【中航证券军工】4月月报 | 商业航天产业：动荡时局下的稳步发展

文  王宏涛 张超 严慧 滕明滔

商业航天行业月度行情回顾

2025年3月，上证综指（+0.45%），深证成指（-1.01%），创业板指（-3.07%），国防军工（申万）指数（+2.20%）。

中航证券商业航天指数（+0.73%），跑输军工（申万）行业1.48个百分点。

涨跌幅前三：星图测控（+35.68%）、奥普光电（+16.51%）、铂力特（+12.57%）；

涨跌幅后三：华力创通（-11.44%）、航宇微（-11.29%）、铖昌科技（-6.32%）。

图1 中航证券商业航天行业指数走势情况

重要事件及公告

3月4日，中科星图公告，公司发布《2025 年度向特定对象发行 A 股股票预案》，拟向不超过35名特定对象发布不超过1.63亿股股票，募集资金总金额不超过25.00亿元，其中7.51亿元用于星图云空天信息云平台建设项目，6.68亿元用于星图低空云低空监管与飞行服务数字化基础服务平台建设项目，3.69亿元用于星图洛书防务与公共安全大数据智能分析平台建设项目，7.49亿元用于补充流动资金。公司拟在山东省设立全资子公司中科星图低空云科技有限公司，投资金额1.00亿元，作为募投项目“星图低空云低空监管与飞行服务数字化基础服务平台建设项目”的实施主体。

3月5日，司南导航公告，公司签订GNSS/MET 水汽观测站采购项目销售合同1.45亿元，若合同顺利履行预计将对公司 2025 年至2026 年度经营业绩产生积极影响。

3月10日，长征三号乙运载火箭成功将通信技术试验卫星十五号精准送入预定轨道，发射任务顺利完成。

3月12日，长征八号运载火箭在海南商业航天发射场1号发射工位点火起飞，一箭十八星，成功将千帆星座第五批组网卫星送入预定轨道，发射任务取得圆满成功。

3月12日，华测导航公告，公司发布《2025 年第一期限制性股票激励计划（草案）》，拟向24名激励对象授予200.39万股限制性股票（约占总股本0.36%），授予价格33.14元/股。

3月14日，福光股份公告，公司发布《2025 年员工持股计划（草案）》，拟授予45名激励对象101.11万股股份（约占总股本0.63%），资金总额不超过0.20亿元，受让价格为 19.33 元/股。

3月24日，由厦门天卫科技有限公司申请的108颗卫星网络计划已顺利通过工信部审核并报送至国际电联备案。

3月26日，天链二号04星搭乘长征三号乙运载火箭，于西昌卫星发射中心成功发射，卫星顺利进入预定轨道，发射任务取得圆满成功。

3月29日，臻镭科技公告，公司拟以自有资金对全资子公司城芯科技、航芯源进行增资，增资金额均为2000万元。

3月30日，长征七号A运载火箭在中国文昌航天发射场点火起飞，将通信技术试验卫星十六号顺利送入预定轨道，发射任务取得圆满成功。

（一）关税冲击：自主可控体系下的缓冲效应

4月3日以来，美国总统特朗普在白宫签署两项关于所谓“对等关税”的行政令，宣布美国对贸易伙伴设立10%的“最低基准关税”，并对某些贸易伙伴征收更高关税，次日我国发起相应反制，对美国作出还击。

我们认为，近日美国实施的关税对等政策对我国商业航天产业的直接影响较为有限，这主要得益于供给侧我国近年来在航天领域持续推进的国产化战略和技术自主创新；需求侧我国商业航天产业与美国基本绝缘。

供给侧上，我国已成功突破液体火箭发动机、抗辐射芯片、高精度传感器等核心部件的自主可控能力，例如新型液氧甲烷发动机的推力效率提升使发射成本不断降低、“吉林一号”遥感卫星星座的亚米级成像技术等，均表明关键领域对外依存度显著下降。同时，我国在可重复使用火箭等领域的突破，以及商业火箭年发射能力不断提升的技术储备，有效对冲了外部供应链风险。政策层面，国家航天局发布了《关于印发“十四五”民用航天技术预先研究商业航天专题指南的通知》等，并依托海南、广州等地的航天产业基地加速卫星制造、运载火箭等产业链本土化，使得进口依赖型环节占比大幅缩减。

