本周早些时候，美国财政部长耶伦在参议院银行委员会的年度陈词中，再次强调重申准备在 2022 年底前推动针对稳定币的严格监管。虽然在国会山这是一个长期热门话题，耶伦这次表态还是让稳定币瞬间出圈。当然，稳定币在同一时刻发生了令全球都目瞪口呆的暴跌也是重要推手。
过去一周内，被业界吹成是稳定币（虚拟数字货币的一种）标杆、“币圈茅台”的Terra，原本号称锚定一枚币等于一美元，但从5月7日到10日，四天时间内最多下跌87%，仅剩23美分。后面虽有反弹，但到5月15日又下跌到19美分。而Terra币的衍生币Luna，用跌入18层地狱也不足以形容其惨烈，从80多美元一度跌到了0.5美分。
耶伦在国会山发言时发生了一个小插曲，她提到“一种名为 Terra USD（简称UST）的稳定币经历了一次暴跌并贬值...我们需要一个合适的框架（来监管稳定币）”，但是宾州参议员Pat Toomey显然更了解这一虚拟货币，迅速指出耶伦所说的UST属于算法稳定币，不存在现金等抵押品。这里需要解释一下，UST在一周之前还是全球排名第三规模的稳定币，也是算法稳定币中市值第一的后起之秀。在它前面的是老大哥USDT和老二哥USDC，二者都是链下抵押品稳定币，与UST不同的是，两者都有真实的美元安全资产（例如银行存款、美国短期国债、商业票据）作为抵押品。
没有真实资产抵押，UST如何实现与美元的锚定呢，这就需要依靠算法来大展神威了。UST的稳定机制是算法稳定中的一个分支，被称作“双币稳定”。它的稳定性来源于两个Terra区块链代币的相互转化和套利交易。UST是Terra公链的算法稳定币，另有一个名为LUNA的Terra公链的原生代币，其价格不稳定，可以大幅上涨也可能下跌。当UST的价格升至$1上方的时候，LUNA的持有人就可以随时将手中的LUNA按$1的汇率兑换成UST并在市场中按较高价格出售。例如当UST升至$1.1时，你可以选择购买$100的LUNA，将其兑换成“面值”$100的UST，然后在市场中按“市值”$110出售，获利10美元。这样市场中的UST供给就会上升，供大于求时价格自然下跌。UST回归到$1是供求平衡价格恢复稳定。同理，当UST价格下跌至$1下方时候，UST的持有人可以将手中贬值的UST按$1的价格铸回LUNA并出售获利。例如当UST跌至$0.9，你总是可以用$90美元从市场中购买100枚UST，并按$1的汇率将UST铸造回$100的LUNA，出售后获利$10。这样，市场中UST的供给就下降，供小于求时价格上涨，UST价格回到1美元并保持稳定。
这个系统看起来能自圆其说，但实际上稳定机制存在漏洞。当UST价格跌至1美元下方且迟迟无法回归时，以低价买入UST兑换成LUNA再出售的套利行为，就会导致市场中LUNA的供给大幅增加，价格随之下降。LUNA价格越低，销毁UST兑换成的LUNA数量就越多，市场中LUNA的抛压就更高，LUNA的价格就更低，形成“死亡螺旋”。LUNA价格的持续下跌将使UST的持有人丧失对Terra公链系统的信心，加剧UST抛压。最终的结果是LUNA和UST双双归0。
Terra的创始人之一Do Kwon是个韩国人，毕业于斯坦福大学计算机系。他清楚知道存在的风险，为了阻止死亡螺旋，只有一种做法，那就是持续吸引资金买入UST并锁定UST的流动性。因此，Terra在2021年3月推出了Anchor协议，以超高的约20%的年化利率吸引UST存款。由于Anchor协议在其负债端吸收了这么高利率的存款，资产端必须有更高收入才能保证不亏损。然而Anchor的资产端收入远不及预期，借款率只有 20%左右，用户通过Anchor贷款所带来的利息+质押收入远远无法覆盖利息成本，资金一直是净流出状态，只能通过先消耗Anchor金库里的储备资金来应付净流出。4月以来，Anchor的储备资产直线下降，每日大约净减少400万美元。如果把Anchor想象成一家银行，这家银行实际上是在牺牲股东权益来支付高昂的存款利息。到这里大家应该感觉出来了吧，Anchor是不是接近于一个庞氏骗局？维持庞氏系统运转必须依靠高收益来吸引新资金流入，而高收益的来源就是新资金，这个系统的崩溃是必然的。
显然，储备资产（股东权益）耗完的一天很可能就是LUNA/UST归0的一天。为了尽量给LUNA续命，今年1月成立的LUNA基金会成了新的救命稻草。如果把Terra公链和LUNA理解为政府，将Anchor理解成一家银行，那么由创始人把控的LFG就是Terra生态的央行，希望借此缓解银行（Anchor）破产和本币（UST）贬值压力。
LFG做了两件事情。一方面自成立以来持续买入BTC（比特币），希望借助BTC持仓为UST增信。这类似于一国央行大举购入黄金为本币增信。但需要注意的是，LFG从未承诺过会极端情况下会允许将UST与BTC挂钩，但即便不承诺刚兑，但因为有刚兑预期的存在，仍然多多少少可为本币增信。据报道，LFG目前大约持有约8万枚BTC，总市值大约为30亿美元。
LFG做的另一件事是向Anchor提供贷款和注资，以保证20%的年化利息支出不会断裂，这类似于央行向遭受挤兑的银行提供临时的流动性支持。LFG已经宣布要向Anchor提供约15亿美元的贷款，以应对挤兑。
很多人认为UST保卫战不可能成功。因为无论是Anchor还是LFG，无论是贷款还是BTC储备，都无法规避同一个问题：它们都是为了留存客户而烧掉的补贴，总有耗尽的时刻。一旦20%的收益率消失而用户还未产生粘性，那么等待这套算法稳定生态的结局恐怕只能是归零。
无论UST还是LUNA会不会同归于尽，但是在这个披着最热门的数字科技外衣的虚拟币系统，创造和运营的逻辑还是建立在传统金融体系之上，遇到危机时，挤兑、暴跌同样会发生，而发行者的应对和古典钱庄、传统银行相比大同小异，最坏的情况不过关门歇业，禁止提款，但对投资者来说，他们几乎不会受到任何保护！
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