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【华泰宏观 | 图解国内月报】出口回升，反内卷影响有所减轻

华泰证券宏观研究

2025-10-02

导读：关注政策性金融工具落地情况。

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核心观点

9月宏观走势几何?

9月港口高频指标显示出口同比或较8月回升，低基数下工业生产指标同比保持稳健；地产成交同比回暖，部分受一线地产政策优化和低基数效应共同提振；居民国庆中秋出行景气度较高，但以旧换新补贴对汽车消费的支撑边际退坡。出行及消费方面，交通运输部预计国庆中秋长假全社会跨区域人员流动量同比增长约3.2%，民航旅客运输量同比增长3.6%；9月1-21日，乘用车日均零售销量同比较8月的3%放缓至1%。出口方面，高频指标显示9月出口同比增速或较8月有所回升。制造业开工同比走强：9月焦化/高炉开工率高于去年同期6/5.2个百分点，水泥开工率同比回落5个百分点，建筑钢材成交量亦低于去年同期16%。地产方面，9月1-29日，44城新房/22城二手房成交面积同比增速较8月的-15.1%/-1%回升至-6.1%/21.4%，其中一线新房成交面积同比增速较7月的-21.8%转正至15.7%，二手房成交面积同比亦较8月的3.9%进一步上行至29.5%。

通胀：国际油价震荡上行，“反内卷”政策市场化推进下国内原材料价格大多走高。截至9月29日，布伦特油价月环比回升3%至70.1美元/桶，而COMEX黄金月环比走高8.3%至3,809美元/盎司。国内原材料价格整体上行，9月国内铜/铝/动力煤均价上行1.9%/0.5%/0.1%，而螺纹钢均价环比回撤2.2%。农产品价格方面，猪肉价格环比回落3.1%，而蔬菜/水果价格环比快速回升1.4%/3.4%。

金融市场：9月LPR未调降，央行开展买断式逆回购操作1.6万亿元，银行间流动性偏紧；偏高基数下利率债净发行同比少增。国债收益率曲线趋陡：截至9月29日，1/10年期国债收益率月环比上行1/5bp；银行间流动性偏紧，R007/DR007月环比累计上行35/7bp。9月利率债合计净发行1.26万亿元，偏高基数下同比少增2,931亿元。汇率方面，截至9月29日，人民币兑美元汇率月环比升值0.18%、而兑一篮子货币升值0.43%。

8月宏观数据回顾：1）多重因素共振下8月经济数据偏弱：8月工业增加值/社零同比从7月的5.7%/3.7%减速至5.2%/3.4%；2）8月美元计价出口/进口同比增速较7月的7.2%/4.1%放缓至4.4%/1.3%；3）8月新增人民币贷款5,900亿元，同比少增3,100亿元；新增社融2.57万亿元，同比少增4,630亿元；M1同比增速从7月的5.6%进一步上行至6%；4）8月CPI同比较7月的0%回落至-0.4%，PPI同比降幅较7月的3.6%收窄至2.9%。

政策及事件：1）9月29日，发改委宣布新型政策性金融工具规模共5000亿元，全部用于补充项目资本金；2）9月19日，中美元首就妥善解决Tik Tok问题、减少投资障碍、促进经贸合作达成基本框架共识。3）9月16日《关于扩大服务消费的若干政策措施》提出促进民生改善和消费转型升级，积极培育服务消费新的增长点。4）9月3日，财政部与央行联合工作组第二次组长会议明确将“持续推动债券市场平稳健康发展”作为政策协同核心目标。5）9月5日，深圳进一步放松住房限购政策，符合条件的居民家庭在部分区域购房不限套数。

10月宏观主要观察点：

1）政策性金融工具的落地进度和效果：关注近期推出的新型政策性金融工具（5,000亿元）、及跨年度预算的灵活性能否助力“准财政”持续稳增长。

2）“十五五”规划具体部署：9月29日政治局会议宣布将于10月20-23日召开四中全会，关注十五五规划的发展目标、政策主线及相关政策部署。

风险提示：中美贸易摩擦程度超预期，内需回升力度不及预期。

主要图表

8月经济数据一览

经济活动指标

国内各类价格走势

贸易及外商直接投资相关指标

    
    
    
     
    
    
    
    
    
    
     

    
    
    
    
    
    
     货币政策及金融市场主要指标

财政指标

10月经济数据日历

文章来源

本文摘自2025年9月30日发表的《出口回升，反内卷影响有所减轻》

易峘研究员 SAC S0570520100005 | SFC AMH263

吴宛忆研究员 SAC S0570524090005 | SFC BVN199

王洺硕研究员 PhD CFA SAC S0570123070085 | SFC BUP051

常慧丽研究员 PhD SAC S0570520110002 | SFC BJC906

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