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核心观点
一周概览
高频经济活动跟踪
价格指标及变化
金融市场及资金成本
中观行业景气度追踪
有色金属价格整体回暖，沥青装置开工率环比继续走低，半导体产业链价格有所回撤，国际运价整体走低，生猪养殖利润有所改善。
上周主要宏观事件
1）9月3日，财政部与央行联合工作组第二次组长会议明确将“持续推动债券市场平稳健康发展”作为政策协同核心目标。2）9月5日，证监会就《公开募集证券投资基金销售费用管理规定(征求意见稿)》公开征求意见，拟调降公募基金认购费、申购费和销售服务费率水平。3）9月5日，深圳进一步放松住房限购政策，符合条件的居民家庭在部分区域购房不限套数，房贷利率不再区分首套和二套住房。
本周宏观主要观察点
关注8月贸易数据（9/8）、8月通胀数据（9/10）及周内可能公布的8月货币信贷数据。
风险提示：关税进一步升级拖累全球贸易需求，地产需求超预期回落。
01 高频经济活动跟踪
上游：8月22-28日，全国重点电厂耗煤量同比降幅收窄；8月26-9月1日煤炭持续去库；高炉、焦化开工率均高于去年同期。8月22-28日，全国重点电厂日均耗煤量同比降幅较前一周的4.9%收窄至3.4%。8月26-9月1日，主流港口煤炭库存环比减少235.1万吨，同比减少431.4万吨。8月30日-9月5日，焦化企业开工率同比上升4.9个百分点，环比较前一周回升0.6个百分点；高炉开工率同比增加4.0个百分点，环比下降2.8个百分点。
中游：国内铜库存同比减少，环比较前一周基本持平；铁路货运量和高速公路货车通行量同比回升、环比回落。8月31日-9月6日，铜库存低于去年同期1.6万吨，环比基本持平。8月25-8月31日，铁路货运量同比增长5%，环比回落1.1%，高速公路货车通行量同比上升1.7%，环比回落0.5%。
下游：国内建筑开工需求局部改善但整体仍承压，水泥开工率同比下降、环比转正，建筑钢材成交量同比降幅走阔。8月29-9月4日，水泥企业开工率同比下降6.9个百分点，环比回升至1.2个百分点。8月30日-9月5日，建筑钢材日均成交量同比降幅由前一周的4.4%走阔至22.1%，环比转正至2.7%。此外，8月29-9月4日，反内卷政策影响下半钢胎开工率同比下降11.5个百分点，环比降幅走阔至5.3个百分点；8月30日-9月5日，螺纹钢库存同比增长14.5%，环比增速3.3%。
出行活动：暑运结束，地铁客运量环比下降，国内航班数同/环比下行，国际航班同比增加、环比下行。8月30日-9月5日，18城地铁客运量同比减少2.3%，环比下行10.4%。8月25-8月31日，百城拥堵指数环比基本持平，同比上升0.6%。城际/国际出行方面，9月1日-9月7日国内/国际航班数环比分别减少9.1%/4.9%，国内航班数同比减少1.7%，达到2019年同期水平的109.2%，国际航班数同比增加3.0%，达到2019年同期水平的86.8%。
线下消费：乘用车零售同/环比增长，电影票房同比增长。8月25-31日乘用车销量同比增加2.1%，环比增加59%；8月全月乘用车销量同比增长3%，环比增长7%；前8个月累计同比增长9%。8月30日-9月5日，全国电影票房同比较前一周的27.3%放缓至21.1%，但总体表现维持活跃。
地产需求：上周新房成交面积同比降幅从前一周的6.5%走阔至15.5%，二手房成交面积同比由前一周的6.8%放缓至5.7%，其中一线城市新房成交面积降幅从前一周的14%收窄至6.6%，而二手房成交面积同比从前一周的8.5%放缓到6.6%。价格方面，8月25日-8月31日，百城土地成交楼面均价环比上行14%。
上周44城新房成交面积同比降幅从前一周的6.5%走阔至15.5%。分线而言，一/二/三线城市新房成交面积同比回落6.6%/11.6%/29.4%。具体看，一线城市新房成交面积整体下滑，北京/深圳/广州同比分别回落26.1%/19.2%/15.2，而上海同比上升13.3%。
22城二手房成交面积同比由前一周的6.8%放缓至5.7%。分线而言，一/二/三线城市同比回升6.6%/5.8%/0.8%。具体看，一线城市中，北京二手房成交面积同比回落11.3%，上海/深圳二手房成交面积同比回升23%/9%。二线城市中，杭州/成都/佛山/东莞二手房成交面积同比分别回升24.2%/3.5%/76.4%/1.6%，而青岛/南宁/苏州/厦门同比回落16.3%/13.3%/8.3%/6.7%。
