投资要点
基础软件平台自主可控，构成公司核心竞争力
公司是国内较早从事遥感及北斗导航卫星应用技术开发及服务的企业之一，形成了“核心软件平台+行业应用+数据服务”稳定的商业模式，其中，自有基础软件平台构成了公司的核心竞争力。
由于基础平台的技术复杂程度高，需要长时间的研发投入和持续更新，因此公司依靠遥感图像处理基础软件平台PIE在行业应用系统开发领域形成了较高的进入壁垒，在享受国产替代化红利的同时，可以依靠平台优势实现对下游卫星行业应用领域的持续深耕。
系统设计开发经验丰富，卫星遥感商业化可期
公司依托自有基础软件平台，根据行业用户需求，为其提供系统设计开发业务，其是公司收入的第一大来源，主要集中于特殊区域环境领域系统咨询设计以及遥感应用系统开发领域。
为适应信息化战争的发展需要，特殊区域环境保障能力建设已经成为新一轮国防建设的重点，众多特殊区域环境领域项目将陆续落地，对公司未来发展将起到持续促进作用。
在遥感行业应用系统领域，与同行业公司相比，公司拥有在多个行业累计的丰富经验，通过归纳提炼各个行业的共性需求，公司构建可复用、系列化的行业应用插件集与算法池，极大改善了行业应用系统技术开发的效率与成本。
同时，公司不断创新卫星应用及服务新模式，基于自有基础软件平台及其衍生产品，大力发展数据分析应用服务。未来，在国家产业支持政策持续落地以及小卫星组网、可重复使用火箭等技术日趋成熟的背景下，公司有望受益于遥感数据商业化应用和增值服务的发展。
投资建议
我们预计公司2019至2021年的营业收入分别为5.55亿元、7.15亿元、8.98亿元；归母净利润分别为8426.80万元、1.10亿元、1.38亿元；EPS分别为0.51元、0.66元、0.83元。
风险提示
（1）公司技术与产品研发进程不及预期。
（2）单一客户收入占当期营业收入的比重较大的风险。
（3）公司现金流不能支持未来公司运营的风险。
一、深耕卫星应用服务领域，营业收入快速增长
1.1专注于卫星应用业务，与行业共成长
北京航天宏图信息技术股份有限公司（以下简称公司）成立于2008年，是国内领先的遥感和北斗导航卫星应用服务商，致力于卫星应用软件国产化和卫星应用产业化，研发并掌握了具有完全自主知识产权的基础软件平台和核心技术，依托平台为政府、军队、企业提供系统设计开发和数据分析应用服务。
我国卫星应用行业整体上可分为应用技术初步研究阶段（2008年前）、行业应用产业化阶段（2008年-2017年）、大众化应用阶段（2017年后）三大阶段。在此背景下，公司专注于卫星应用业务，不断提升技术水平，促进并积极引领卫星在各行业的产业化应用以及面对大众的商业化服务。公司业务演变过程如下：
股权结构方面，截至招股说明书签署之日，王宇翔与张燕是公司的共同控股股东、实际控制人，二人系夫妻关系，合计直接持有航天宏图32.24%的股权，并通过航星盈创控制航天宏图20.08%的股权。公司共计有16家控股子公司，分布于甘肃、河北、云南、广东、浙江等15个省份，均是为了面向当地的政府机构或部队客户推广公司应用解决方案、快速响应各地区客户需求、维护客户关系、提高在当地的服务能力而设立。目前，各子公司处于设立或业务发展初期，暂未能实现大规模业务收入。
1.2公司处于扩张期，营业收入增长迅速
公司业务包含自有软件销售、系统设计开发以及数据分析应用服务三大类。其中，系统设计开发是公司营收占比最高的业务。2018年，公司系统设计开发业务的营业收入为3.64亿元，在全年营业收入中的占比为85.91%，具体产品及服务情况如下表所示：
近五年来，公司营业收入保持高速增长，复合增长率为51.47%。公司归母净利润五年内年均复合增长率为36.27%，其增速低于营业收入增速的主要原因为，公司处于扩张期，销售费用与管理费用增速较快。2015年，公司归母净利润出现大幅下滑，主要是由于当期股份支付产生管理费用6825万元。
