【中航证券军工】行业周报 | 中美高层战略对话

文  张超 梁晨

本周行情

中证军工龙头指数（+1.37%），行业（申万）排名（2/28）；

上证综指（-1.40%），深证成指（-2.09%），创业板指（-3.09%）；

涨幅前五：台海核电（+29.75%）、旋极信息（+25.24%）、捷强装备（+18.20%）、广联航空（+15.98%）、中天火箭（+13.77%）；

跌幅前五：*ST华讯（-11.00%）、皖通科技（-6.98%）、精准信息（-5.64%）、通裕重工（-5.13%）、赛微电子（-5.02%）。

重要事件

3月16日，日美外长防长举行“2+2”会议并发表联合声明，称钓鱼岛适用日美安保条约第五条，反对改变现状或损害日本施政权的任何单方面行动，并提及台湾、涉港、涉疆、《海警法》及南海等问题。

3月18日，雷科防务公告2021年股权激励计划，分为向激励对象定向发行A股普通股（2,650万股）和回购的A股普通股（1,350万股），共4000万股，占总股本3.19%，首次的激励对象600人，授予价格分别为3.16元/股和2元/股。

3月19日，星网宇达公告2021年股权激励计划，拟对不超过148人授予541.40万份股票期权，约占总股本的3.50%，价格为28.50元/股。

3月19日，华东电脑公告拟变更公司全称为中电科数字技术股份有限公司，证券简称变更为电科数字。

3月19日，光启技术公告公司709基地一期通过竣工验收并正式投产，可年产40,000公斤超材料产品，使公司在超材料尖端装备领域形成大规模、批量化的超材料产品生产制造能力。

3月20日，中美高层战略对话正式结束。中美双方共举行了3场会谈。在首场会议中，美方在先致开场白时严重超时，并对中国内外政策无理攻击指责，挑起争端。中方由此做出了严正回应。

①3月19日，在阿拉斯加举行中美会谈，这是拜登担任美国总统以来，中美首次的高层面对面会谈，谈判现场双方激烈交锋，“火药味较浓”；

②本周，美日发表联合声明，称“中国的行为不符合现有的国际秩序”；

③3月3日，美国白宫国家安全委员会发布了《临时国家安全战略方针》，明确指出，中国是美国最大的安全威胁，中国已迅速变得更加坚定和自信，中国是唯一有能力将其经济、外交、军事和技术力量结合起来，构成持久挑战的潜在竞争对手。

中美关系已经发生实质性转变，中美博弈是将长期而反复，短时期内难以转向。在这种环境下，国防实力的快速提升是支撑我国和平崛起的坚实基础，因此军工行业的高景气度不应存在质疑。

行业层面：①从已公布的年报数据看，在“十三五”2020年行业已开启高增长；②2021年国防预算增速为6.8%，是一个不低且合理的增速，同时较政府预算支出同比增速高出了5个百分点，创下1989年以来最大差值，叠加即将迎来的一季报数据，预计会给军工行业强劲的基本面提供有力支撑；③“十四五”期间，混合所有制改革、院所改制、资产重组等资本运作将呈加速态势。

我们认为，年后的大幅回调主要是前期涨幅大、涨速急后获利资金兑现所致，再加上近期市场风格切换和流动性收紧导致的估值杀跌。军工板块当前已经恢复到去年7月份的位置，我们认为，虽然截至当前调整时间不足3个月，调整时间还不足够充分，但当前位置，军工行业配置最佳时机再现，不应过分悲观，而宜择机配置。未来五到十年，军工行业高增长的持续性、确定性，是大部分行业难以比拟的，长期投资价值也是确定的、无疑的，我们应重塑并且坚定对军工行业基本面的信心。