需求侧上，我国商业航天产业与美国基本绝缘。2011年美国《沃尔夫条款》明确禁止NASA等机构与中国开展航天合作，包括技术交流、资金支持及联合项目。在此背景下，美国企业基本无法直接参与中国商业航天项目，对于我国商业航天产业下游的直接应用市场中，美国占比相对较低，且我国商业航天市场中，火箭发射以及卫星制造的主要需求在短时间内依旧来自于国内空间基础设施建设，与美国基本绝缘。

另外，近日市场大幅波动之下，航天央国企上市公司以及民参军上市公司积极采用市值管理举措应对冲击，预计更多公司将持续实施更多市值管理手段，如分红、增持、回购、并购重组、股权激励、引入积极战略股东等。如中国卫星通过发布公告披露经营管理情况、铖昌科技披露一季度预喜等，不断增强投资者信心，维护投资者利益，稳定及提升上市公司价值。

我们判断，在国家高度重视及政策持续推动的有力支撑下，2025年我国商业航天产业有望保持快速发展的强劲势头，继续作为“大军工”体系和新域新质领域的核心组成部分和关键增长点之一。

（二）多个商业航天政策落地：建立产业规范发展提速基础

①《中华人民共和国卫星导航条例（公开征求意见稿）》发布

2025年4月3日，贯彻落实党中央、国务院决策部署，为规范卫星导航活动，促进北斗规模应用市场化、产业化、国际化发展，国家发展改革委牵头会同有关部门研究起草了《中华人民共和国卫星导航条例（公开征求意见稿）》，（以下简称《征求意见稿》）并向社会公开征求意见。

征求意见稿主要关注以下几方面的内容：

一是建设运行制度。明确北斗卫星导航系统、卫星导航增强系统等的建设要求，规定系统建设符合建设规划和政策，履行审批、核准或备案等程序，符合无线电管理、网络安全等相关要求；明确系统稳定运行要求，规定建立稳定运行机制、发布系统运行信息、开展监测评估等。

二是运营服务制度。近年来，在国家提供的卫星导航服务外，商业低轨星座快速发展，通导融合趋势显著，海外多家企业计划利用低轨星座提供商业定位导航授时服务。同时，卫星导航增强服务发展迅猛，已逐步发展为一种新型服务。这些新兴卫星导航服务在为行业和大众用户提供优质服务同时，也存在一定国家安全、公共安全风险，有必要进行适当管理。鉴此，征求意见稿明确北斗卫星导航系统为全球用户免费提供定位、导航、授时服务，并建立北斗短报文通信服务、国际搜救服务运营监管制度；明确商业卫星导航增强服务运营和监管要求，保护用户合法权益。

三是应用推广制度。征求意见稿明确北斗卫星导航系统服务应用要求，规定在境内销售含卫星导航功能的产品能够接收使用北斗卫星导航系统信号；完善应用发展制度，明确制定北斗卫星导航应用规划，推动北斗卫星导航系统及应用核心技术突破和自主产品创新，鼓励北斗卫星导航国际化应用相关投资贸易活动；完善卫星导航应用发展生态，明确加强卫星导航标准统筹规划和制定，健全卫星导航产品服务检验检测认证制度等。

四是安全保护制度。征求意见稿明确国家依法保障北斗卫星导航系统、增强系统及其运行安全，加强安全风险和威胁监测与评估；明确禁止危害卫星导航安全的行为；完善卫星导航安全保护体系，明确卫星导航应用产品安全、网络安全、信息安全、数据安全等要求

我们认为，伴随征求意见稿的发布，我国卫星导航产业制度保障不断得以完善，在产业已经进入持续增长的快速发展期，更有望结合其他战略新兴产业，在高精度导航领域不断开拓新的应用场景，维持快速增长态势。

②《卫星网络国内协调管理办法（暂行）》

2025年3月4日，工业和信息化部为提升卫星网络国内协调效率，优化协调程序，促进卫星频率轨道资源高效开发利用，维护空中电波秩序，发布了《卫星网络国内协调管理办法（暂行）》，规定了卫星网络国内协调开展原则、关系建立、开展方法等。

我们认为，《卫星网络国内协调管理办法（暂行）》通过建立标准化协调机制和资源分配规则，显著提升了我国卫星频率轨道资源统筹能力，有效化解了以往企业间频谱资源争夺和轨道位置重叠问题，为大规模通导遥星座建设奠定了制度基础。