分业务来看，系统设计开发业务是公司营业收入增长的主要推动力。公司三项主营业务中，自有软件销售业务与系统设计开发业务的毛利率水平较为稳定，数据分析应用服务的毛利率水平较2015前出现下滑的主要原因为，随着数据分析应用服务的发展及商业客户的增加，公司需要增加自行购置的数据，从而出现该业务毛利率下降的情况。
二、以自有基础软件平台为基，促下游行业应用发展
公司作为国内较早从事遥感及北斗导航卫星应用技术开发及服务的企业之一，已形成“核心软件平台+行业应用+数据服务”稳定的商业模式，在基础软件平台、遥感行业应用与服务领域具有很强的市场竞争能力。
2.1基础软件平台：自主知识产权，核心竞争力所在
2.1.1技术水平领先，成功构建进入壁垒
卫星应用行业的规模化与产业化离不开卫星数据处理技术的进步，而卫星数据处理领域的竞争主要体现在卫星应用基础软件平台的研发上。遥感卫星应用基础软件平台开发投入大、技术复杂、更新迭代快、专业门槛高，目前全球仅有少数几家参与基础平台竞争。公司自成立以来就专注于基础软件平台开发，至今已拥有具有完全自主知识产权、技术水平整体达到国际领先水平的基础软件平台，成为遥感应用基础软件平台市场最强有力的竞争者之一。
公司通过航天宏图研究院进行基础软件研发升级及核心技术攻关，研发并掌握了具有完全自主知识产权的遥感图像处理基础软件平台PIE和北斗地图导航基础软件平台PIE-Map。公司招股说明书显示，2018年，公司自有软件销售收入为1990.57万元，在当年营业收入中的占比为4.70%；公司自有软件销售业务近8成收入来自于遥感图像处理基础软件平台PIE。2017年，PIE入选中央国家机关软件协议供货清单，是遥感类唯一入选的产品。2019年，经中国测绘学会组织的以院士专家为主的鉴定委员会评审鉴定，公司依托PIE平台研发的国产自主高分遥感处理系统研制与应用技术上整体达到了国际先进水平，在基于相位一致性的异源影像匹配、区域网平差匀色技术方面达到了国际领先水平。
虽然遥感图像处理基础软件平台PIE在公司营收中的占比较低，但是其在公司的“核心软件平台+行业应用+数据服务”商业模式中处于关键地位：公司基于基础平台，结合行业用户需求，为其提供系统设计开发和数据分析应用服务；同时，也能为其他从事遥感应用的相关机构或个人构建业务应用系统，与公司建立密切的合作关系，从而促进公司可持续发展。此外，通过为用户构建基于PIE的业务系统，可以使其对公司基础软件平台具有较强的依赖性：由于基础平台的技术复杂程度高，需要长时间的研发投入和持续更新，竞争对手短时间内在技术能力和业务稳定性上难以达到用户的使用要求，因此公司依靠遥感图像处理基础软件平台PIE在行业应用系统开发领域形成了较高的进入壁垒。
2.1.2具有五大竞争优势，进口替代空间广阔
以ENVI、PCI为代表的国外遥感软件都从二十世纪70、80 年代开始起步研制并迅速推出推广，早在二十世纪90年代就已开始进入中国市场，获得了较高的市场份额。我国自2000年左右才开始遥感软件产品研制工作，但主要用于科研目的。2010年后，这些软件产品并未得到持续更新发展及投入商业化应用。公司从2008年开始研制遥感图像处理软件PIE，经过11年发展，PIE已发展到5.0版本，形成了一套集光学、雷达、高光谱、无人机等多源遥感影像处理和智能信息提取于一体的国产自主高分遥感处理平台。该平台具有在CPU/GPU内存内全流程逻辑处理多源遥感影像数据的能力，支持陆地、海洋、气象等多源异构卫星影像数据的全流程一体化快速处理。
目前，在国内遥感应用基础软件平台展开竞争的主要国外产品包括美国Harris公司的ENVI、美国ESRI公司的ArcGIS以及加拿大PCI公司的PCI Geomatica等。
