【中航策略】策略周报 | 经济复苏低于预期，短期市场或以震荡为主（2020.06.21）

海外方面，

美国商务部本周二布的5月美国零售销售报告显示，随着企业的重新开放美国5月份零售额环比跃升近18％，是有记录以来的最大单月增幅。零售数据虽从前两个月的历史性下跌（三月的8.3% 和四月的14.7）中反弹，但新冠疫情对零售业的损害仍然很严重，购买量比一年前下降了6.1％。

美联储周一宣布，在已经购买ETF的基础上，美联储正在扩大其企业信贷业务，目前正在购买单个公司债券。作为支持市场运作和缓解信贷状况的持续努力的一部分，美联储在其二级市场企业信贷融资中增加了职能。该计划有能力购买价值高达7500亿美元的公司债券，将在改善流动性方面利好资本市场。

本周美国有150万人申请失业救济，申领人数仅下降58000，幅度不及预期，数据连续第13周保持在100万以上。美国申领失业救济人数下降幅度小于预期，可能反映出经济重新开放之后，实体经济的复苏步伐有所放缓。

国内方面，5月工业增加值同比4.4%，前值3.9%，市场预期4.9%，工业生产的回升速度放缓，这与官方制造业PMI在4,5月环比回落所反映的信号一致。其中制造业工业增加值同比由5.0%上升至5.2%，基本已回到正常水平，采矿业和公用事业工业增加值增速依然偏低。需求端的投资和消费增速同样回升速度减弱，前五月固定资产投资同比-6.3%，前值-10.3%，市场预期-6.3%，其中房地产开发投资完成额同比-0.3%，为投资提供了主要的支撑，基建投资（不含电力）增速-6.3%，回升速度最快，体现了财政发力，而制造业投资增速-14.8%，表现最弱，反映大量实体企业经营环境依然较严峻，由于现金流压力较大或对前景预期不佳，抑制了制造业投资的表现，也说明经济内生增长动力依然较疲弱，需要政策提供支持。6月社会消费品零售总额名义同比-2.8%，前值-7.5%，市场预期-1.5%，其中限额以上企业商品零售同比2.5%，已基本回升至正常水平，但限额以上企业餐饮收入同比-15.4%，仍处低位，国内疫情防控压力依然较大，对餐饮以及其他服务行业仍将有明显的抑制。从消费整体来看，居民收入受到的冲击较大，边际消费倾向会有所下滑，财政支持有助于消费的阶段性回升，但效果较难持续。总体而言，经济仍处于总体改善的趋势中，二季度GDP有望小幅转正，目前市场预期均值是3.1%，但从需求端的表现来看，可能会低于市场预期。

国务院总理李克强6月17日主持召开国务院常务会议，会上提出进一步通过引导贷款利率和债券利率下行、发放优惠利率贷款等政策，推动金融系统全年向各类企业合理让利1.5万亿元。同时提出综合运用降准、再贷款等工具，保持市场流动性合理充裕，加大力度解决融资难，缓解企业资金压力，全年人民币贷款新增和社会融资新增规模均超过上年。上述表态进一步明确了未来继续处于宽松的方向，降准降息依然可期，但我们维持此前的判断，即货币宽松的节奏会有所放缓。央行18日下调了14天逆回购利率20BP，实现了资金净投放400亿元，央行表示此举是为维护半年末流动性平稳。此次下调14天逆回购利率是对央行3月30日下调7日逆回购利率20BP的跟随操作，下调后7天与14天逆回购利率保持了15BP的利差，因此此次下调并不应视为新增的降息。近期我们认为降准的概率相对更大，但金融向实体让利可能会表现为在本月MLF未下降的情况下，银行通过压缩自身利差来降低LPR，这一点需要观察。

6月18日的第十二届陆家嘴论坛上，国务院副总理刘鹤、中国人民银行行长易纲，中国人民银行党委书记、中国银保监会主席郭树清，中国证监会主席易会满，中国人民银行副行长、国家外汇管理局局长潘功胜集体发声，释放了众多政策信号。如刘鹤指出，风险应对要走在市场曲线前面。在经济下行压力和各种不确定条件下，要增强预判性，理解市场心态，把握保增长与防风险的有效平衡。我们认为这与要放水养鱼，同时防止浑水摸鱼的政策含义基本一致，但更加强调了政策的前瞻性，这可能意味着政策的边际调整会领先于相关数据的变动，未来需要更加关注政策信号的变化。同时结合易纲提出的要关注政策的后遗症，总量要适度，并提前考虑政策工具的适时退出，我们认为这显示央行角度目前对金融和货币宽松风险的关注度在提升，同样指向货币宽松的节奏和力度或将有所收敛，对市场的宽松预期会造成一定的打压。郭树清提出不会搞大水漫灌，更不会搞赤字货币化和负利率，这也限制了未来国内刺激政策的想象空间。货币增速方面，易纲表示货币政策还将保持流动性的合理充裕，预计将带动全年的人民币贷款新增近20万亿元，社会融资规模的增量将超过30万亿元。20万亿信贷对应的年末信贷余额增速约13.1%，与5月末13.2%的增速基本持平，而前5个月累计新增贷款已经超过10万亿，这意味着后续信贷投放会有所放缓。30万亿社融对应的年末社融存量增速约11.9%，较5月末的12.5%有所回落。上述测算说明未来货币增速难有进一步的提升。此外，刘鹤提出强化对市场中介机构的监管，易会满提出金融风险跨市场、跨行业、跨领域交叉传染的特征日益凸显，这些表态显示金融机构的严监管趋势还将继续。

全球疫情方面，美国约翰斯·霍普金斯大学发布的实时统计数据显示，截至北京时间6月20日6时30分左右，全球累计确诊新冠肺炎病例8569962例，累计死亡457388例。全球疫情持续蔓延，多个国家抗疫形势不容乐观。而形势仍不乐观的巴西则举行了疫情暴发后的国内首场足球赛。美国新增确诊病例33302例，新增死亡病例695例。美国内布拉斯加州大学医学中心公共卫生学院院长阿里·汗（Ali Khan）博士19日说，超过90％的美国人仍然容易感染新冠肺炎。阿里·汗称，美国正处于该国历史上最大的公共卫生失灵之中，30％的美国人处于高风险中，如果各州不能安全地开放，美国将继续看到病例数激增的情况。

投资建议

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