（三）新建星座以及卫星互联网建设提速

①卫星互联网卫星发射方面，4月1日，长征二号丁运载火箭在酒泉卫星发射中心成功将两颗卫星互联网技术试验卫星发射升空，卫星顺利进入预定轨道，发射任务获得圆满成功。本次任务中的两颗卫星互联网技术试验卫星，由商业航天公司银河航天承担研制，主要用于开展手机宽带直连卫星、天地网络融合等技术试验验证。3月12日，长征八号运载火箭在海南商业航天发射场1号发射工位点火起飞，一箭十八星，成功将千帆星座第五批组网卫星送入预定轨道，发射任务取得圆满成功。

表1  近年我国中低轨卫星互联网卫星近期发射情况（截至2025年4月11日）

②新型星座计划方面，2025年2月28日，泰达城投与赛思倍斯公司在津举办天津超低轨道超高分辨率星座项目（简称“双超星座项目”）专家论证会。双超星座项目由泰达控股与赛思倍斯公司共同发起，是全球领先的超低轨道超高分辨率遥感星座。项目一期总投资约20亿元，预计2027年前完成一期8颗卫星发射并组网；远期共计规划48颗卫星，将在一期项目建设完成后陆续组网。目前，星座轨道频段资源已申请完成，获国际电信联合会批复。泰达城投将与多方合作成立合资公司，公司总部落位天津空天数字产业园（原国营764厂），负责项目投资、数据资产运营等多方面业务。各方还将成立产业联合体和基金，助力上下游企业发展。

此外，为解决海洋经济活动和海洋安全领域的信息保障难题，三亚中科遥感信息产业园联合园区多家企业于2017年规划了“海南卫星星座”项目。“海南卫星星座”项目共规划12颗卫星，截至目前已成功发射4颗光学卫星，2026年将发射6颗光学卫星，2027年将发射2颗高光谱卫星。

2025年3月，厦门天卫科技有限公司申请的108颗卫星网络计划 已顺利通过工信部审核并报送至国际电联备案。这108颗卫星由全色多光谱观测卫星、SAR观测卫星、高光谱观测卫星等组成，组网运营后将实现全天时、全天候、多谱段遥感数据获取，实现全球任意点分钟级重访能力，可提供商业市场上高时间分辨率、空间分辨率和高光谱分辨率的航天信息产品。

③卫星制造方面，3月22日，天一华宇商用航天装备产业制造基地项目在成都市青白江区启动建设。该项目总投资30亿元建成后将成为西南地区规模最大链条最全的商用航天装备产业制造基地可实现日产1颗卫星年产能可达300余颗卫星及50余枚固体和液体火箭。

整体来看，随着卫星互联网、千帆星座等巨型星座进入实质性的建设阶段，卫星制造产业有望摆脱传统项目制，迎来大批量生产阶段。同时，结合新型星座计划的不断提出，卫星制造能力不断提升，卫星发射数量在未来几年有望维持快速增长趋势，中长期下，卫星制造产业的收入与净利润规模增速有望逐步提升。

（四）手机直连卫星应用拓展

中国电信近日发布了“2024天通卫星终端产业发展年报”。年报显示，2024年中国电信联合华为、荣耀、小米、OPPO、vivo等厂商累计推出21款大众智能直连卫星手机终端，支持直连天通卫星功能的手机款型已达25款，累计销量超1600万台。2024年活跃行业终端数量达22.3万部，其中星联天通、乐众信息、云天智能3家厂商终端占比超85%。活跃终端平均语音主叫成功率超98%，平均短信发送成功率近80%（统计活跃排名前20款终端数据）。

此外，中国电信还在积极推进天通卫星的海外市场拓展，以香港地区为起点，聚焦东南亚等国家/地区，加快国际化运营步伐。天通卫星海外业务目前覆盖的国家、地区包括印度尼西亚、孟加拉、日本、菲律宾、越南、泰国、缅甸、韩国、马来西亚、尼泊尔、柬埔寨、老挝、东帝汶、新加坡、不丹、文莱、帕劳、中国香港、中国澳门。可为用户提供卫星语音、卫星短信服务。

可以看出，以天通卫星为代表的手机直连卫星正从应急通信工具逐步升级为全域覆盖的常态化服务，其终端普及、场景创新、国际拓展及技术突破将共同推动我国卫星互联网产业进入快速发展期。

