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核心观点
国内工业生产及投资活动仍保持较高增长，清明假期出行景气度较高，二手房地产成交仍有较强韧性，但全球大宗商品及航运价格有所回落，全球增长预期或有所转弱，关税影响有所显现。整体而言，内外需“温差”明显扩大。关注特朗普“对等”关税落地对中国出口及全球制造业周期的影响。
上周工业生产持续回暖，地产成交同比有所回落、但一线城市二手房需求仍在高位，港口高频数据显示3月出口或保持韧性，但集装箱运价持续回落或显示后续出口需求承压。出行方面，上周18城地铁客运量同比上行1.2%，清明假期首日全国交通出行人数近2.9亿人次，同比增长9.7%，3月24-31日，乘用车日均销量同比下行4.2%。工业生产方面，上周焦化/高炉/水泥企业开工率同比回升5.6/5.2/3.4个百分点，而建筑钢材成交量同比回落32.7%，或显示投资需求延续分化态势。出口方面，HDET高频指显示3月出口同比增速或录得4%左右，但关税可能对后续出口增长带来较大压力。地产方面，上周44城新房/22城二手房成交面积同比从前一周的5.6%/31.2%回落至-13.4%/20.0%、其中一线二手房成交同比录得39.7%。
国际油价大幅下跌、金价止涨回跌，国内原材料价格分化。上周布伦特油价环比下降10.9%至65.6美元/桶；COMEX金价下降2%至3,056美元/盎司；国内铜/螺纹钢价格环比下行2.9%/1.3%，尿素/水泥环比分别上行1.6%/0.4%。农产品价格指数环比上行0.7%，其中蔬菜价格环比上涨0.6%，水果/猪肉价格环比下行1.3%/0.1%。
上周银行间流动性宽松，十年期国债收益率回落，人民币对美元汇率略回撤。银行间利率下行，DR007/R007环比下行40/55个基点；国债收益率曲线整体趋平。利率债净发行同比多增2,769亿元。汇率方面，上周人民币兑美元汇率较前一周回撤0.53%，对一篮子货币汇率环比下行0.05%。
石油石化和航运港口等行业景气度相对较高。有色黑色价格均整体回撤，4月至今螺纹钢/线材均价环比回落，而通信产品价格边际回升。
上周主要宏观事件及数据回顾
关注3月通胀数据（4/10），以及周内发布的3月信贷社融数据。
主要内容
中游：国内铜仍在累库过程，铁路货运量和高速公路货运量同比明显走强。3月30-4月5日，铜库存同比增加3.3万吨，环比较上一周增加0.3万吨。3月24-30日，铁路货运量高于去年同期9.9%，高速公路货车通行量环比上行0.1%，高于去年同期1.6%，可能反映关税政策不确定性预期下抢出口效应仍对工业生产和货物运输形成支撑。
下游：国内建筑业需求提升，水泥开工率同比上升但建筑钢材成交量同比回落。3月28-4月3日，水泥企业开工率环比上行2.4个百分点，高于去年同期3.4个百分点。3月29-4月4日，建筑钢材日均成交量同比回落32.7%，环比回升3.1%。此外，3月28-4月3日，半钢胎开工率环比下降1.2个百分点，同比上行1.3个百分点。
出行活动：地铁客运量同比上升明显但百城拥堵指数同比略有下行。国内旅游市场及商务出行需求阶段性调整导致国内航班数量同比下行，而国际航班数量同比上行。3月28-4月3日，18城地铁客运量周同比上行1.2%，环比下行3.7%。此外，3月24-30日，百城拥堵指数周同比下行0.3%，环比上行0.2%。城际/国际出行方面，国内航班数量环比下行1.0%，国际航班数量环比上行3.0%，分别为2019年同期的106.2%/88.2%。
线下消费：乘用车需求恢复，汽车零售环比上行，低于去年同期水平。电影票房同比环比均下行。3月24-31日乘用车日均零售销量环比上行43.7%，低于去年同期4.2%，主要受相关政策补贴以及需求恢复因素的影响，3月1-30日全国乘用车厂家批发241万辆，同比增长10%，环比增长37%。此外，3月29-4月4日，全国电影票房同比下行50.4%，环比上行56.3%。
地产需求：上周新房成交面积同比从前一周的5.6%回落至-13.4%；二手房成交面积同比亦从前一周的31.2%放缓至20.0%，其中一线城市二手房成交同比录得39.7%。价格方面，二手房挂牌价格指数环比持平，土地成交环比量价齐升。
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上周44城新房成交面积同比从前一周的5.6%回落至-13.4%。分线而言，一/二/三线城市新房成交面积同比分别录得7.2%/-14.8%/-16.4%，相比前一周的同比增速11.6%/-11.3%/24%回落。具体看，一线城市中，北京/深圳/广州新房成交面积同比分别上行46.2%/7.8%/7.7%，上海新房成交面积同比下行27.8%。