百城土地周均成交面积周环比下行3.6%，同比下行35.6%。价格方面，百城土地成交楼面均价环比上行14.0%，同比下行36.5%。
地产政策方面：1）9月5日，深圳市住房和建设局、中国人民银行深圳市分行发布《关于进一步优化调整本市房地产政策措施的通知》（以下简称“通知”）。新政涉及多方面调整，居民购房政策分区优化，符合条件家庭在部分区域购房不限套数，部分非深户家庭也有购房机会，盐田和大鹏新区全面取消限购；企事业单位全市可购房，核心区设门槛；信贷政策不再区分首套与二套，利率由银行自主确定等。
2）8月30日，长春市住房保障和房屋管理局发布《2025年长春秋季商品房促销月购房补贴申领细则》。自2025年9月1日起至9月30日止，购买新建商品住房（不含未登记确权项目，不含双阳区、九台区及外县、市）的个人，采取公积金、商业贷款形式购买的，按照初始贷款金额1%发放贷款贴息，每年最高不超过1万元，贴息期为3年，按月等额发放。自2025年9月1日起至9月30日止，对采取一次性付款方式购买新建商品住房（不含未登记确权项目、工抵房，不含双阳区、九台区及外县、市）的个人，一次性发放1.5万元/套购房消费券；
4）9月1日，江西省南昌市住房和城乡建设局发布《关于优化新建商品房预售监管资金释放节点的通知》，明确商品房预售资金监管期限自项目首次取得《商品房预售许可证》起，至项目所有可售楼栋完成房屋所有权首次登记、不可售楼栋完成工程竣工备案或交付使用为止。属地政府有特殊要求的，从其规定；
5）9月4日，芜湖市优化调整人才安居保障政策补贴范围，自2025年10月1日（含）起，不再补贴新购买的二手住房（以不动产权证书登记日期为准），其他要求仍按原政策执行；
6）9月4日，湖南省征集城市老旧住房改造试点项目，探索城市老旧住房改造新模式，拟以“政府引导、居民主导、社会参与”为原则，遵循“先体检后更新”的路径，系统整合绿色完整社区创建、老旧小区改造和城市危旧住房改造，旨在通过“自主更新、原拆原建”方式，实现房屋解危、品质提升、设施完善、环境优化和管理有序等多重目标。
外贸需求：近期国际运价指数环比整体回落，美东美西航运价格环比下行，出口高频指标亦显示9月出口同比增速或上行。BDI指数较前一周环比下行2.3%，中国进口干散货运价指数（CDFI）较前一周环比下行1.7%，中国出口集装箱运价指数亦环比下行0.6%。
02 价格指标及通胀变化
上游：上周国际油价回落，金价再创新高。截至9月5日，布伦特原油价格周环比下行3.8%至65.5美元/桶，或受原油供应过剩影响；COMEX黄金环比上行4.7%至3,640美元/盎司，可能受美联储9月降息预期升温，以及全球经济不确定性增加等因素影响。
中游：国内原材料价格涨跌互现。上周国内铜/螺纹钢/动力煤价格环比分别上涨0.9%/0.6%/0.7%，而焦煤/水泥价格分别环比下行0.4%/2%。铜金比同比降幅由21.0%走阔22.6%，油金比同比降幅由37.4%收窄37.1%。
下游：农产品价格环比上行，蔬菜和水果价格成为主要推动因素，但玉米和小麦等农产品价格整体偏弱。上周农产品价格指数环比上行0.9%，其中蔬菜批发价格上涨3.8%，主要受阶段性供应收紧影响；水果批发价格上涨1.3%。粮食价格略微下跌，玉米/小麦价格分别下行0.1%/0.1%。猪肉批发价环比下行0.5%，主要原因为养殖端集中出栏与消费淡季叠加。
03 利率、汇率以及金融市场环境
流动性指标：银行间流动性边际宽松，同业存单发行利率环比下降。银行间利率整体回落，DR007环比下降7.9个基点，R007环比下降6.1个基点。1年期国债收益率环比上行3个基点，10年期国债收益率环比下行1个基点，国债收益率曲线趋平。上周央行质押式回购加权利率下降6.1个基点；同业存单净赎回量环比回落，发行利率环比下降2个基点。隔夜/1周/1月HIBOR均环比下降。
融资及汇率：1年期AA级和AAA级企业债收益率均下降，1年期AA-AAA级和3年期AA-AAA级企业债信用利差均收窄。上周房地产债发行金额环比上升，股权融资额环比下降。指数表现方面，沪深300指数周环比下降0.81%，PE（TTM）估值水平较前一周边际下行。汇率方面，截至9月5日，人民币兑美元汇率较前一周回撤0.05%，对一篮子货币汇率环比升值0.21%。上周利率债总发行5,630亿元，国债净发行量同比多增69亿元，地方政府债净发行量同比多增627亿元，利率债净发行量总额同比增加10.6%。