（五）“耐心资本”持续助力商业航天

2025年政府工作报告强调“健全创投基金差异化监管制度，强化政策性金融支持，加快发展创业投资、壮大耐心资本。”2025年1月初，国务院办公厅发布《关于促进政府投资基金高质量发展的指导意见》，明确“政府投资基金要聚焦重大战略、重点领域和市场不能充分发挥作用的薄弱环节，吸引带动更多社会资本……加快培育发展新质生产力”。

具体到一级市场，2025年以来，多家商业航天企业获得近亿元融资，详见下表。二级市场方面，2025年1月2日，中科星图子公司、专注于航天测运控领域的商业航天企业星图测控登陆北交所，募集资金总额1.9亿元；2025年1月27日，以商业航天和人工智能为核心技术的国星宇航递交招股书，拟于港交所上市。

表2 2025年我国商业航天一级市场融资情况（不完全统计）

三、海外商业航天及资本市场发展现状

（一）全球卫星互联网星座建设持续推进

全球卫星互联网方面，国内外几大卫星互联网宽带卫星星座发射情况如下表所示。其中，海外企业中的SpaceX与OneWeb公司的低轨卫星互联网星座计划的规模较大，且进度较快，已经进入到了应用组网阶段，特别是SpaceX的Starlink，已累计发射超过8000颗。

表3 全球主要中低轨卫星互联网卫星星座发射情况

根据国际电信联盟（ITU）卫星频率及轨道使用权采用“先登先占”原则，提交申请后的7年内必须发射第一颗卫星，9年内必须发射总数的10%，12年内必须发射总数的50%，14年内必须全部发射完成。目前全球主要卫星互联网星座发射完成率如下表所示。由此可见，Starlink与Oneweb的星座发射进展目前在全球主要低轨卫星互联网星座建设中处于领先地位，具备了提供商业化应用的基础，而其他多国的星座建设计划仍处于建设早期阶段。

表4  全球主要卫星互联网卫星星座申报及完成率情况

应用方面，国外星链完成卫星视频通话实验，全球卫星互联网市场持续扩容。2024年，Space X首次通过Starlink网络（星链）完成卫星视频通话的实验，SpaceX计划提供D2D文本服务，并预计在2025年扩展到语音、数据和物联网服务。据SpaceX官网介绍，直连手机业务可与现有手机配合使用，无需更改硬件、固件或特殊应用程序，便能实现“无缝访问文本、语音和数据”。

（二）美三家公司获取国家安全太空发射订单

2025年4月4日，美太空系统司令部（U.S. Space Systems Command ）授予三家公司价值137亿美元的国家安全太空发射（National Security Space Launch, NSSL）合同。3个合同分别授予：太空探索技术公司（SpaceX），猎鹰9（Falcon 9）和猎鹰重型（Falcon Heavy）火箭的28次任务，59.24亿美元；联合发射联盟公司（ULA）的火神（Vulcan）火箭的19次任务，53.66亿美元；蓝源公司（Blue Origin）的新格伦（New Glenn）火箭的7次任务，23.86亿美元。合同涵盖“发射服务、任务独特服务、任务加速、快速反应/异常解决、特殊研究、发射服务支持，火箭库监视、早期集成研究/任务分析”等。美国军方发射合同单价远高于商业报价，通过向发射服务提供商支付额外费用，军方获得发射时间优先级、定制解决方案以及获得每次火箭飞行数据等权利。

此外，2025年3月27日，美国参议员凯文·约翰·克莱默（Kevin John Cramer）在参议院军事委员会听证会上透露，由于美国国防部长要求美国天军将2026年预算削减8%，并调整预算开展优先级更高的项目，美国空军部正在考虑取消天军采购分布式作战人员太空架构（PWSA）项目传输层第2、3期卫星的合同，改而采购价格较低的SpaceX公司星盾卫星服务。

由此可见，以SpaceX为代表的商业航天公司正凭借规模化生产、可复用火箭技术及敏捷研发能力所形成的“低成本、快迭代、高弹性”优势，有效弥补军方自研系统周期长、预算受限的短板。同时，国防部通过威胁情报共享、网络安全标准互认及战时优先权协议，在降低商业企业参与风险的同时，将分散的商业能力整合为覆盖侦察、通信、快速响应发射的韧性太空攻防体系。