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22城二手房成交面积同比增速由前一周的31.2%放缓至20.0%，环比下行24.1%。分线而言，一/二/三线城市二手房成交面积同比分别变动39.7%/9.0%/-1.0%，一/二/三线城市二手房成交面积环比变动-6.5%/-13.1%/-13.0%。具体看，一线城市中，北京/上海/深圳二手房成交面积同比分别上行33.7%/40.1%/60.9%，二线城市中，杭州/成都/青岛/苏州/厦门同比分别上行24.9%/19.7%/-6.1%/3.8%/7.1%。
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百城土地周均成交面积周环比上行55.1%，低于2024年同期39.1%。价格方面，百城土地成交楼面均价环比上行39.9%，高于2024年同期55.2%。 -
地产政策方面：1）3月31日，南京市宣布，自2025年3月31日起，南京全市范围取消限售，商品住房在取得不动产权登记证书后即可上市交易，有效满足居民各类住房置换需求。2）3月31日，天津市二套住房最低首付款比例由30%调整为20%。3）4月1日，成都市住房和城乡建设局关于印发《成都市2025年住房发展年度计划》的通知。2025年计划新增商品住房用地供应9000亩，供应商品住房12万套，约1560万平方米。2025年续建配售型保障性住房不少于7000套（间）；新增筹集保障性租赁住房1万套（间），积极推广宿舍型保障性租赁住房“一张床”供给模式；发放租赁补贴9000户；供应人才公寓8000套。4）4月1日，济南市发布关于调整优化部分住房公积金贷款政策的通知，支持现房销售，职工家庭购买现房（即取得商品房现售备案证明的新建商品房）申请住房公积金贷款的，最高额度在现行最高额度基础上上浮10%，即一人缴存住房公积金的职工家庭最高贷款额度66万元，两人及以上缴存住房公积金的职工家庭最高贷款额度110万元。5）4月2日，郑州市住房保障工作发布要点。2025年主要目标任务包括：保障性住房建设管理方面计划筹集建设配售型保障性住房1300套，分配人才公寓20000套（间）；指导市城发集团、省铁建投筹措收购资金100亿元，收购存量房用作保障性住房260万平方米。
外贸需求：近期国际航线运价整体下滑，港口高频指标显示3月出口或保持稳健，但关税影响可能逐步显现。截至4月4日，BDI指数周环比持续回落、较前一周环比下行7.1%。高频指标华泰出口需求日度指数（HDET）显示3月1-31日出口需求日度指数HEDT显示同比录得4%左右，可能体现“抢出口”效应有所退坡。
上游：上周国际油价大幅下跌，金价高位回撤。布伦特原油价格环比下降10.9%至65.6美元/桶，或由于全球地缘政治因素以及美国加征关税落地下，市场预期贸易萎靡带动原油需求下降。COMEX黄金亦下降2%至3,056美元/盎司。
中游：国内原材料价格走势分化但整体有所回落。上周国内铜/螺纹钢价格环比下行2.9%/1.3%；中游化工品方面，尿素/水泥环比分别上行1.6%/0.4%，聚乙烯价格环比下行0.2%；动力煤环比持平，焦煤环比上行0.5%。铜金比同比降幅由19.1%走阔至28.4%，油金比同比降幅由39.3%走阔至45.7%。
下游：农产品价格环比小幅上行。上周农产品200价格指数环比上行0.7%。进入3月后，农产品消费需求企稳，蔬菜批发价环比上行0.6%，水果批发价环比下行1.3%。猪肉价格方面，上周猪肉批发价环比下行0.1%。
流动性指标：银行间流动性宽松，同业存单发行利率环比下行。银行间利率整体下行，DR007/R007环比下行40/55个基点。1年期国债收益率环比下行4个基点，10年期国债收益率环比下行9个基点，国债收益率曲线整体趋平。上周央行质押式回购加权利率上行55.0个基点；同业存单净发行量环比回升，发行利率环比下降。
融资及汇率：AAA级和AA级企业债收益率均下行，1年期和3年期AA-AAA级企业债信用利差环比均下降。上周房地产债发行55.20亿元，股权融资额环比上升。上周沪深300指数环比下降1.37%，PE（TTM）估值水平较前一周边际回落。汇率方面，上周人民币兑美元汇率较前一周下行0.53%，对一篮子货币汇率环比下行0.05%。上周利率债净发行同比多增2769亿元，其中，国债/地方政府债/政策性银行债净发行同比多增696/1683/390亿元。