2016年至2018年，公司自有软件销售收入分别为2160.74万元、483.68万元、1990.57万元，与PCI 软件产品在中国大陆地区的销售金额接近，但是空间信息类的非专用遥感软件ArcGIS以约30%的市场份额占据了国内GIS领域的第二位，公司与其相比销售收入差距较大。随着鼓励卫星应用软件国产化的产业政策逐渐落地，国产遥感图像处理基础软件领域有望实现进口替代。与国外遥感软件相比，公司基础软件具有自主数据源优势、信息安全监管政策和软件国产化优势、性价比优势、定制开发优势以及本地化服务优势五大竞争优势。
PIE软件的主要竞争劣势是，受我国卫星应用产业整体发展水平的影响，产品在2014年才开始逐步推出市场，推出时间比国外同类产品晚15-20年。鉴于此，公司从2016年起，每年面向国内高校、院所以及企业开展200-300场技术推广培训，以进一步扩大基础软件使用人群，培养用户的使用习惯，为后续进一步提高产品销量进行前期铺垫。
2.2系统设计开发：收入主要来源，发展前景广阔
公司依托自有基础软件平台，根据行业用户需求，为其提供行业应用系统开发和信息化系统咨询设计服务。按业务类别，系统设计开发业务分为系统咨询设计、遥感行业应用系统开发以及北斗行业应用系统开发，各项业务的营业收入如下。可以看到，公司系统设计开发收入来源主要为系统咨询设计业务和遥感行业应用系统业务。
2.2.1系统咨询设计业务增长迅速
公司依托自有基础软件、核心技术以及丰富的行业应用系统开发经验，为用户提供信息系统的咨询设计，咨询设计内容主要包括功能需求策划、软件系统规划、软件系统标准规范确定、软件系统部署及运维等。
2016至2018年，公司向航天科工系客户收取的系统咨询设计服务收入分别为7055.39万元、3500.86万元以及21583.72万元，在公司当期系统咨询设计服务收入中的占比分别为95.10%、96.81%以及99.97%。因此，公司向航天科工系客户所提供服务基本可以反映公司系统咨询设计服务的整体情况，具体分类情况如下表所示：
特殊区域环境领域系统咨询设计主要包括保障有关部门涉及的气象、海洋、测绘、遥感处理、导航定位等专业信息化系统设计；遥感和导航多星地面应用系统咨询设计主要包括民用空间基础设施中气象、海洋、陆地观测系列卫星地面应用系统设计；其他领域信息化系统咨询设计主要包括生态环境、民政减灾、电子政务、智慧园区等通用信息化工程系统设计。
可以看到，公司系统咨询设计业务近三年来的大幅波动主要来源于特殊区域环境领域系统咨询设计业务的收入变动，其波动原因主要在于：2016年为“十二五”规划收官之年，“十二五”规划中尚未落地的项目在2016年陆续落地；2017年，受有关部门编制体制改革的影响，相关建设项目进展放缓，公司完成的项目主要为可行性研究论证，工程初步设计工作未全面展开，导致相关咨询设计业务收入较少；2018年，随着编制体制改革的持续进行，随之而来的特殊区域环境建设项目设计工作相继启动。
为适应信息化战争的发展需要，特殊区域环境保障能力建设已经成为新一轮国防建设的重点，众多特殊区域环境领域项目将陆续落地。鉴于国家对特殊区域环境保障和遥感卫星发射领域的重大需求，未来，公司在特殊区域环境领域的系统咨询设计业务具有一定持续性。
除特殊区域环境领域系统咨询设计外，公司系统咨询设计业务还包括遥感和导航多星地面应用系统咨询设计。该项目收入主要来源于遥感领域，受益于国家持续推动卫星应用产业化发展，公司该项业务收入逐年增加。公司在政府建设民用遥感卫星地面应用系统设计领域处于绝对领先地位。2008年至2018年，我国共发射30颗民用遥感卫星，公司参与了其中23颗卫星地面系统或者应用系统的设计工作，占比为 76.67%。
同时，根据《国家民用空间基础设施中长期发展规划（2015-2025）》，我国将重点发展陆地观测、海洋观测、大气观测三个系列，构建由七个星座及三类专题卫星组成的遥感卫星系统。目前，政府已经立项并计划未来发射的民用遥感卫星数量是34颗，公司已参与了其中33颗卫星的地面应用系统设计工作，占比97.06%。