（三）海外商业航天资本市场走势现状

海外商业航天上市公司中，我们选取各个细分领域中的典型企业，包括ROCKET LAB（航天发射）、PLANET LABS（卫星制造及卫星遥感）、Iridium Communications（卫星通信）、TRIMBLE（卫星导航）、EUTELSAT COMMUNICATIONS（卫星互联网）。具体情况如下图表所示。

表5 海外商业航天典型上市公司情况

图2 海外商业航天典型上市公司股价走势

三、2025年投资建议

（一）航天发射：可复用火箭等实现低成本发射技术应用将成为行业发展提速质变点之一

我国航天发射产业包括元器件及分系统/部组件环节、工程研制及整机制造环节和试验发射环节。虽然各大航天院所仍是我国航天发射产业的主力军，但是，随着众多体制内专家及技术人员进军商业航天市场，我国航天发射产业链各环节基本都孕育出具有代表性的民营企业。我国航天发射产业链各环节及其相关的参与者如下图所示。

图3 我国航天发射产业链图谱

随着我国卫星发射需求空前增加，传统火箭难以满足低成本化的商业发射任务。此外，随着我国各类火箭企业集体转攻可复用运载火箭，中国有望成为全球第二个拥有轨道级可复用运载火箭的国家。考虑到商业航天的下游，商业卫星应用产业的大规模推广要依赖低成本化的中上游产业支撑，可复用火箭等实现低成本发射技术应用将成为行业发展提速质变点之一。

针对我国航天发射市场，我们建议围绕航天发射产业链的高价值量环节寻找投资机会，具体的投资建议如下：

建议关注已实现规模化发射或在研阶段具备先发优势的火箭总装企业。商业航天发射领域，固体火箭技术较为成熟，部分民营企业借助固体火箭低成本、快速响应的特点，通过连续成功发射已实现成熟的商业化发射服务；液体火箭技术难度较大、研发周期长，部分民营企业通过前期积累的液体火箭研发经验，已初步具备液体火箭研制的先发优势，在商业航天市场已初具一定的市场竞争力。

建议关注参与火箭核心环节或分系统的企业。根据美国ULA公司旗下最具竞争力的运载火箭——宇宙神5系列运载火箭的成本构成（如下图所示），火箭发动机成本占比达到36%。发动机是运载火箭硬件成本的主要构成，特别是液体火箭发动机。目前，我国除了整箭企业参与液体火箭发动机的研制外，也有部分民营企业专注于液体火箭发动机的研制和销售。除了火箭发动机外，推进剂贮箱也是液体运载火箭的核心部件之一，占据箭体结构体积的80%和重量的60%以上，是火箭必需的消耗品，其成本约占整箭成本的25%左右。火箭贮箱是一个工艺过程复杂、技术和工程门槛高、技术和人才稀缺的领域，值得重点关注。

图4 宇宙神5火箭硬件成本组成

建议关注布局火箭制造各细分领域的“军技民用”企业。目前，已有众多传统军工企业凭借其在自身领域的技术优势，进军火箭制造领域，如增材制造（3D打印）、推力室材料、液体火箭燃料、传感器等，均有相关军工企业参与。其中，增材制造主要用于火箭发动机的管路类和涡轮泵类零件生产。航空航天零部件的生产周期长、成本高，制造难度大，而金属3D打印技术在降低成本和加工周期、提高零件性能等方面颇具优势。

（二）卫星制造：空间基础设施大规模建设加速卫星传统制造生产模式转型

卫星制造产业是卫星应用产业的空间基础设施上游，也是卫星应用产业拓展市场的基础。当前卫星通信、导航及遥感等卫星应用产业的快速发展，对卫星制造的需求构成了核心驱动力。

卫星制造产业链各部分上市公司情况分布具体如下图所示，可以看出，多数上市公司集中在卫星产业链中上游分系统领域的地面测控网及数据处理领域，星载上游元器件配套领域上市公司数量相对较多。

图5 卫星制造产业链及各部分代表上市公司

整体来看，在我国“航天强国”战略支撑下，我们认为，我国卫星发射数量在未来几年有望维持快速增长趋势，随着卫星互联网进入实质性的建设阶段以及上海“G60星链”、航天科工集团的超低轨通遥一体星座等大型星座建设计划的相继提出，可以预见，卫星制造产业有望摆脱传统项目制，迎来大批量生产阶段。卫星制造产业在当前的业绩波动更多是短期阶段性波动，伴随国内卫星建设需求的不断增长，中长期行业的收入与净利润规模增速有望逐步提升。

