【华泰宏观】5月财政宽松力度环比继续下降

5月广义财政（一般公共预算+政府性基金）支出同比增速放缓，广义财政赤字同比亦有所收缩，显示财政扩张动能边际减速，尤其是政府性基金收入或受地产周期回落的影响有所承压。汇总广义财政赤字录得6457亿元、同比多增约1215亿元、扩张幅度边际放缓。5月广义财政支出同比增速较4月的12.9%回落至4%、仍保持一定的宽松力度，其中，一般公共预算/政府性基金支出同比增速均较4月的6%/44.7%放缓至2.3%/8.8%，或主要受制于财政收入的回落——5月广义财政收入同比增速再度转负至-1.2%。财政支出结构中，传统基建相关的农林水事务/节能环保/交通运输同比增速均回落，而社保就业/科学技术支出同比有所提速。此外，5月末财政存款环比回升8842亿元、同比多增约1209亿元，财政存款同比增速较4月的21.5%略回落至20.8%、但仍维持高位，或反映政府发债融资前置、而财政资金拨付仍待提速。

往前看，外需不确定性或仍对后续出口、生产及企业投资需求带来扰动，高频数据显示6月地产销售或仍偏弱，财政政策若能进一步加码，有望对冲经济增长动能进一步放缓的风险。港口高频数据显示，6月以来出口同比或较5月继续回落，随着对等关税“缓冲期”7月9日到期，关注关税政策不确定性下、全球贸易增长减速的风险。同时，高频数据显示6月1-19日30大中城市商品房销售同比降幅较5月的3.3%走阔至7.8%，地产周期偏弱或对政府性基金收入回升仍形成制约。随着去年4季度基数走高，以及今年财政支出前置导致4季度或将面临资金缺口，预计3季度末至4季度初可能是财政支出加力、以及货币政策边际宽松的政策窗口期（参见《5月经济数据：消费走强，生产偏弱》，2025/6/16）。

具体对5月财政收支分项的分析如下：

1. 收入端：5月广义财政收入同比转负，税收及土地出让金收入均有放缓

• 5月单月消费税的同比增速较4月的0.2%回升至0.6%，对应5月社会消费品零售总额名义同比从4月的5.1%超预期回升至5月的6.4%；以旧换新政策效果边际退坡，车辆购置税的同比降幅从4月的14.1%略走阔至14.9%，而社零分项中5月汽车销售同比较4月的0.7%小幅回升至1.1%,部分反映新能源汽车免征车辆购置税，以及企业端购车偏弱的共同影响。
  
  
• 5月企业所得税同比增速从4月的4%降至0%，主要反映价格因素压制，5月PPI同比降幅较4月的2.7%进一步走阔至3.3%，而增值税收入单月同比增速从4月的0.8%回升至6.2%，主要反映两者在计税依据和收入确认时点的本质差异。此外，5月个人所得税同比增长12.2%，高于4月个人所得税增速的9.1%、居民收入边际回暖，但可持续性仍待后续进一步观察。
  
  
• 5月印花税同比增速较4月的14.7%回升至17.2%，而证券交易印花税同比增速从4月的49.2%放缓至34%，对应5月A股成交金额同比较4月的30.4%回落至22.7%。
  
  

5月政府性基金收入同比增长较4月单月的8.1%转负至-8.1%，主要受国有土地使用权出让收入转负拖累。根据中指研究院数据，今年5月一二线城市入地出让金收入占比55.2%,较1-4月的58.8%有所回落，由此，5月土地出让收入同比增速从4月的4.3%转负至-14.6%，对政府性基金收入增长形成压制。然而，与地产相关的5项税收收入加总后同比降幅较4月的1.1%走阔至8.5%，从需求端数据来看，5月商品房成交金额同比降幅从4月的6.7%收窄至6%，商品房销售面积同比降幅则较4月的2.1%走阔至3.3%，隐含5月商品房销售均价同比回落2.8%，显示地产市场"以量换价"趋势仍在延续，对土地相关税收回升形成制约。

2. 支出端：广义财政支出增长动能有所放缓

• 5月一般公共预算支出同比增速从4月的6%回落至2.3%。分项中基建相关的农林水事务/节能环保的同比增速从4月的-6.2%/5.2%回落至-11.8%/5%，交通运输分项同比亦较4月的10.6%转负至-3%，虽然今年年初以来财政支出和融资相对前置，但新增基建项目落地速度加快仍然需要财政资金拨付提速，5月财政存款同比增速从4月的21.5%回落至20.8%。此外，与民生相关的社保就业/科学技术分项的同比增速从4月的11.1%/5.2%加速上行至13%/20%，或显示稳增长政策在稳民生就业，以及科技创新等领域持续发力，而卫生健康同比增速从4月的10.6%回落至3.9%。
  
  
• 5月政府性基金支出同比增速较4月的44.7%放缓至8.8%，年初以来，广义财政发力前置的资金效应对政府性基金支出增长形成支撑，而单月提振效应有所退坡。具体看，1-5月地方专项债累计发行1.63万亿元，同比多增4,728亿元，5月单月新增地方专项债4,432亿元，同比仅小幅多增48亿元，由此，5月专项债发行带来的资金效应对政府性基金支出的支撑效应有所退坡，单月政府性基金支出同比增速较4月的44.7%放缓至8.8%。
  
  

风险提示：中美贸易摩擦程度超预期、内需修复力度不及预期。

文章来源

本文摘自2025年6月20日发布的《5月财政宽松力度环比继续下降》

易峘 研究员 SAC S0570520100005 | SFC AMH263

吴宛忆 研究员 SAC S0570122090215 | SFC BVN199

王洺硕 联系人 CFA PhD SAC S0570123070085 | SFC BUP051

免责声明

▲向上滑动阅览

本公众号不是华泰证券股份有限公司（以下简称“华泰证券”）研究报告的发布平台，本公众号仅供华泰证券中国内地研究服务客户参考使用。其他任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，且若使用本公众号所载内容，务必寻求专业投资顾问的指导及解读。华泰证券不因任何订阅本公众号的行为而将订阅者视为华泰证券的客户。

本公众号转发、摘编华泰证券向其客户已发布研究报告的部分内容及观点，完整的投资意见分析应以报告发布当日的完整研究报告内容为准。订阅者仅使用本公众号内容，可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而产生理解上的歧义。如需了解完整内容，请具体参见华泰证券所发布的完整报告。

本公众号内容基于华泰证券认为可靠的信息编制，但华泰证券对该等信息的准确性、完整性及时效性不作任何保证，也不对证券价格的涨跌或市场走势作确定性判断。本公众号所载的意见、评估及预测仅反映发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰证券可能会发出与本公众号所载意见、评估及预测不一致的研究报告。

在任何情况下，本公众号中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。订阅者不应单独依靠本订阅号中的内容而取代自身独立的判断，应自主做出投资决策并自行承担投资风险。订阅者若使用本资料，有可能会因缺乏解读服务而对内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。对依据或者使用本公众号内容所造成的一切后果，华泰证券及作者均不承担任何法律责任。

本公众号版权仅为华泰证券所有，未经华泰证券书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公众号发布的所有内容的版权。如因侵权行为给华泰证券造成任何直接或间接的损失，华泰证券保留追究一切法律责任的权利。华泰证券具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：91320000704041011J。

华泰证券宏观研究

欢迎关注华泰证券宏观研究，感谢您的支持！我们将与您一同剖析宏观经济、关注资本市场！