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1 公司概况与市场地位

中国太平保险控股有限公司（00966.HK）是中国领先的综合保险集团之一，总部位于香港，为央企背景的国际化金融保险服务商。公司通过旗下子公司提供全面的保险产品和服务，包括人寿保险、财产保险、再保险及资产管理等，业务网络覆盖中国内地、香港、澳门、新加坡等多个市场。根据最新市场数据，中国太平当前港股市值约444亿港元，在港股保险行业中排名第8位。

2024年，中国太平展现了强劲的业务复苏态势和显著的转型成效。公司全年实现归母净利润84.3亿港元，同比增长36.2%，其中下半年增速更是高达148%。在行业深度调整的背景下，公司通过坚定推进“报行合一”政策和分红险转型战略，实现了新业务价值(NBV)的爆发式增长，人民币口径下同比大增94.2%。同时，公司财险与再保险业务也呈现全面向好态势，盈利能力显著提升。基于资负两端共振改善的良好局面，多家主流投行近期密集上调公司评级与目标价，一致看好其估值修复潜力。

2 核心业务分析

2.1 寿险业务：价值驱动成长

中国太平的寿险业务在2024年实现了历史性的价值突破，成为集团整体业绩增长的核心引擎。公司全年新业务价值(NBV)在可比口径下达到142.7亿港元，同比大增90.0%（人民币口径增长94.2%），创下历史新高。这一成绩主要得益于公司坚定贯彻 “报行合一”政策 带来的结构性改善，推动新业务价值率(NBVM)同比大幅提升16.6个百分点至32.5%。

在产品转型方面，中国太平展现出行业领先的战略执行力。公司自2024年起全面推进分红险转型，截至2025年一季度，个险和银保渠道的分红险占比已分别高达98.9%和88.6%，远高于行业平均水平。这种产品结构的战略性调整显著降低了公司的负债成本压力，提高了长期盈利能力的可持续性。值得注意的是，公司新业务合同服务边际(CSM)在人民币口径下同比增长20.7%，表明新保单的盈利性正持续提升。

渠道改革方面，中国太平采取了“提质增效”的双轨策略。一方面，公司主动优化代理人队伍规模，2024年末代理人数量为22.6万人，较上年精简3.7%；另一方面，通过专业化培训与产能提升计划，代理人人均产能大幅提升34.8%，月均期缴保费达到16，628元，同比增长15.4%。在银保渠道，公司通过优化佣金结构，实现了价值率的跨越式提升，银保渠道NBVM同比大增26.7个百分点至32.6%，带动该渠道NBV同比飙升400.2%。

2.2 财险与再保险：承保盈利改善

中国太平的财产保险业务在2024年迎来盈利拐点，展现出强劲的复苏势头。境内财险业务全年实现净利润8.04亿港元，同比激增831.0%，这一惊人增长主要源于承保效益改善和投资表现回暖的双重驱动。公司财险综合成本率(COR)优化0.3个百分点至98.1%，持续优于行业平均水平，反映出公司在风险定价与成本管控方面的显著成效。

从细分业务来看，太平财险实现了全面均衡的发展。全年原保费收入同比增长2.7%至333.87亿港元，其中车险、水险和非水险分别增长2.2%、11.9%和3.1%。特别值得注意的是，非车险业务表现亮眼，保费同比增长4.8%，占比提升0.4个百分点至36.7%，新能源车险保费更是实现35.4%的高速增长，业务结构持续优化
。境外财险方面，太平新加坡财险表现尤为突出，保险服务业绩同比增长70.9%至10.7亿港元，综合成本率保持在87.8%的优异水平。

再保险业务同样交出超预期的成绩单，全年保险服务业绩同比大增102.7%至5.8亿港元，综合成本率显著优化2.9个百分点至92.7%。这一改善主要源于公司积极把握再保险市场机遇，持续调整业务结构，非寿险中非财产险保费占比提升2个百分点至36%，优化了业务组合的风险收益特征。

2.3 投资业务：弹性与收益兼备

2024年中国太平的投资业务表现令人瞩目，成为拉动集团业绩增长的重要力量。公司全年实现总投资收益665.4亿港元，同比大增98.2%，推动总投资收益率提升1.91个百分点至4.57%。更值得关注的是，综合投资收益率高达10.32%，同比提升5.31个百分点，主要得益于OCI债券浮盈以及高股息权益策略带来的投资收益增厚。

在资产配置策略上，中国太平展现出前瞻性的布局能力。针对境内利率下行环境，公司近几年持续择机加大长久期债券配置，稳固长期收益基础。在权益投资方面，公司采取“双轨策略”：一方面持续配置高股息股票，稳定投资收益基础，2024年末FVOCI股票在权益投资中占比同比提升16.8个百分点至36.6%；另一方面加大科技成长股配置，追求长期超额收益。港股投资表现尤为亮眼，综合投资收益率达27.65%，跑赢恒生含息指数4.73个百分点。

资产管理业务也实现了扭亏为盈的华丽转身，全年净利润达5.4亿港元。这一转变主要源于管理费收入同比增长9.0%至30.0亿港元，以及有效的成本管控措施。截至2024年末，公司管理资产规模达2.58万亿港元，较上年增长5.9%。

3 财务表现解读

中国太平2024年财务业绩呈现出全方位的质量提升，核心指标表现亮眼。下表总结了公司关键财务指标的表现：

表：中国太平2024年关键财务指标表现

在盈利结构上，中国太平各业务板块呈现全面开花的良好态势。寿险业务净利润同比增长11.6%至105.0亿港元，主要受益于费差、死差持续优化和利差提升。境内财险净利润激增831.0%至8.04亿港元，再保险业务净利润也大增187.5%至9.6亿港元。资产管理业务从2023年的亏损状态成功扭亏为盈，实现净利润5.4亿港元。