针对卫星制造产业，我们的投资建议如下：

关注通信及遥感小卫星制造产业链上具有批产能力的配套企业或总装企业。根据我们的测算，通信卫星以及遥感卫星星座在需求量以及总体市场规模上都具有相对更高的优势。伴随未来几年通信及遥感小卫星发射数量增速的逐步提升，相关产业链上市公司的市场空间扩容速度将逐步驶入快车道，部分企业的商业模式有望逐步由项目制转为持续性批产。尽管部分卫星制造企业配套的盈利能力或因卫星单体价值量下降而短期承压，但伴随规模效应带来边界成本改善以及产量的提升，企业毛利率下滑带来的阵痛将逐步得到缓解。

关注通信及遥感小卫星在有效载荷、控制系统、电源系统以及测控系统环节上具有低成本及产业化能力的企业，或具有较高技术水平（毛利率较高）、正处于产业化过程中的企业。卫星空间系统的分系统主要由结构系统、热控制系统、电源系统、姿控系统、轨控系统及测控系统构成。如下图所示，各类卫星空间段分系统的成本构成中，有效载荷、控制系统、电源系统以及测控系统的成本之和占比均超过50%。在有效载荷、控制系统、电源系统以及测控系统等高价值量领域中，已经具有低成本及产业化能力的企业更有望在卫星制造行业提速之际具有先发优势，而具有较高技术水平（毛利率较高），正处于产业化过程中的企业有望获得相对更高的业绩弹性，消化相对较高的估值。

图6 各类卫星分系统价值量分布

关注小卫星星座组网趋势下，在星间链路、新型电推进、卫星网络安全防护等新兴领域布局的企业。目前，卫星呈现出小型化、低轨化、星座化的发展趋势，在此趋势下，星地/星间链路技术成为推动该趋势发展的重要技术支撑，如高中低卫星协同工作中激光链路、微波/毫米波链路的应用来提升星座服务性能（大容量、高速率、低时延）；在近年来太阳能电池取得突破性进展下，低功耗、高比冲、快响应、轻量化和低成本优势下的电推进技术在商业低轨卫星星座中的应用有望拓展，其中，低成本及长寿命的电推进以及集成化轻量化电推进，都是电推进面向商业化的重要趋势；卫星网络的安全防护目前是各国关注的重点问题，伴随我国低轨卫星星座建设大幕的逐步拉开，在硬件或软件层面可以增强卫星网络安全防护能力的需求将快速提升。以上包括星间链路、新兴电推进以及网络安全防护等卫星星座组网趋势下的重要技术关键领域将有望迎来低基数的需求高速增长，值得重点关注。

（三）卫星通信：卫星互联网建设加快，中长期有望实现“换挡提速”

卫星通信应用产业链主要为地面设备和运营商构成，相关上市公司分布情况如下。

 图7  我国卫星通信产业链及相关上市公司分布）

尽管近两年财报数据来看，当前卫星通信产业的应用端市场空间仍尚未迎来明显变化，但是卫星通信上游的空间基础设施和地面终端设备已经出现了明显变化，下游各领域的拓展应用也在逐步开展。我们判断，传统卫星通信设备与服务在消费级市场上的持续扩容，高轨卫星互联网持续在民航、航海等应用领域拓展，以及卫星互联网产业空间基础设施建设的持续推进，将促使卫星通信产业在中长期维度上逐步提速发展。

整体来看，卫星通信板块蕴含着众多价值投资机会，我们的具体观点如下：

①卫星制造方面

重点关注与“国网”、“G60”星链等大型星座具有配套合作关系的企业。我国卫星互联网处于空间基础设施建设的初期阶段，伴随星座步入快速建设组网阶段，与其相关的制造配套单位有望迎来订单的落地与业绩的快速提升。

重点关注通信小卫星制造产业链上已经具有一定批生产的配套企业或总装企业收入与利润规模的提升。在通信小卫星中有效载荷、控制系统、电源系统以及测控系统的配套企业中，关注已经具有低成本及产业化能力的企业，或具有较高技术水平（毛利率较高），正处于产业化过程中的企业。

