【华泰宏观】3月新增社融为何超预期?

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数据快评：3月新增人民币贷款与新增社融均超市场预期，主要由于政府债与企业短期贷款同比明显多增，以及居民中长期贷款同比转增，而企业债净融资同比少增，显示财政继续前置发力、居民地产需求有所企稳、以及债市调整下企业融资从债市转向贷款。简单测算显示，3月M2、社融余额偏离趋势值分别较2月的3.1%、1.4%收窄至2.3%、0.8%。3月M2同比增速持平于2月的7%（彭博一致预期7.1%），部分受非银存款同比少增拖累。3月M1同比增速从2月的0.1%回升至1.6%（彭博一致预期0.3%），可能由于地方债务置换改善广义财政部门现金流、以及居民储蓄部分回归活期存款。

3月新增人民币贷款3.64万亿元（彭博一致预期3.05万亿元），同比多增5,500亿元；3月新增社融5.89万亿元（彭博一致预期4.93万亿元），同比多增1.05万亿元。由此，3月社融同比增速从2月的8.2%回升至8.4%，季调后月环比折年增速持平于2月的10.1%。从社融分项看，3月政府债净融资和新增企业短期贷款为新增社融的1.4倍，而企业债净融资同比少增5,142亿元，为3月新增社融的最大拖累项。此外，3月新发放企业贷款加权平均利率环比持平于2月的3.3%，低于去年同期45个基点；个人住房贷款利率环比持平于3.1%，低于去年同期60个基点。

分析结论：3月新增社融超预期，主要由于财政政策前置发力、以及居民地产需求有所企稳。鉴于4月以来美国对华大幅加征关税，往前主要关注财政政策能否继续前置发力，以及货币政策是否有进一步的宽松。考虑美国加征关税的影响可能在4月之后开始显现，企业盈利可能受到新一轮冲击。往前看，关注财政政策能否继续发力，以及是否有进一步的增量政策。同时，货币政策能否进一步宽松，何时出台定向金融工具等结构性货币政策亦值得关注。

具体分项数据分析如下：

1）3月M1同比增速从2月的0.1%上行至1.6%，可能主要受益于地方债务置换、以及居民增持活期存款。3月M1同比增速从2月的0.1%明显上行至1.6%（彭博一致预期0.3%），而月环比（非年化）增速从2月的0.1%加快至0.4%（图表8）。年初至今，地方置换债已累计发行1.54万亿元，或将带动广义政府部门现金流状况边际改善；而3月PPI同比降幅小幅走阔至2.5%，反映企业盈利或仍偏弱。此外，3月股市成交有所降温，债市调整下部分资管产品表现欠佳，可能导致居民储蓄部分回流活期存款。

M2同比增速持平于2月的7%，低于彭博一致预期的7.1%，其中非银存款同比大幅少增拖累M2同比。具体看，3月M2同比增速持平于2月的7%，经季节性调整后，3月M2月环比（非年化）增速较2月的0.7%小幅放缓至0.6%（图表7）。3月M2余额偏离趋势值2.3%，偏离程度较2月的3.1%有所收窄。3月人民币存款余额环比增加4.25万亿元，同比少增5,500亿元，其中企业存款与居民存款同比分别多增7,675、2,600亿元，而非银机构存款同比大幅少增1.26万亿元，可能与居民储蓄从资管产品回流存款有关。另一方面，3月财政存款余额环比减少7,710亿元，同比仅小幅少增49亿元，显示财政资金拨付仍待提速。低基数下，财政存款同比增速从2月的14.9%进一步上行至16.9%。

2）3月新增人民币贷款3.64万亿（彭博一致预期3.05万亿元），同比多增5500亿。由此，3月人民币贷款余额同比增速自2月的7.3%小幅上行至7.4%。分项看，3月居民短期、中长期贷款余额分别环比上升4,841、5,047亿元，其中居民短期贷款同比少增67亿元，而居民中长期贷款同比多增531亿元，显示居民地产需求有所企稳。3月企业短期、中长期贷款分别环比增加1.44、1.58万亿元，其中企业短期贷款同比明显多增4,600亿元，而中长期贷款同比小幅少增200亿元，而票据融资环比减少1,986亿元，同比少减514亿元，显示银行贷款冲量需求有所缓解。

3）3月新增社融为5.89万亿元（彭博一致预期4.93万亿元），同比多增1.05万亿元。从贷款以外的分项看（图表6），3月包括信托贷款、委托贷款与银行未贴现承兑汇票在内的非标资产月环比增加3,705亿元，同比少增63亿元，主要由于信托贷款同比少增。3月政府债净发行1.48万亿元，同比多增1.02万亿元，显示财政政策继续前置发力。另一方面，3月企业债余额环比下降905亿元，同比少增5,142亿元，主要反映债市调整对企业融资的拖累。

• 文章来源

  本文摘自2025年4月13日发布的《3月新增社融为何超预期?》

  常慧丽 研究员  PhD SAC No. S0570520110002 | SFC BJC906

  易峘 研究员 SAC S0570520100005 | SFC AMH263

  王洺硕 联系人 PhD SAC No. S0570123070085| SFC BUP051

  
  

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