虽然公司地面应用系统咨询设计收入的体量仍显不足，但是通过承担国家重大科技专项高分辨率对地观测系统的先期攻关和系统研制任务，公司搭建了高分影像数据生产线，用于解决高分1号、2号、3号、4号、5号等多颗卫星数据自动化、流程化处理，提供土地利用与土地覆盖、地质矿产勘查、海上溢油监测、台风定位定强、水土保持监管、灾情实物量精准评估等上百种行业专题信息产品，推动了高分系列卫星在国土、气象、海洋、水利、地震、民政减灾等10多个的行业示范应用。公司在多个行业累计的丰富经验使其能够敏锐捕捉到客户的需求，并根据客户反馈对基础平台及行业应用系统进行持续完善，进行有针对性技术研发，保持技术领先优势。
2.2.2遥感应用系统开发经验丰富
公司基于自有基础软件平台PIE，根据用户需求，融合遥感信息与行业数据，开展卫星行业应用个性化定制开发，为用户开发业务应用模块，提供成熟的行业应用系统和解决方案。与国内同行业公司相比，公司用户覆盖气象、海洋、自然资源、生态环境、应急管理、农业农村、水利、住房建设等十多个行业，以及战区、军种、部队等国防单位，业务范围覆盖全国30多个省、市（自治区）。
公司基于自主开发的基础平台，归纳提炼各个行业的共性需求，拥有数百个适用于各个区域和行业的遥感处理与分析的核心算法，构建了可复用、系列化的行业应用插件集与算法池，能够快速研发行业应用系统，极大提高了行业应用系统开发的效率，技术开发的边际成本显著降低。与同行业可比公司相比，公司系统设计开发业务的毛利率较为稳定，且高于同行业可比公司类似业务的毛利率。
在遥感应用系统开发项目的未来前景上，遥感卫星的分辨率高低是影响其下游应用拓展的重要因素。遥感卫星的分辨率可以分为空间分辨率、时间分辨率和光谱分辨率，目前，我国遥感卫星在空间分辨率上基本能够达到要求，在时间分辨率与光谱分辨率上仍有较大的提升空间。现阶段，主要卫星数据运营公司将提高时间分辨率作为未来主要的发展方向：时间分辨率即卫星重访周期，指在同一区域进行相邻 2 次观测的最小时间间隔，增加遥感卫星的星座组网数量可显著提高其时间分辨率；过去，受制于火箭发射能力和成本限制，遥感卫星星座组网数量较低，达不到高时间分辨率的要求；未来，政策支持叠加技术革新，将促进我国遥感卫星进入密集发射期，为其规模化产业应用提供有利条件。
在国家产业支持政策方面，国家发改委、财政部、国防科工委联合印发的《国家民用空间基础设施中长期发展规划（2015-2025 年）》提出：“十三五”期间，卫星遥感领域将逐步形成高、中、低空间分辨率合理配置、多种观测技术优化组合的综合高效全球观测和数据获取能力。对此，我国加快实施高分辨率对地观测系统重大专项工程，仅2018年，就发射了高分一号02、03、04星，高分五号、高分六号和高分十一号等多颗高分卫星。同时，在国务院《关于创新重点领域投融资机制鼓励社会投资的指导意见》的引导下，商业投资的遥感卫星快速发展，开始探索实施商业化、市场化、产业化的运作模式。2016年起，中国遥感卫星发射量连续两年增速达到约100%。
在技术革新方面，小卫星组网技术日趋成熟，在发挥其研制周期、研制成本、发射成本方面具有的优势的同时，可大范围，多层次、全谱段地获得目标多源信息，从而向用户提供具有精确时间和空间参考的多要素融合处理的高可信度信息；同时，可重复使用火箭技术的逐渐成熟将大幅降低航天发射成本，显著提高小卫星的发射性价比，为大批量、高效率地进行小卫星组网奠定了坚实的基础。
目前，卫星遥感领域的主要客户为军方和政府，卫星遥感正处于从研究试验到规模化应用的阶段。未来，高时间分辨率遥感技术将与高空间、高光谱遥感技术相结合，预计到2020年，卫星遥感在防灾减灾、环境监测、城乡规划、资源勘探、精准农业等领域的应用将大为深化，基于遥感数据的商业化应用和增值服务也将得到发展。截至招股书签署日，公司的非系统咨询设计业务在手订单金额为4.55亿元，相较于2018年6月底的非系统咨询设计业务在手订单1.49亿元，增长了205.37%。