地面设备企业方面，重点关注卫星通信地面终端领域中具有产业化能力和低成本优势的企业、或在部分领域具有高技术壁垒，通过扩产加强产业化能力的企业。卫星通信地面终端领域中具有产业化能力和低成本优势的企业在市场拓展上将具有更多先发优势和竞争优势。在部分领域，具有高技术壁垒，通过扩产加强产业化能力的企业在业绩上有望表现出更高的弹性，以及对高估值更强的消化能力。

②卫星应用方面

传统应用领域，应急通信与直播电视等应用预计会维持稳定增长。近年来，国家有望加大高通量卫星应急通信应用系统建设投入，相关下游应急通信行业系统集成需求有望逐步释放。同时直播卫星电视节目高清超高清化发展对直播卫星的带宽使用需求也将持续的快速增长，下游卫星运营企业有望受益。

航空及海洋互联网市场是在我国卫星互联网应用市场中有望率先得到拓展应用的领域，有望为相关运营商带来业绩增长提速驱动力。由于我国“十四五”期间，空间基础设施已取得一定进展、且商业模式更为成熟的高轨卫星互联网领域市场预计会率先得到快速发展。

关注手机以及汽车直连卫星对传统卫星通信应用市场渗透率的加速作用。消费级卫星通信终端的推广，有望进一步拓展卫星通信在消费者端的应用。卫星通信服务市场空间的拓展进程卫星通信设备终端企业业绩增长能否持续兑现的核心。可以持续关注各手机制造商对卫星通信功能的集成情况、天通一号网开通客户数量、汽车直连卫星普及进展等。

关注6G建设进展对卫星通信产业带来的需求空间影响。卫星通信是6G时代实现空天地一体化网络的必要组成部分，即实现偏远地区、海上、空中和海外的广域立体覆盖，满足地表及立体空间的全域、全天候的泛在覆盖需求，实现用户随时随地按需接入。伴随卫星互联网加速建设进程以及6G时代的到来，卫星通信与地面通信产业融合可能为行业带来新市场空间。

（四）卫星导航：军民属性兼备，仍处于产业发展的“快车道”

卫星导航产业是我国卫星通信、导航、遥感三大产业中发展相对更为成熟的细分板块。目前我国卫星导航与位置服务产业链已形成了较为完整的内循环。上游基础部件是产业实现国产替代的关键环节，主要由基带芯片、射频芯片、板卡、天线等构成；中游是产业发展的重点，主要包括终端集成和系统集成；下游的解决方案和运维服务提供众多行业应用。具体产业链图谱如下图所示。

图8  卫星导航产业链及各部分代表上市公司

我们认为，卫星导航产业是我国卫星产业各细分领域发展相对更为成熟的细分板块。当前驱动我国卫星导航产业快速发展的动力主要包括我国“北三”换装的持续推进、基于高精度北斗/GNSS技术的新兴应用领域的拓展以及海外市场的加速布局。军民属性兼备、需求侧景气无忧的卫星导航仍有望处于产业发展的“快车道”。根据我们的分析，“十四五”末及“十五五”时期，卫星导航应用市场增速有望保持年复合15%的增速，高精度市场细分赛道复合增速有望超过20%。叠加海外市场需求的加速释放，需求侧景气无忧。

投资建议方面，我们的具体观点如下：

重点关注北斗应用产业中上游领域具有明确市场布局或已经拥有较大市占率的企业。由于芯片、板卡、模组、数据处理、天线等基础器件和基础软件作为各北斗应用终端的共同设备基础，需求将伴随北斗应用市场下游的拓展保持稳定的增长，由于上游基础器件对企业在中下游市场拓展（价格以及性能层面）的影响重大，从当前各中下游厂商开始向上游拓展来看，北斗上游产业链的竞争会更加激烈，建议关注具有明确下游市场布局或已经拥有较大市占率的上游企业；

传统导航应用终端集成重点关注头部企业，新兴导航应用终端集成重点关注商业模式清晰，营销能力强，掌握明确下游客户资源的企业。传统的北斗产业终端设备方面，“十四五”中前期有望伴随北斗三号导航系统的替代更新再迎“第二春”，但当下仍建议关注头部企业；新拓展的“+北斗”或“北斗+”融合产业应用终端方面，盈利模式清晰，营销能力强，掌握明确下游客户资源的企业在业绩弹性上或更具有优势；

