君亭酒店深度二|并购事件深度剖析——中高端酒店龙头迎跨越式整合发展里程碑【民生商社刘文正】

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报告摘要

■事件概况：1.4亿现金收购君澜、景澜酒店股权及君澜商标。君亭酒店公告称，以现金收购浙江君澜酒店79%股权及景澜酒店70%股权，收购价格分别为6600/1400万元，“君澜”系列商标转让价格为6000万元，合计1.4亿元，资金来源为上市募集资金。本次交易过后，标的公司将成为公司控股子公司。

■收购君澜为公司实现跨越式整合发展的里程碑。1）突破规模瓶颈，由区域走向全国。截至2021Q3，君亭酒店旗下已开业酒店达47家，已签约待开业酒店19家。收购君澜/景澜后，君亭酒店旗下管理门店规模（含签约后未开业）接近300家，突破了规模瓶颈；门店覆盖国内大部分省份。2）实现酒店品牌/品类/的拓宽。君澜度假酒店为国内度假酒店的领军者，君澜大饭店为五星级商务酒店，景澜酒店风格定位独特，能够与君亭当前的品牌组合和产品线形成充分互补。并购完成后，君亭酒店集团将形成横跨度假与商旅两大品类，涵盖主流高端调性和风格化审美的中高端多品牌矩阵，高举高大，树立品牌势能。3）模式互补，助力轻资产扩张。君澜全部实行以全权委托管理为主的轻资产模式，并在这一模式下支撑了230家的门店体量（含签约未开业），具备推进委托管理模式拓店的成熟团队和机制，整合后有望助力君亭加速扩张。4）团队同根同源，看好整合顺畅推进：君亭董事长吴启元为君澜的创始人和初期的掌舵人，君亭核心团队的成员亦主要来自原君澜团队，对君澜相关业务有充分经验。当前君亭上市后完成了对君澜的并购，看好团队文化/业务协同上能够快速融合。

■君澜系酒店概况：君澜度假酒店为国内高端度假领军企业，三大品牌形成多元化产品矩阵。君澜度假酒店为公司主力品牌，近三年门店数占比均在50%以上，且不断提高。君澜度假酒店经过十余年深耕，沉淀运营能力，实现了多元化度假产品覆盖，品牌口碑不断积累，当前正处于门店规模和品牌势能快速增长期，并在后疫情时代发力扩张，占据国内核心景区黄金点位。

■度假酒店迎来大发展，复苏期业绩弹性带来想象空间。高端度假酒店在消费升级/十四五旅游规划等政策助力/出境游回流下有望迎来发展黄金期；同时，高端酒店供给出清后较难修复，价格弹性突出，后续复苏期有望兑现高业绩弹性。

投资建议：公司通过并购君澜/景澜酒店股权，有望突破规模瓶颈，从“区域走向全国”；并与被并购标的品牌/品类/扩张模式上形成良好互补，团队同根同源，看好实现“1+1>2”的顺畅整合。整合后公司形成了中高端赛段多品牌布局，优势明显，看好公司乘行业升级之风实现跨越式发展，通过内生及外延发力拓店。我们预计公司2021-2023年分别实现归母净利润3735万/8990万/1.18亿元，对应PE分别为80x/42x/31x，维持“推荐”评级。

风险提示：疫情反复风险、疫苗接种/特效药进展不及预期、拓店不及预期、并购后整合不及预期。

目录

1. 事件概况：1.4亿现金收购君澜、景澜酒店股权，实现跨越式发展

1.1. 收购君澜79%、景澜70%股权及“君澜”系列商标

2022年1月21日，君亭酒店发布公告，宣布以现金收购浙江君澜酒店79%的股权/景澜酒店70%的股权及“君澜”系列商标。本次收购的标的实体为浙江君澜酒店管理有限公司和景澜酒店投资管理有限公司，收购对价分别为6600/1400万元；“君澜”系列商标转让价格为6000万元，合计1.4亿元。公司2021年9月30日通过IPO募集资金净额为1.88亿元，本次收购资金来源即上市募集资金。本次交易过后，标的公司将成为公司控股子公司。