04 中观行业景气度追踪
绝对水平：有色金属、航运港口和社会服务等行业景气度相对较高；国际有色金属价格月环比止跌回升，光伏产业链价格亦整体上行，而半导体产业链价格略有回撤；从各行业供给、需求/价格所在历史序列的百分位值来看（2013年至今，下同）：
上周有色金属、航运港口和社会服务等行业位于低供给、高价格分位数区间，其中铝、铜价格回升至2013年以来的91%-98%的高分位水平、铜库存边际回落至39%左右的分位数水平。
石油石化、光伏设备、水泥和影视院线等行业所在分位数水平处于低供给、低需求区间，体现上述行业供需两侧均有所承压。通信产品、锂电池和光伏设备的价格水平仍在低位，近期光伏行业“反内卷”预期再度上行，光伏产业链价格仍位于上行通道中。
边际变化：国际油价再度回落，水泥、玻璃价格亦走低
制造业：国际油价周环比再度回落，有色金属价格月环比走高。1）石油石化：9月至今布伦特原油均价环比回落3.1%，上周环比回撤3.8%；炼油厂开工率环比小幅走高，沥青装置开工率周环比回落1.2个百分点，低于8月均值3.4个百分点。2）煤炭：动力煤价格月均环比小幅走高1%、港口煤炭库存周环比回落2.8%。3）有色金属：国际铝、铜等有色金属价格位于91%-98%的高分位数水平，其中国际铝/铜价格9月至今均价环比上行0.1%/1.4%；库存方面，上周铝库存周环比回升0.8%。
农林牧渔：猪价周环比再度回落，而生猪养殖利润大幅改善。1）猪肉价格上周环比回落0.5%，生猪养殖利润周环比上行63.3%。2）白条鸡价格上周环比回落0.3%，9月至今环比回落0.1%，而鸡蛋价格周环比上行1.2%，9月至今环比回升1.4%。
05 宏观政策指标跟踪
上周重点政策与事件：
（1）8月31日至9月1日，2025年上海合作组织峰会在中国天津举行。上海合作组织成员国元首理事会关于支持多边贸易体制发表声明：“上海合作组织成员国领导人认识到，当前世界经济不确定性上升，限制性贸易措施蔓延，多边贸易体制应为促进经济包容性增长和可持续发展、应对全球挑战发挥重要作用；我们支持以世界贸易组织规则为基础、决策基于协商一致、开放、透明、公平、包容、平等、非歧视的多边贸易体制，重申关于给予发展中国家，包括最不发达国家特殊和差别待遇的规定是世贸组织及其协定不可分割的一部分。”
（2）9月2日，财政部、税务总局发布《关于划转充实社保基金国有股权及现金收益运作管理税收政策的通知》。《通知》明确四项免税举措自2024年4月1日起执行：一是对承接主体在运用划转的国有股权和现金收益投资过程中，贷款服务取得的全部利息及利息性质的收入和金融商品转让收入，免征增值税。二是将转让划转的国有股权及现金收益投资取得的收入，作为企业所得税不征税收入。三是承接主体转让划转的非上市公司国有股权，免征承接主体应缴纳的印花税。四是对承接主体转让划转的上市公司国有股权，以及运用现金收益买卖证券应缴纳的证券交易印花税，实行先征后返。此前已缴税款的，符合条件可予以退回。
（3）9月3日，财政部与央行联合工作组召开第二次组长会议。会议明确将“持续推动债券市场平稳健康发展”作为政策协同核心目标，此外，会议还提出“完善操作机制”，政策工具的灵活性和精准性将进一步增强。
（4）9月5日，证监会就《公开募集证券投资基金销售费用管理规定(征求意见稿)》公开征求意见。其中提到，将股票型基金、混合型基金、债券型基金的认申购费率上限分别调降至0.8%、0.5%、0.3%；鼓励销售机构在覆盖成本的前提下，进一步加大认申购费打折力度，对投资者持有期限超过一年的股票型基金、混合型基金、债券型基金，不再计提销售服务费；公募基金赎回费全额计入基金财产，即归属持有人所有；设置差异化的尾随佣金支付比例上限。
风险提示
1） 关税进一步升级拖累全球贸易需求、从而对中国出口增长形成拖累；
2） 地产需求超预期回落，影响整体内需回升及居民预期改善。
文章来源
本文摘自2025年9月7日发布的《地产预期暂稳，出口再拾升势》
易峘 研究员 SAC No. S0570520100005 | SFC AMH263
吴宛忆 研究员 SAC No. S0570524090005 | SFC BVN199
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