绝对水平：有色金属、航运港口和社会服务等行业景气度相对较高；猪肉、白条鸡价格再度回落；通信产品、锂电池和光伏设备的价格仍在低位。从各行业供给、需求/价格所在历史序列的百分位值来看（2013年至今，下同）：
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上周有色金属、航运港口和社会服务等行业位于低供给、高价格分位数区间，其中铝、铜价格位于2013年以来的90%-98%的高分位水平、铜库存回落至52%的分位数水平。
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光伏设备、装修建材、玻璃玻纤、黑色金属、电力基建和水泥等行业所在分位数水平处于低供给、低需求区间，体现上述行业供需两侧均有所承压。通信产品、锂电池和光伏设备的价格水平仍在低位。
边际变化：有色价格整体回撤，油价大幅下探
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制造业：国际油价周环比大幅回落，有色金属价格环比整体走低。1）石油石化：4月至今布伦特原油价格月均环比回落8.5%，上周环比回落10.9%，主要受“对等关税”政策冲击和OPEC+供应扰动；炼油厂开工率月环比平均上行2.5个百分点。2）煤炭：动力煤价格月均环比持平、港口煤炭库存月均环比上行1.6%。3）有色金属：国际铝、铜等有色金属价格位于90%-98%的高分位水平，其中国际铜/铝价格上周环比分别回落2%/0.8%；库存方面，上周铝库存回落2%，铜库存回落1%至2013年以来52%的分位数水平。4）黑色金属：螺纹钢/线材价格上周回落0.6%/1.1%；库存方面，螺纹钢库存周环比回落4.4%、绝对水平回落至48%左右的分位数水平；5）基础化工品价格涨跌互现，聚乙烯/氯化钾4月至今均价环比回落0.9%/0.4%，而尿素价格4月至今均价环比上行4.3%。
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农林牧渔：猪价月均环比小幅上涨，生猪养殖利润回升。1）猪肉价格4月至今月均环比回小幅上涨0.3%，上周环比边际回落0.1%，生猪养殖利润周环比回落9.3%，而4月至今环比回升超1成。2）粮价边际回升，4月至今小麦/榆木价格环比回升0.2%/0.3%。
上周重要数据：
3月制造业PMI较2月的50.2%回升至50.5%、高于彭博一致预期的50.4%；非制造业商务活动指数亦回升至50.8%，高于彭博一致预期的50.6%。整体而言，3月制造业PMI在荣枯线以上进一步上行，但略低于季节性水平（16-24年、除2020年均值为51%），分项中呈现生产强，价格弱，行业“新旧”分化加剧——生产指数高位上行至52.5%，新订单指数亦从51.1%上行至51.8%，强于新出口订单的回升幅度，或显示外需的拉动效果有所放缓，购进价格及出厂价格均回落至荣枯线以下，或部分受到全球油价下行的拖累。
上周重要事件：
（1）4月3日，证监会召开深化资本市场投融资综合改革民营科技企业座谈会。证监会主席吴清，集成电路、新能源汽车、智能制造、新材料、商业航天、网络经济等不同领域的民营科技企业代表参与。吴清强调，民营经济是国民经济的重要组成部分，是推动科技创新的重要力量。大力支持民营经济发展，既是资本市场服务实体经济的内在要求，也是加快培育高质量上市公司和促进资本市场高质量发展的重要着力点。证监会将加快推进新一轮资本市场改革开放，进一步完善全链条全生命周期的多层次市场服务体系，加力支持优质民营企业做强做优做大。民营科技企业要积极利用资本市场转型升级、做优做强，更好回报投资者。
（2）4月4日，国务院关税税则委员会、商务部等宣布对原产于美国的进口商品加征关税等反制措施。2025年4月2日，美国政府宣布对中国输美商品征收“对等关税”，自2025年4月10日12时01分起，国务院关税税则委员会对原产于美国的进口商品加征关税。对原产于美国的所有进口商品，在现行适用关税税率基础上加征34%关税，现行保税、减免税政策不变，此次加征的关税不予减免。2025年4月10日12时01分之前，货物已从启运地启运，并于2025年4月10日12时01分至2025年5月13日24时进口的，不加征关税。商务部将斯凯迪奥公司等11家美国实体列入不可靠实体清单、高点航空技术公司等16家美国实体列入出口管制管控名单；海关总署暂停6家美国企业产品输华资质。
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