投资与并购 | 跨境换股，未来可期

宋瑞秋，金杜律师事务所合伙人，主要执业领域为私募基金设立及投资、境外资本境内投资、境内企业境外投资。

张毅，金杜律师事务所（中国区）管委会主席。主要执业领域为私募基金设立及投资、购并、企业重组及国内外上市、中国企业“走出去”的跨国购并等方面。

“上市公司海外投资并购的架构比较”是一个有趣的课题，并购基金作为二传手经常是个不可或缺的环节。而最能满足上市公司和并购基金双方商业需求的方式是上市公司持有海外项目公司的股权，而并购基金境内持有上市公司的股份。每当宋律师讲演到这里，总有客户问，那可以考虑换股么？是啊，不论是出于过钱现金安排的复杂程度，还是税负等方面的考量，“跨境换股”作为支付对价的方式，对各路投资人都有着巨大的诱惑。可是，这真的可行么？

“跨境换股”首现于《关于外国投资者并购境内企业的规定》（“10号文”）[1]，简单说就是境内公司（作为买方）用自身的股权作为对价收购境外目标公司的股权，最终，境内公司变成境外目标公司的股东，而境外目标公司的股东（作为卖方）成为境内公司的股东。

用股权作为支付对价并不难理解，境内交易很早就开放了这个选项。为什么跨境换股就偏偏如此艰难呢？难就难在“跨境”这两个字上！

目前，外国投资者可以使用境内公司股权出资设立或变更外商投资企业[2]。但如果外国投资者想要以境外公司股权作为对价，则该境外公司必须是境外上市公司或符合10号文规定的特殊目的公司[3]，同时需报送商务部审批。而在实践中，自2006年10号文生效以来，商务部批复的跨境换股案例极度罕见。

虽然罕见，但并不代表没有可能性，宋律师有点倔强，市场上获得商务部审批的案例成功的奥秘是什么呢？

经过调查，主要案例有：境内国资地产上市公司收购香港地产上市公司，属于国资委下属企业收购境外上市公司；还有，某国资航天集团收购某卢森堡非上市公司，虽然目标公司是境外非上市公司，但此次交易的境内外各方穿透来看均属于国资，被定性为国企内部资产整合；以及，某国有上市酒店集团收购某知名互联网旅游公司，此交易大部分仍为现金收购，跨境换股的比例仅占4.5%左右，且某知名互联网旅游公司被某国有上市酒店集团私有化之前是纳斯达克上市公司，具有公允估值。

我们可以发现上述成功案例均为个案，总结起来有几个特点：

• 国资背景；

• 境外标的公司是上市公司可以定价。

但这些案例对于真正的外国投资者或者一般的民企是否有参照性或有可复制性尚需打个问号。

即便如此，宋律师对“跨境换股”未来可批量实现的可能性还是非常乐观的。《外商投资企业设立及变更备案管理暂行办法》已经生效，跨境换股的监管从审批制变为备案制；明年生效的《外商投资法》从法律层面上解除了外国投资者以股权出资的限制；《关于修改〈外国投资者对上市公司战略投资管理办法〉的决定（征求意见稿）》草案》删除了跨境换股中“境外标的公司”必须为境外上市公司或者特殊目标公司的要求，扩大了跨境换股中境外公司的范围，为后续以境外非上市公司的股权进行跨境换股提供了可能。

我国新一轮对外开放已拉开序幕，面对更加开放和市场化的外资监管态度，我们期待终有一天“跨境换股”将不再只是少数人的狂欢。

未完待续

张毅 合伙人

宋瑞秋 合伙人

郑辉 合伙人

董宇霆 顾问

金欣 资深律师

吴文渊 资深律师

章程 主办律师

叶诗倩 主办律师

张艺昕 主办律师

张聪 律师

陈天娇 律师助理