【华西可选消费】曼卡龙25H1点评：25Q2归母净利同比+37%，H1省外门店收入同比+62%

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事件概述：

25H1，公司实现营收15.56亿元，同比+26.79%，实现归母净利润0.77亿元，同比+35.18%；

25Q2，公司实现营收8.41亿元，同比+15.73%，实现归母净利润0.34亿元，同比+37.36%。

公司发布中期分红预案，拟向全体股东每10股派发现金红利0.6元（含税），现金分红总额预计达1572万元。

分析判断: 

►   深化东方时尚形象，线上与线下全渠道协同发展

线上渠道：线上赋能线下，实现全渠道协同发展。25H1，公司电商收入8.68亿元，同比+30%，占总营收比例为55.8%，同比+1.4 pct，通过与多渠道的深度合作，全面提升线上销售规模，公司在淘系等传统货架电商平台的基础上，积极布局以快手为代表的兴趣电商平台，驱动电商收入体量稳健增长，分平台看，25H1，快手收入3.94亿元，占电商收入的45%，淘系收入3.54亿元，占电商收入的41%，京东及其他渠道在电商收入中的占比分别为5%与9%。

线下渠道：坚持“省内调结构，省外扩规模”策略，线下门店运营能力提升，省外门店拓展顺利。公司重点提升线下门店运营能力，提高单店效益，通过直营+专柜门店SI形象升级、优化品类结构和货盘升级及门店精细化运营，根据公司8月29日投关活动记录表，省内市场通过优化产品与渠道结构，线下毛利率提升1.12 pct，收入同比+12.1%，省外市场扩张明显提速，通过线上与线下相结合的销售模式拓展新区域市场，省外地区营收同比+62.3%，收入占比提升。分渠道看，25H1，自营店收入1.97亿元，同比+59.34%，专柜收入2.63亿元，同比+14.87%，加盟收入2.24亿元，同比+11.42%。从区域看，25H1，公司积极拓展华东、华中市场，新增省外门店占比78%；截至25H1末，公司终端门店覆盖浙江、江苏、安徽、天津、山西、陕西、湖北、北京等区域，门店数量总计247家，其中25H1新增门店23家，关闭门店11家，净增加门店12家，其中，直营店净增加5家、加盟店净增加7家，预计下半年进入加盟开店旺季，开店数量、销售及利润增速均有望优于上半年的表现，推动加盟商全国化发展，依托全国市场资源进一步拓展加盟业务。

►   毛利率同比上行，控费能力显著优化，盈利能力稳中向好

毛利率端：25H1，公司毛利率为13.52%，同比+0.05 pct，分渠道看，直营店毛利率为30.70%，同比-1.64 pct，专柜毛利率为25.20%，同比+2.57 pct，加盟毛利率为7.44%，同比-1.04 pct，电商毛利率为7.53%，同比-0.35 pct；25Q2，公司毛利率为11.60%，同比+0.68 pct，盈利能力改善明显。

费用率端：25H1，公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率为4.70%、2.28%、0.06%、-0.13%，分别同比-0.95、-0.23、+0.03、+0.46 pct；25Q2，公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率为3.94%、2.34%、0.05%、-0.14%，分别同比-1.18、+0.05、+0.02、+0.27 pct。

归母净利率端：基于毛利率与费用率情况，25H1，公司归母净利率为4.93%，同比+0.31 pct；25Q2，归母净利率为4.00%，同比+0.63 pct。

►   精准品牌与产品定位，全渠道协同发展，品牌力不断深化，未来增长可期

产品端：持续深耕珠宝饰品垂类赛道，打造以年轻审美为标识的东方时尚品牌。核心产品系列包括凤华系列、娇玉系列、黄金戒指系列、蝴蝶系列、傲慢与偏见系列、恋恋风情系列、蔚蓝系列等，联动消费者/KOL全链路参与研发，全年研发超千款，覆盖主品牌及品牌矩阵，构筑设计护城河。

渠道端：线上赋能线下，实现全渠道协同发展。公司开店策略是在核心城市的核心商圈开设直营店，其他地方拓展加盟；公司拓展省外加盟市场，建立以省级加盟代理为枝干，市级加盟代理为补充的全国加盟开发网络，聚焦省外门店增长，通过产品结构的优化、运营精细化管理和门店优化；全门店接入公司中台系统，通过加盟商 BI 报表，实时监控核心经营指标。凭借品牌优势、质量优势与渠道优势，有望不断提高产品的市场份额，实现曼卡龙品牌的全国性扩张。

营销端：“经典国潮+轻奢时尚”双线驱动，品牌影响力不断深化。与德寿宫达成合作，以宋韵美学赋能珠宝设计，推出“西湖食景，金喜杭城”系列产品；围绕520节点推出蔚蓝系列新品，基于黄金中药养生系列热销，与百年国药品牌方回春堂携手打造中药养生联名系列，通过线下商场及文创场馆快闪活动等场景化营销手段，强化公司在细分赛道的竞争优势；于25年7月份再度联手二次元IP《盗墓笔记》，引领“黄金谷子”新兴消费风潮，公司以“黄金谷子”经济为代表的新消费形态为契机，将国风美学与Z世代文化深度融合，通过创新打造兼具东方文化内涵与轻奢时尚表达的黄金产品，推动公司品牌从区域向全国市场的认知突破，并以数字化管理为载体，延续稳定高增趋势；紧密把握年轻消费市场动向，创新推出了“啡黄腾达”“人生Bee不可少”以及“萌宠系列”等产品线，深化了品牌年轻化、场景化的战略定位，推出多维度产品系列矩阵，持续提升用户黏性与市场影响力。

投资建议

结合最新财报，我们调整公司盈利预测，预计公司25-27年营业收入分别为30.7/39.2/48.7亿元，（25-27年前值为29.8/36.9/44.8亿元），归母净利润为1.35/1.78/2.25亿元（25-27年前值为1.31/1.62/1.92亿元），相应EPS分别为0.51/0.68/0.86元（25-27年前值为0.50/0.62/0.73元），2025年8月29日收盘价18.72元对应PE分别为36/28/22倍，维持“增持”评级。

风险提示

行业竞争加剧、渠道拓展不及预期、产品推广不及预期、金价大幅波动等。