0.7%。9月人民币存款余额环比增加2.24万亿元，同比少增3,895亿元，其中居民存款同比多增1,422亿元，企业存款同比少增5,639亿元。此外，9月财政存款减少2,127亿元，同比少减2,673亿元，由此财政存款同比增速从8月的1.6%加快至6.8 %，拖累M2同比增速约0.1个百分点。9月M1同比增速从8月的2.2%微降至2.1%，低于彭博一致预期的2.4%（图表6），但季节调整后计算的月环比（非年化）增速从8月的-0.2%回升至0.1%，显示企业现金流开始出现好转的迹象。

风险提示：稳增长政策不及预期；地产周期持续回落