在《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》中，再次强调要加快国防和军队机械化信息化智能化融合发展，全面加强练兵备战，提高捍卫国家主权、安全、发展利益的战略能力，确保2027年实现建军百年奋斗目标。同时在《纲要》中明确提出提高国防和军队现代化质量效益和促进国防实力和经济实力同步提升，主要体现在以下几个方面；①加快军队组织形态现代化，深化国防和军队改革；②打造高水平战略威慑和联合作战体系，加强军事力量联合训练、联合保障、联合运用；③加快武器装备现代化，聚力国防科技自主创新、原始创新，加速战略性前沿性颠覆性技术发展，加速武器装备升级换代和智能化武器装备发展；④集中力量实施国防领域重大工程；⑤深化军民科技协同创新，加强海洋、空天、网络空间、生物、新能源、人工智能、量子科技等领域军民统筹发展；⑥优化国防科技工业布局，加快标准化通用化进程。推进武器装备市场准入、空中交通管理等改革等。我们认为，《纲要》中对国防发展的要求部署，将继续推动“十四五”期间军工行业的高质量、高速度发展，保障行业高景气度。

今年以来，军工行业持续震荡，主要原因有三：

原因一：2021年第一周，军工行业创出5年以来新高，短期内涨幅较高且较快，获利盘兑现冲动较强；

原因二：中美关系或呈边际缓和趋势，部分资金对我国国防建设的底层逻辑或有动摇；

原因三：伴随着军工行业短期内快速回撤，部分资金或认为军工企业订单兑现不确定性增加。

针对如上三个方面，我们在此作出如下答复：

答复一：2015年6月至2020年6月，军工行业经历5年下跌。2020年7月至今，军工行业短期涨幅较大，获利盘较多，出现震荡和调整是正常的。

答复二：在《2021年军工行业策略：三“军”过后尽开颜》和《军工六问》中，我们已分析和回答了中美关系走向对军工行业影响的问题。拜登上台后中美关系或有边际缓和可能，但是，美国对中国的战略已发生实质性转变，中美博弈是将长期而反复，短时期内难以转向。美国时间周四，美国总统拜登发表上任后首次外交政策谈话，宣告“美国回归”国际舞台，暗示将对中国及俄罗斯采取强势路线，把中国称为“最严肃对待的竞争者”。另一方面，我国国防建设的紧迫性突出体现在自身发展的需要，中国面临多元复杂的安全威胁和挑战，而国防实力与经济实力尚不匹配，机械化建设任务尚未完成，信息化水平亟待提高，军队现代化水平与国家安全需求相比差距还很大，与世界先进军事水平相比差距还很大。因此，即使中美关系暂时缓和，我们认为，我国大力推进国防建设的决心不会变、力度不会降、步伐不会慢，不会影响军工行业中长期的高度景气。

答复三：未来五至十年，军工行业高速增长具有高确定性和持久性，相较大部分行业拥有绝对的配置优势和价值。通过2020年三季报和已公布的2020年报业绩预告，军工行业趋势拐点向上已然明朗。

中航光电、航天电器等个股已出现企稳迹象，在当前时点，我们认为：

行业基本面无忧，较大幅度的调整之后或再现配置良机。

十大军工央企相继召开了2021年工作会议，在总结2020年及“十三五”工作基础上，对2021年的工作进行了部署，总体来看，以上军工央企的工作任务均在聚焦主业、加大科技自主创新、提升经营管理效率及激发人才创新活力等方面有所强调，我们认为，在“十四五”期间，十大军工央企发展路径依托于通过深化改革，实现军工产业各领域高质量发展。具体相关情况如下图所示。

图表1：各军工央企2021年工作会议相关情况

资料来源：各集团官网，中航证券研究所整理

截至2021年3月19日，共有111家军工行业上市公司披露了2020年业绩预告（快报）或正式年报，81家上市公司业绩预增，不考虑资产重组的影响，振芯科技、国睿科技、星网宇达、高德红外、新劲刚、大立科技等军工信息化及原材料领域上市公司业绩增幅居前，具体如下图所示：