价值增长方面，尽管公司主动下调了投资回报假设（长期投资回报率从4.5%下调至4.0%，风险贴现率从9.0%下调至8.5%），但集团归母内含价值在可比口径下仍实现12.9%的健康增长。这一调整虽然短期使EV账面值承压，却显著提升了内含价值的可信度与稳健性，为未来估值重估奠定了坚实基础。

资产质量方面，公司保险资金投资组合规模达1.56万亿港元，较年初增长15.8%，资产质量持续优化。合同服务边际(CSM)余额在人民币口径下较上年末增长0.5%至1916亿元，提供了稳定的利润释放来源。

4 核心投资亮点

基于对中国太平业务模式、财务表现和行业趋势的深入分析，我们总结出以下核心投资亮点：

• 分红险转型的先发优势：中国太平在分红险转型方面展现出行业领先的执行力。截至2025年1-2月，公司个险和银保渠道的分红险长险新单保费占比已分别高达89.8%和88.6%，显著领先于主要竞争对手
  。这种产品结构转型具有深远的战略意义：一方面，分红险占比提升能有效降低公司的刚性负债成本，减轻利差损压力；另一方面，它增强了公司在低利率环境下的经营韧性，提高了长期盈利能力的安全边际。随着行业向分红险、万能险等新型产品转型的大趋势确立，中国太平的先发优势有望转化为持续的价值创造能力。

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• 渠道改革与价值率提升：中国太平通过坚定推行“报行合一”政策，实现了业务品质的飞跃式提升。这一政策的核心在于规范手续费和佣金支付，促使渠道费用合理化。效果最为显著的是银保渠道，NBVM同比大幅提升26.7个百分点至32.6%，甚至超越了个险渠道的32.6%。在代理人渠道，公司通过“提质减量”策略，在人力规模精简3.7%的情况下，实现了人均产能34.8%的提升。这种渠道效率的全面改善具有可持续性，预计将继续推动公司价值率中枢上行，为新业务价值增长提供持续动能。

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• 投资弹性与利率企稳：中国太平在投资端展现出显著的业绩弹性。2024年综合投资收益率高达10.32%，显著优于行业平均水平。公司在资产配置上采取“固收打底、权益增强”策略：固收投资方面，通过择机配置长久期债券锁定较高收益；权益投资方面，高股息策略与成长股投资相结合，2024年港股投资收益率达27.65%，跑赢基准指数4.73个百分点。展望2025年，随着10年期国债收益率从年初低点累计上行14.31BP至1.8183%（截至3月25日），公司净资产有望获得显著提振。同时，FVOCI债券浮盈储备（综合收益率高达10.32%）为未来利润释放提供了充足的缓冲垫。

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• 极度低估的估值水平：当前中国太平的交易价格对应2025年PEV仅为0.20-0.24倍，处于历史56%分位水平，但仍显著低于同业平均估值。这一估值水平与公司基本面的显著改善形成了巨大背离。多家机构给予的目标价（16.14-18.05港元）隐含35%-50%的上涨空间。同时，公司股息率已达3.4%，且2024年每股分红增长16.7%，提供了可观的安全边际。考虑到公司EV可信度因假设调整而提升，估值修复动能强劲。

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5 风险提示

尽管中国太平基本面改善显著，投资价值突出，投资者仍需关注以下潜在风险因素：

• 负债端转型风险：分红险转型过程中可能面临销售短期承压的风险。虽然长期有利于降低负债成本，但客户接受新产品需要时间，可能导致新单保费增速阶段性放缓。此外，“报行合一”政策的执行力度可能因市场竞争而出现松动，进而影响价值率的持续提升。代理人产能提升已进入较高基数阶段，未来进一步大幅提升的空间可能受限。

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• 资产端市场波动：中国太平权益投资占比较高，使得公司投资业绩对资本市场波动较为敏感。若股市出现大幅回调，可能对公司总投资收益和净资产产生显著冲击。同时，长端利率若再度大幅下行（如跌破1.5%），将加大固收类资产配置压力，并可能引发市场对利差损风险的担忧。尽管公司通过OCI债券浮盈储备提供了一定缓冲，但在极端市场环境下仍可能面临压力。

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• 外部环境不确定性：保险行业面临监管政策持续收紧的可能性，包括产品设计、销售规范、资本金要求等方面的新规，可能增加公司合规成本。宏观经济复苏不及预期也可能影响保险需求复苏节奏，尤其是高价值率长期保障型产品的销售。此外，香港及国际业务面临的地缘政治风险和汇率波动风险也不容忽视。

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6 估值与投资建议

综合对中国太平基本面、成长前景和风险因素的分析，我们采用内含价值法对公司进行估值评估：

盈利预测：基于公司寿险转型成效、财险COR持续优化及投资端弹性，我们预测中国太平2025-2027年归母净利润分别为93.3亿、103.7亿和118.8亿港元，对应年复合增长率约12.1%。2025年一季度太平人寿净利润已实现87.5%的同比增长，为全年盈利目标达成奠定了坚实基础。

• 估值锚定：参考行业内可比公司估值水平，结合中国太平自身业务特质和增长前景，我们认为公司合理估值区间为2025年0.30-0.35倍PEV。这一倍数较当前0.20-0.24倍PEV的交易区间具有显著提升空间。

• 目标价设定：综合各主流投行估值结果（国泰君安：18.05港元；中金：17.30港元；中信建投：16.14港元；广发证券：16.32港元；星展：17.00港元），我们取中位数目标价17.00港元，对应2025年0.32倍PEV，较当前股价存在约40%上行空间。

表：主流投行对中国太平目标价及评级汇总

投资有风险，入市须谨慎！

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