1.2. 突破规模瓶颈，从区域走向全国，实现跨越式发展

收购君澜后，公司实现了“突破规模瓶颈，区域走向全国”的跨越式发展。截至2021Q3，君亭酒店旗下已开业酒店达47家，已签约待开业酒店19家。君澜及景澜旗下开业及在建酒店分别为约180家/75家，遍及国内23个省市。收购君澜/景澜后，君亭酒店旗下管理门店规模（含签约后未开业）接近300家，突破了规模瓶颈；门店覆盖国内大部分省份，从区域走向全国。

1.3. 品牌/品类互补，轻资产模式推进，团队同根同源，实现“1+1>2”

收购君澜和景澜后，将实现品牌和酒店品类布局的拓宽。君澜和景澜旗下共有三个品牌，分别为主打高端度假/高端商务/中高端城市生活方式的君澜度假酒店/君澜大饭店/景澜酒店：其中君澜度假酒店为国内度假酒店的领军者，君澜大饭店为传统的五星级商务酒店，景澜酒店风格定位独特/具备一定的非标属性，能够与君亭当前的品牌组合和产品线形成充分互补。并购完成后，君亭酒店集团将形成横跨度假与商旅两大品类，涵盖主流高端调性和风格化审美的中高端多品牌矩阵。

君澜酒店全部门店采取委托管理，成熟化的团队和机制将助力公司进一步发力轻资产模式。君亭酒店此前采取精益化的发展战略，直营模式和委托管理模式并重，直营门店仍占据相当比重，并贡献公司主要收入和利润：截至21Q3，公司旗下已开业酒店中直营酒店15家、合资酒店1家和受托管理酒店31家；疫情前的2019年，直营店贡献的收入和毛利润占比分别为96.1%/93.1%。而君澜则全部实行以全权委托管理为主的轻资产模式，并在这一模式下支撑了230家的门店体量（含签约未开业），具备推进委托管理模式拓店的成熟团队和机制。中长期看，轻资产模式为酒店龙头规模扩张的必由之径，整合后君亭轻资产化扩张的步伐有望大大提速。

君澜/君亭品牌均为吴启元创立，七年后再聚首，团队融合度高。君澜酒店1997年注册成立之时吴启元即为掌舵人，君澜、君亭品牌孵化创立之初均承载了公司创始人的理念，七仙岭、香水湾、三亚、良渚君澜等第一批君澜度假酒店亦得到创始人吴启元的深入参与。2015年吴启元带领君亭品牌从君澜中分拆，开始独立发展；君亭核心团队的成员亦主要来自原君澜团队，对君澜相关业务有充分经验。当前君亭上市后完成了对君澜的并购，看好团队文化/业务协同上能够快速融合，整合能够快速顺畅推进。

2. 君澜系酒店概况：度假酒店行业领先，形成中高端品牌矩阵

2.1. 君澜度假为主力品牌，三品牌各具特色

20年筚路蓝缕，成就高端酒店赛道龙头。君澜酒店管理公司系君澜酒店集团1998年5月7日成立，此前公司主要管理“世贸”系的高星级酒店。集团于2007年推出了“君澜”（英文名为Narada）等“澜”系列酒店品牌，将原“世贸”品牌向“君澜”等酒店品牌过渡。目前集团旗下主要拥有“君澜度假酒店”（各得其所的休闲生活模式酒店）、“君澜大饭店”（极具时代特征的休闲商务模式酒店）、“景澜酒店”（极具时代特征的多维社区生活模式酒店）三大品牌，形成了中高端赛段多元化的品牌组合。

2.2. 君澜度假：领衔国内高端度假，快速扩张占据核心点位

2.2.1. 国内高端度假酒店规模居首，当之无愧的行业领军者

2.2.2. 君澜度假正处于门店规模和品牌势能快速上升的黄金发展期

君澜度假酒店品牌近年来品牌关注度持续提高，屡获行业奖项，权威第三方指数排名居前。君澜度假酒店的出色表现，助力君澜酒店集团屡获奖项在2020年12月11日的中国旅游大奖颁奖盛典上，君澜酒店集团凭借"君澜度假"品牌的优秀表现，荣获"2020年优选度假酒店"大奖；在第七届中国旅游住宿业论坛、2021中国酒店业联盟大会、2020-2021中国旅游住宿业金光奖颁奖典礼上，君澜酒店集团亦荣获“中国杰出度假酒店品牌”奖及“中国最具影响力本土酒店集团”两项大奖。行业权威媒体亚洲旅宿大数据研究院和迈点网的品牌指数结合了搜索指数/点评指数等指标，能够有效反映品牌热度。在前者的高端酒店品牌排名中，君澜度假酒店位居首位；参照迈点网指数，君澜度假酒店在5-10月旅游旺季的排名近年来提升明显，品牌影响力大有跃升之势。