图表2：主要军工上市公司2020年利润增速预告

数据来源：Wind，中航证券研究所整理（截至2021/03/19，各公司业绩增速在计算过程中，上年同期业绩数据均采用了未调整的业绩数据）

站在当前时点，我们认为，2020年，虽经历了疫情和中美博弈，军工行业“刚需”优势已凸显，中高速增长的业绩足够亮眼。时不我待，只争朝夕，2021年是“十四五”的开局之年，距离2027年建军百年奋斗目标7年，距离2035年基本实现国防和军队现代化15年。博观约取，厚积薄发，经过几十年积淀与投入，我国军工行业已经基本具备了“内循环”的技术基础和物质条件，未来10到15年将是武器装备建设的收获期和井喷期。军工行业迎来了黄金时代和红利期，将真正显现出其成长价值。

军工行业的需求侧和供给端正在发生若干方面的重大变化，我国国防建设和军工行业发展将迎来规模性快速增长和结构性转型升级，在数量、质量和结构三个维度都将展现出实质性的重大变化和历史性的发展机遇。

军工行业需求侧的变化体现在：

① 练兵备战的紧迫性：实战化训练导致耗损增加，备战带来武器装备快速提质补量；

② 军改结束后增长的恢复性：改革接近尾声，需求补偿增长；

③ 信息化、现代化、智能化的必要性：军工行业借助“三化”，将迅速弥补代际差，在部分领域实现反超甚至领跑；

④ 自主可控的必然性：军工行业具有天然的自主可控属性，当前局势倒逼自主可控提速。

军工行业供给侧的变化体现在：

① 供给主体：军工国企通过深化改革实现高质量发展；民参军企业困境已过，成长天花板大幅抬升，并因其规模的低基数，表现出更大的业绩弹性；

② 供应链：加强供应链的安全性和完善性，加快突破核心技术和关键环节的“卡脖子”短板问题,确保产业安全和战略主动；

③ 产能：当前处于产能扩张早期，预计民企扩张意愿更强、扩张速度更快，成为行业快速扩产的重要力量，国企将在关重件业务上承担主要角色；

④ 资金支持：军费中的装备费持续支持；一级市场和二级市场有效补充。

对军工行业的估值探讨是难以回避的，估值过高也是长久以来军工行业最被关注的问题。站在当前时点，我们对估值问题有如下分析和判断：

① 相比较其余行业，军工行业业绩增长优势明显

在疫情之下，军工行业依然取得了优异的业绩表现，在“十四五”以及相当长的一段时期内，军工行业业绩维持中高速增长的确定性，是其它行业难以企及和比拟的。

② 军工行业当前估值再次回归相对低位

绝对估值看，军工行业估值不贵。军工行业仍处相对低估值。截至2021年3月19日，军工行业PE为57.60倍，处于2014年以来的15.65%分位。考虑到军工行业高景气度以及中美紧张关系，长期来看是持续性的，基本面和情绪面对军工行业构成显著支撑；相对估值看，军工行业估值偏低。国防军工与创业板、电子行业和白酒板块的PE比值仍处低位，分别为7.00%分位、17.07%分位和0.97%分位。

③ 军工行业估值可消化

选取中航沈飞、中航西飞、中直股份、中国卫星、航发动力、四创电子、国睿科技和内蒙一机作为军工行业代表性企业进行测算，若保持年复合20%的增长率，8家公司2025年PE均值为25.3倍；若保持年复合25%的增长率,8家公司2025年PE均值为20.7倍；若保持年复合30%增长率，8家公司2025年PE均值为17.0倍。