2.3数据分析应用服务：创新服务模式，开辟应用市场
遥感数据具有空天大数据的特征，即体量巨大、种类繁多、动态多变、冗余模糊和高内在价值，只有实现海量数据的快速分析及信息提取，才能便捷化地为客户提供有效服务。随着近年来人工智能技术的迅猛发展，公司将计算机视觉、机器学习等人工智能学科中的先进方法与遥感图像分析技术相结合，推出 PIE-AI产品，在此基础上，公司衍生出数据服务业务，即依靠自主研发的基础软件平台PIE、多源信息融合处理及智能提取技术，对遥感影像、航摄影像、基础地理信息、气象水文信息进行提取、加工、解译、分析，为客户提供数据处理加工服务、监测分析服务以及信息挖掘服务。
卫星数据处理技术的发展促进了卫星应用新行业的产生与发展，如高空间分辨率技术可实现地物分类、目标提取与识别、变化监测；高光谱分别率技术可实现矿物成分及其丰度精确识别、农作物长势监测与品质评估、军事目标侦察、阵地与装备伪装识别；高时间分辨率技术可实现台风、暴雨、洪水等灾害天气的实时监测与预报。随着卫星新技术的发展，我国已在自然资源部、生态环境部、应急管理部、气象、海洋、水利等20多个政府部门及军队广泛开展行业应用示范，用于支撑政府精细化监管与科学决策、助力军队信息化建设。同时，《国家民用空间基础设施中长期发展规划2015-2025》、《“十三五”国家战略性新兴产业发展规划》、《关于加快推进“一带一路”空间信息走廊建设与应用的指导意见》等多项卫星应用发展规划要求推动卫星应用，面向防灾减灾、应急、海洋等领域需求，开展典型区域综合应用示范。
公司数据服务业务具备海量陆地资源、海洋、气象等空天大数据生产加工功能力，已在全国山洪灾害调查评价专项、国家生态红线监管工程、第三次国土资源调查等重大任务中得到应用。同时，公司不断创新卫星应用及服务新模式，基于华为云等公用计算设施环境，7×24小时为用户提供大气环境监测、农业种植决策、电力山火监测、风能发电资源评估等卫星应用服务。截至招股书签署日，公司已入围中国保险信息技术管理有限责任公司、中化现代农业有限公司等多家商业机构的遥感监测服务供应商名录，开始提供商业遥感监测分析服务。随着商业卫星应用市场不断成熟，公司也将进一步投入力量，积极拓展商业市场服务，公司数据服务业务未来发展前景较好。
三、公司面临的行业竞争
3.1基础软件平台领域：技术水平领先，具备国产替代实力
在遥感卫星应用基础软件平台领域，由于其开发投入大、技术复杂、更新迭代快、专业门槛高，目前，与公司在国内市场展开竞争的主要为美国Harris公司、加拿大PCI公司、美国ESRI公司等少数国外公司。国内公司，如易智瑞、世纪空间，分别为美国ESRI公司的ArcGIS产品与加拿大PCI公司的PCI Geomatica产品的代理商，并不拥有具有完全自主知识产权的基础软件平台。公司基础软件平台与主要竞品的对比如下：
总的来说，与国外遥感软件相比，公司基础软件具有自主数据源优势、信息安全监管政策和软件国产化优势、性价比优势、定制开发优势以及本地化服务优势。但是，受我国卫星应用产业整体发展水平的影响，产品在2014年才开始逐步推出市场，推出时间比国外同类产品晚15-20年，在用户使用数量、品牌影响力的竞争力有待提升。
3.2遥感细分行业：行业经验丰富，拥有系统开发优势
公司在遥感细分行业的直接竞争对手以及公司的竞争优劣势如下表所示。
中科星图股份有限公司公司成立于2006年，是由中国科学院电子学研究所投资的国有控股高新技术企业。主营业务是面向国防、政府、企业、大众等用户提供数字地球产品和技术开发服务，目前已推出第五代GEOVIS数字地球平台产品，向国防、自然资源、交通、应急、安全、环境、农业、林业、气象和海洋等行业领域提供新一代地理空间信息处理、承载、应用与服务的全方位解决方案。