2.2.3. 十余年深耕，沉淀运营能力，口碑与日俱增

君澜酒店集团通过十余年深耕度假酒店赛道，积累了丰厚的运营经验/方法论。以公司2019年底接手的湖州太湖君澜温泉度假酒店为例，公司通过下述步骤，对酒店的经营情况进行大幅改善，具体包括1）明确酒店定位：打造太湖边休闲慢生活温泉亲子度假酒店；2）广发征集宾客建议，即时全面掌握宾客需求信息；3）通过多维度思考，丰富产品组合；4）落地市场模型，配合集团部署；5）开发新媒体渠道，注重品牌宣传和口碑，除微信公众号外，新增抖音、微博、小红书等新媒体渠道，并打造私域流量。

君澜酒店强运营能力对管理的酒店项目业绩改善明显。仍以太湖君澜项目为例，在经历了一年多的爬坡期以及新冠疫情初期的冲击后，太湖君澜2020年下半年迎来营收爆发增长。2020年7-9月连续3个月超额完成预算，其中8月份预算完成比例为144.49%。7-8月的暑假期间，每个周末（周五、周六）基本都处于满房状态。8月份每天的出租率都达到了90%以上，整个8月份的满房天数超过20天，五个月收入即达到1164.93万元，超过2018年君澜接手前的全年营收。此前，该酒店评分仅4.3分，在与原评分切割后，半年后携程评分稳定在4.8的高水平。

2.2.4. 实现了多元化度假产品覆盖，占据国内核心景区黄金点位

后疫情时代快速扩张，占据国内不同线级城市周边景区黄金点位，形成全国五大度假板块布局。由于大型高端度假酒店设施的施工建设/退出周期均较长，旅游景区周边的物业资源在较长时间段内具备不可替代性。在疫情冲击下，诸多度假酒店/高端酒店经营显著承压，存在较多酒店物业改建/翻牌的机会；公司亦把握机会，依托十余年深耕度假赛道积累的运营能力和品牌口碑，发力扩张，占据了不同线级城市周边景区黄金点位，包括千岛湖/三亚/大同古城/敦煌/西双版纳/长白山等国内知名旅游目的地，公司均有项目布局，有望在疫后旅游复苏中迎来显著的竞争优势。

3. 成长前瞻：短看出行复苏下业绩弹性，长看高举高大引领品牌突围

3.1. 高端度假酒店有望在行业景气复苏期兑现业绩弹性

3.1.1. 消费升级/政策红利/出境游回流合力促成国内度假酒店大发展

我国居民旅游度假消费增速低于整体消费增速，可作为提振消费的新增长点。2013-2019年间国内居民人均整体消费CAGR为8.49%，而人均旅游度假消费CAGR仅有2.85%，可以看出我国居民人均旅游度假消费增速显著低于整体人均消费增速。此外，2019年居民旅游消费占整体消费比重约为4.42%/YoY-0.24pct，2020年受疫情影响旅游消费比重更是进一步下降至3.51%/YoY-0.91pct，旅游度假消费增长潜力广阔。

消费升级大趋势下酒旅行业迎来政策红利期。疫情后国家各部门陆续出台多项促消费政策，实现消费升级、构建经济内循环。2022年1月20日，国务院印发的《“十四五”旅游业发展规划》中提到：1). 推动文化和旅游深度融合，设一批富有文化底蕴的世界级旅游景区和度假区，打造文化特色鲜明的国家级旅游休闲城市和街区，加快红色游、乡村游等主题旅游发展；2). 建设一批旅游城市和特色旅游目的地，例如推进东北地区旅游业转型升级，发展寒地冰雪、生态旅游，打造具有国际影响力的冰雪旅游带；3). 完善旅游产品供给体系，形成多产业融合发展新局面；4). 提升旅游消费服务，满足人民群众多层次、多样化需求。