④ 军工行业资产注入的隐含期权依然存在

军工集团优质资产大量存在于体外，资产重组依然是各军工集团资产证券化的重要手段之一，资产注入的可能性始终会为军工行业带来了其他行业难以具备的投资价值。

军机：需求明确且配套日趋成熟，行业业绩拐点向上

我国空军正在按照“空天一体、攻防兼备”的战略要求，加快实现国土防空型向攻防兼备型转变，提高战略预警、空中打击、防空反导、信息对抗、空降作战、战略投送和综合保障能力，旨在建设一支强大的现代化空军。在可得数据的基础上，可以发现，航空装备增速＞装备费增速＞军费支出增速＞GDP增速。

导弹：真打实练，消耗激增

无论从内需还是出口来看，我国导弹武器装备市场需求都有望总体保持稳定且快速的增长。国内装备需求方面，在军队全面加强练兵备战工作、加大实战化演习的背景下，导弹作为现代化军队不可或缺的消耗性武器装备，其需求有望伴随我国装备费用的稳定增长而保持稳定且持续的增长；国际军贸方面，20世纪以来全球军贸的稳定增长趋势有望在未来得到延续，全球军贸增速甚至可能会出现快速提升。

北斗：北斗三号星座部署完成，“北斗+”以及“+北斗”产业融合升级

2020年7月30日，北斗三号全球卫星导航系统建成暨开通仪式在北京举行，标志着工程“三步走”发展战略取得决战决胜，我国成为世界上第三个独立拥有全球卫星导航系统的国家。目前，全球已有120余个国家和地区使用北斗系统。我们认为，在当前北斗空间段已经完成建设，卫星应用开始向民用领域快速拓展，北斗应用产业将有望在十四五期间呈现高景气度发展，值得重点关注。

卫星互联网：列入“新基建”，有望成为“十四五”重点发展领域

2020年4月，卫星互联网被国家发改委划定为“新基建”信息基础设施之一。而我国卫星互联网卫星星座部署较国外存在一定滞后，亟需加速建设卫星互联网空间基础设施以占据频率及轨道。长期来看，卫星互联网有望成为“十四五”期间的重点发展领域。

军工电子：自主可控与国防信息化共同驱动快速增长

《新时代的中国国防》白皮书中提到，中国特色军事变革取得重大进展，但机械化建设任务尚未完成，信息化水平亟待提高，军事安全面临技术突袭和技术代差被拉大的风险，军队现代化水平与国家安全需求相比差距还很大，与世界先进军事水平相比差距还很大。目前，军工领域存在“短卡控”问题，自主可控尤为关键，同时，“十四五”期间国防信息化有望提速，以上都将驱动军工电子高景气度发展。

军工龙头ETF（512710）

军机等航空装备产业链：

战斗机、运输机、直升机、无人机、发动机产业链相关标的，航发动力、航发科技（发动机），纵横股份（无人机），光威复材、中简科技（碳纤维复合材料），钢研高纳（高温合金），宝钛股份（钛合金），安达维尔、新兴装备（机载配套）、爱乐达（航空制造）等；

航天装备产业链：

航天电子（测控+无人机+导弹），航天电器（连接器），中国卫星（卫星总体设计制造），海格通信（北斗）、新光光电（导弹配套）；

信息化+自主可控：

紫光国微（军工芯片）、国睿科技、四创电子（雷达），火炬电子（军工电子+新材料），中国软件（操作系统）。

① 疫情发展不确定，导致国内宏观经济承压，军费投入力度降低；

② 改革后军方用户组织架构调整，导致需求变化，部分已推迟或取消的订单可能不会重启；

③ 国企改革进度不及预期，院所改制、混改、资产证券化等是系统性工作，很难一蹴而就；

④ 军品研发投入大、周期长、风险高，型号进展可能不及预期；

⑤ 随着军品定价机制的改革，以及订单放量，部分军品降价后相关企业业绩受损；

⑥ 行业高度景气，但如若短时间内涨幅过大，可能在某段时间会出现业绩和估值不匹配。

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投资有风险 入市需谨慎

证券研究报告名称：《军工行业周报：中美高层战略对话》

对外发布时间：2021年03月21日