重点关注“高精度北斗导航”以及在卫星导遥融合领域布局的企业。“高精度北斗导航”与“卫星导遥”产业融合催生的更多增量市场（如车规级自动驾驶、灾害位移监测、农业等），是“十四五”未来几年卫星导航市场持续快速发展中的重要驱动力，在这些领域布局的企业业绩弹性相对表现更好，有望消化更高的估值。

（五）卫星遥感：政府需求修复叠加“第二增长曲线”是发展核心驱动力

卫星遥感产业上市公司收入增速是近年来卫星产业四大细分市场中最高的。然而，近两年受宏观经济波动，卫星遥感产业出现短期调整。卫星遥感产业链及各部分代表上市公司见下图所示。

图9  卫星遥感产业链及各部分代表上市公司

尽管卫星遥感产业短期出现调整，但是我们认为，伴随着万亿国债的加速释放，卫星遥感产业在自然资源、应急减灾、生态环境、水利、农业等to G领域的需求依然不减，卫星遥感产业整体短期仍处于朝阳阶段。同时，遥感产业的“第二增长曲线”（包括线上业务、海外业务等新兴领域）有望迎来快速爬升阶段。总体来看，伴随着下游市场的加速修复，“十五五”时期我国卫星遥感下游应用市场需求增速有望恢复至30%左右，行业高景气逻辑不变，卫星遥感预计仍将是卫星产业中成长属性相对更高的细分赛道。

投资建议方面，建议围绕卫星遥感产业链中企业的业绩持续性上寻找投资机会，具体观点如下：

关注客户多元化、收入结构均衡的企业。目前，军民客户比例均衡的企业，受到国家经济情况变化的影响相对更小，业绩增长持续性更强，另外，我国卫星遥感下游应用领域更集中在to G端，部分企业应收账款占比较高，可能会对企业的运营产生一定影响。

关注拥有具有稀缺属性的遥感数据源的企业。早期我国卫星遥感应用厂商所采用的数据源主要来自国外，随着我国商业遥感卫星的持续发射和商业遥感市场的逐步完善，根据中国测绘学会的研究，我国卫星遥感影像自主保障率已达90%以上。随着卫星遥感下游厂商陆续回溯产业上游，拥有具有稀缺属性的遥感数据将在下游市场竞争中变得愈发重要。

关注“万亿国债”计划和“数据要素×”三年行动聚焦的细分领域，以及与导航或通信有协同布局的企业。2023年底的“万亿国债”计划有望助力卫星遥感应用在应急、水利、农业等领域的需求释放，2024年初发布的数据要素×”三年行动计划同样涉及遥感技术在现代农业、交通运输、应急管理、气象服务等领域的应用。此外，部分遥感应用企业在导航或通信等其他卫星应用领域开展业务协同布局，同样值得关注。

四、商业航天产业估值较2月有所提升

我们对中航证券商业航天行业指数标的进行PE（TTM）统计，截至2025年3月末，指数市盈率为94.75倍，较2月底提高1.70，处于2018年以来的85.67%分位，整体估值水平有所提升。

图10 中航证券商业航天行业指数市盈率（TTM）走势

五、建议关注

短期关注：臻镭科技、思科瑞

商业航天：航天智装（星载IC）、国博电子（星载TR）、中国卫通（高轨卫星互联网）、中国卫星（卫星制造）、航天环宇（地面基础设施）、上海瀚讯（通信卫星配套）、海格通信（北斗芯片及应用）、中科星图（卫星遥感应用）、臻镭科技（电源管理芯片）、奥普光电（光电设备及碳纤维）、思科瑞（卫星检测）、星图测控（卫星测运控）。

六、风险提示

① 宏观经济波动，对企业其他民品业务造成冲击，同时商业航天下游需求波动导致装备采购不及预期；

② 部分商业航天装备研发、定型及批产进度可能存在不确定性，进而影响全产业链市场增速；

③ 部分商业航天部分应用领域拓展还处于探索过程，行业需求侧与供给侧可能出现不匹配，导致商业模式不闭环；

④ 原材料价格波动，导致成本升高；

⑤ 随着军品定价机制的改革，以及订单放量，部分军品降价后相关企业业绩受损；

⑥ 行业高度景气，但如若短时间内涨幅过大，可能在某段时间会出现业绩和估值不匹配。原材料价格波动，导致成本升高。

证券研究报告名称：《商业航天4月月报：动荡时局下的稳步发展》

对外发布时间：2024年4月17日