境外疫情持续严重，出境游停滞导致消费回流。国外受到德尔塔和奥密克戎毒株的持续影响，防疫形势依然严峻，受此影响我国出境游政策目前仍未放开、居民出境旅游预期也较为低迷。根据智研咨询的统计数据，2018年我国居民出境游消费规模已达到2773亿美元/YoY+7.52%，2019年上半年出境游规模约为1275亿美元。出境游持续承压使得居民更倾向于在国内旅游消费，庞大的消费回流更有利于国内酒旅业尤其是高品质的度假型酒旅的发展，为国内度假型酒店未来的发展提供了土壤。

多因素共振下国内度假型酒店迎来发展的崭新时期。受益于上述多个要素的影响，疫情后国内高端度假型酒店蓬勃发展，根据亚洲旅宿大数据研究院的数据，2021年国内高端酒店新开业197家，从地区分布上来看，经济水平和消费能力较高的华东/华南地区新开业数量最多，分别为83/35家。新开业数量前五酒店集团中外资/内资品牌分别占4/1个，其中君澜酒店集团以新开业共计14家位列第四；新开业数量前十品牌中外资/内资品牌分别占7/3个，其中君澜度假酒店以新开业9家位列第二。

3.1.2. 高端度假酒店供给修复慢，价格弹性大，疫后或迎来较长的周期景气

高端度假酒店项目施工改建周期较长，供给出清后较难修复，后续如需求复苏供需矛盾持续时间或更长。一般而言，高端度假酒店项目需要经历2-3年，甚至更长的项目施工建设周期，以及1-3年的项目爬坡期方能进入稳态运营阶段。在行业因新冠疫情出现供给出清的背景下，较标准化的有限服务型酒店而言，高端度假酒店后续供给回补难度较大，后续如需求端能够得到显著提振。

参照2021年数据，高端度假酒店价格弹性较大，带来想象空间。以浙江/三亚为例，2021年奢华和超高端产品在需求较旺盛时提价能力较强，表现为5/6/7月，高端和超高端产品房价复苏水平明显超过其余产品档次，海南奢华和超高端产品价格在5月和8月部分时间甚至达到2019年同期水平的200%。而这一特征在旅游需求复苏行业的供需格局变化后，或将促成高端度假酒店持续性的涨价，为后续业绩修复带来较大的想象空间。

3.2. 长期看，高举高打有望开辟国内酒店龙头品牌突围新局面

3.2.1. 国内酒店集团的品牌向上突围为行业未来十年的主旋律

酒店国内品牌领衔中端及以下市场，开始发力中高端赛段，高端市场仍以国际品牌为主。国内中低端酒店市场由国内品牌主导，前十大经济型品牌国内酒店占据8席，TOP8国内品牌在中国连锁酒店市场中的份额达到50.1%。前五大品牌均为国内品牌。前十大中端品牌国内酒店占据9席，仅智选假日为洲际旗下的国际品牌。介于中端和高端之间的中高端赛段，当前亦有国内品牌发展迅猛，相比之下，高端及以上酒店市场中国际品牌份额较大。前十大高端及以上品牌国际酒店占据8席，国内品牌仅有亚朵和和颐占据2席，且均为入门级高端品牌。当前酒店集团纷纷自建/并购中高端品牌，发力品牌向上突围。国内中高端酒店品牌如雨后春笋般涌现，发力品牌突围。

3.2.2. 他山之石，万豪发展经验借鉴：品牌先行，树立高势能

万豪是美国乃至世界酒店业的标杆企业之一，其成功之路既有美国经济发展、酒店业繁荣的大环境驱动，也有自身经营理念和运营方式的独特和先进性，万豪的成功经验对国内中高端及高端品牌亦具有镜鉴价值：

2). 前期经营以直营为主：万豪夫妇创办第一家酒店后在较长时期内一直以自建酒店的方式经营，拒绝开放特许经营权。1930-1940年间美国豪生连锁酒店因大量发放特许经营权却没能对产品和服务严格实行统一标准，最终使得品牌口碑一落千丈。万豪收购豪生酒店后吸取教训，认为特许经营模式必须有完善的配套运营体系支撑，公司需要在开发系统、运营子品牌经验、供应链体系等方面做好充足准备，如此方能为加盟的酒店带来可观业绩，也因此才能吸引酒店业主和潜在投资者持续投资。