中科星图作为中科院电子所实际控制的高科技企业，在国防领域开拓了众多客户，2018年其国防收入占主营业务收入的比例为57.58%。与其相比，公司有关部门客户的拓展滞后。同时，中科星图借助中国科学院得天独厚的人才优势和机制，在大数据技术、云计算及高性能计算技术、人工智能技术等方面拥有众多高端技术人才，使得其在应用端具有较好的呈现。
二十一世纪空间技术应用股份有限公司公司成立于2001年，是集遥感卫星测控、数据接收、产品生产、应用开发、综合服务于一体的空间技术应用及信息服务企业，主营业务为遥感卫星运行和数据获取服务、遥感和空间信息综合应用服务以及系统集成服务，可向国土资源管理、生态环境监测、资源调查统计、城市精细管理、应急响应领域提供支持与服务。由于世纪空间拥有自主运控的遥感卫星星座系统，与公司相比，其在数据获取方面具备独特优势。
与中科星图与世纪空间相比，公司在政府建设民用遥感卫星地面应用系统设计领域处于绝对领先地位：世纪空间主要承担北京一号、北京二号等商业遥感卫星地面应用系统设计，同类案例数量远不如公司；中科星图则未参与陆地观测、海洋观测、气象观测等遥感卫星地面应用系统设计。凭借在多个行业累计的丰富经验，公司能够归纳提炼各个行业的共性需求，构建可复用、系列化的行业应用插件集与算法池，极大提高了行业应用系统开发的效率，技术开发的边际成本显著降低。公司与遥感细分行业可比公司在财务指标上的对比情况如下：
四、投资要点
公司作为国内较早从事遥感及北斗导航卫星应用技术开发及服务的企业之一，形成了“核心软件平台+行业应用+数据服务”稳定的商业模式，其中，自有基础软件平台构成了公司的核心竞争力。
与国外遥感软件相比，公司基础软件具有自主数据源优势、信息安全监管政策和软件国产化优势、性价比优势、定制开发优势以及本地化服务优势五大竞争优势，具有进口替代空间。
公司在抢占国外厂商基础软件平台的市场份额的同时，通过为用户构建基于PIE的业务系统，公司能够持续拓展行业应用系统开发领域，并不断增强用户对其的依赖性：由于基础平台的技术复杂程度高，需要长时间的研发投入和持续更新，竞争对手短时间内在技术能力和业务稳定性上难以达到用户的使用要求，因此公司依靠遥感图像处理基础软件平台PIE在行业应用系统开发领域形成了较高的进入壁垒。
在充分利用基础软件平台的优势，承担了国家重大科技专项高分辨率对地观测系统的先期攻关和系统研制任务之余，公司推动了高分系列卫星在国土、气象、海洋、水利、地震、民政减灾等10多个的行业示范应用。凭借在多个行业累计的丰富经验，公司能够归纳提炼各个行业的共性需求，构建可复用、系列化的行业应用插件集与算法池，极大提高了行业应用系统开发的效率，技术开发的边际成本显著降低。与同行业可比公司相比，公司系统设计开发业务的毛利率较为稳定，且高于同行业可比公司类似业务的毛利率。
未来，政策支持叠加技术革新，将促进我国遥感卫星进入密集发射期，为其规模化产业应用提供有利条件。公司有望受益于遥感数据的商业化应用和增值服务的发展，我们预计公司2019至2021年的营业收入分别为5.55亿元、7.15亿元、8.98亿元；归母净利润分别为8426.80万元、1.10亿元、1.38亿元；EPS分别为0.51元、0.66元、0.83元。。
五、风险提示
（一）公司技术与产品研发进程不及预期。
（二）单一客户收入占当期营业收入的比重较大的风险。
（三）公司现金流不能支持未来公司运营的风险。
特别提示：科创板公司具有研发投入大、经营风险高、业绩不稳定、退市风险高等特点，投资者将面临较大的市场风险。投资者应充分了解科创板市场的投资风险及上市公司所披露的风险因素，审慎作出投资决定。
更多内容请查阅：中航证券研究报告——中航科创板投资手册之五：航天宏图（688066）：基础软件平台迎国产化替代，卫星遥感应用获商业化发展
张超 证券执业证书号：S0640519070001
梅子豪 证券执业证书号：S0640518070001
投资有风险 入市需谨慎