3.2.3. 时不我待，奋楫前行：君亭整合君澜后具备了品牌向上突围的基础

君亭收购君澜后，麾下具备了度假赛段的领军品牌，这一赛段国际酒店集团竞争力较为薄弱，君澜规模和品牌力优势明显，实现错位竞争。君澜度假酒店为排名靠前的高端酒店中唯一专注深耕度假的酒店品牌，在度假细分赛道优势明显，远超包括国际酒店龙头在内的其他对手。当前借助后疫情时代的时间窗口发力扩张，占据多线级城市核心景区黄金物业点位，进一步推动品牌力不断渗透。在高端度假酒店的细分赛道，实现了强有力的错位竞争优势。

作为新中式审美调性的代表酒店品牌，君亭及整合后的君澜系酒店有望乘杭州亚运会东风，获得更大的品牌曝光。2022年亚运会预计将于9月10日-9月25日于杭州举办，届时杭州将开展一系列文化交流活动，作为新中式审美调性的代表酒店品牌，同时旗下世贸君澜大酒店位列亚运会官方接待酒店名单，君亭及整合后的君澜系酒店有望获得更大的品牌曝光，借亚运盛会实现品牌进一步突围。

4. 盈利预测与投资建议

4.1. 盈利预测假设与业务拆分

4.1.1. 君亭部分：

开店假设：公司上市后将发力扩张，开店步伐有望提速；预计公司2021/2022/2023年分别开设直营店1/4/5家，委托管理店8/15/20家。

经营数据假设：由于国内疫情反复，2022年Q1仍大概率受到疫情影响，公司全年RevPAR较2019年仍大概率承压，我们下调对2022年经营数据恢复率的假设：预计公司2021/2022/2023年直营RevPAR较2019年分别-28.6%/-3%/+3%，委托管理RevPAR较2019年分别-30.4%/-10%/+3%。

4.1.2. 君澜部分：

参考公司给予的盈利预测：1）君澜2022/2023年营收分别为6828/7956万元，业绩分别为1522/1903万元，由于并购后君亭将持有79%的股权，预计归母净利润为1202/1503万元；2）景澜2022/2023年营收分别为2714/3011万元，业绩分别为-2/83万元，由于并购后君亭将持有70%的股份，预计归母净利润为-1.4/58.1万元。

4.1.3. 测算结果：

根据上述测算，不考虑君澜的备考业绩并表的影响：我们预计2021-2023年公司营收分别为2.88/4.56/6.06亿元，YoY分别为12%/58%/33%；公司归母净利润分别为3735万/8890万/1.18亿元，YoY分别为7%/138%/33%。

4.2. 公司估值：

4.3. 投资建议

公司通过并购君澜/景澜酒店股权，有望突破规模瓶颈，从“区域走向全国”；同时公司与被并购标的品牌/品类/扩张模式上形成良好互补，团队同根同源，看好实现“1+1>2”的顺畅整合，实现跨越式发展。整合后公司形成了中高端赛段多品牌布局，品牌/规模优势明显，看好公司乘行业升级之风实现跨越式发展，通过内生及外延发力拓店，业绩在未来两年实现高增，考虑到后续旅游业需求复苏可期，公司业绩仍有弹性空间。我们预计公司2021-2023年分别实现归母净利润3735万/8990万/1.18亿元，对应PE分别为80x/42x/31x，维持“推荐”评级。考虑对君澜系酒店并表，公司2021-2023年有望实现归母净利润3735万/1.01亿/1.34亿元，对应PE分别为80x/37x/28x。

5. 风险提示

1）疫情反复风险：局部地区疫情再次出现反复，导致旅行政策收紧、长途旅行熔断、线下生产消费停摆的风险；

2）疫苗接种/特效药进展不及预期：疫苗是抗击疫情长期的解决方案，也是后续政府能够柔化防疫政策/放松出行管制的重要前提条件；疫苗接种/特效药进展如不及预期，将拖慢后续行业复苏节奏。

3）拓店不及预期：如公司后续战略规划未能落地，拓店进程可能不达预期，影响公司未来的盈利预测。

4）并购后整合不及预期：如公司后续未能完成对并购标的的顺利整合，或影响公司后续的业绩释放。

详情请参见2022年01月23日证券投资报告《【民生商社】君亭酒店（301073.SZ）深度之二：并购事件深度剖析——中高端酒店龙头迎跨越式整合发展里程碑》

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