广发策略研究
一、从主流逻辑被证伪看A股的运行特征。
2012年最“红”的逻辑是A股估值与国际接轨，但事后验证来看，不仅没有“接轨”，反而加大了“脱钩”。2013年最“红”的逻辑：创业板持续创新高是因为绩优的创业板指数权重股带动。但事后验证来看，去年10月以来，绩优的创业板指权重股已不再是创业板指数创新高的拉动力。
二、到底什么是市场真正的驱动力？近两年真正未变的是“存量玩法”。
第一，2012年以来，宏观经济的增长中枢整体下移，并且波动变得很弱，我们称之为“存量经济”；
第二，2012年以来，从证券市场交易结算资金余额来看，中枢水平也发生下移，且一直稳定在6000亿左右的规模，上下波动不超过500亿元，我们称之为“存量资金”。
这两大“存量”结合在一起，构成了主导A股近两年波动趋势的核心因素，我们称之为“存量玩法”。
三、未来推演：“存量玩法”上半年继续，下半年有被向下打破的可能。
制造业投资弱势和地产投资强势是“存量经济”维持的根本原因。但是今年下半年本轮地产周期便可能宣告全部结束，届时国内宏观可能面临制造业投资和地产投资同时下行的局面，进而打破“存量格局”。
四、市场趋势判断：二季度预期修复带来指数企稳回升，下半年有系统性风险。
就市场应对策略来说，上半年仍然是一个“存量经济”+“存量资金”的模式。一旦接下来经济数据仍然平稳，那么此前过于悲观的预期会向上修复，二季度市场将会企稳回升，市场真正的系统性风险应该是在今年下半年地产投资周期结束以后。
五、风格判断：“大盘搭台，成长唱戏”——将风格转换的美好愿望留给下一轮盈利周期，成长股行情由分散走向集中。
在平稳的基本面环境下，二季度政策大幅放松可能性低，搏政策放松带来的“风格转换”很难成功；而从历史经验来看，只有在政策面、基本面、流动性三个指标同时出现改善共振时，才会出现大盘股明显上涨的“风格转换”，二季度显然不具备这样的条件。因此我们认为二季度更可能是“大盘搭台，成长唱戏”，资金很可能再次从分散的热点集中流向一些长期空间较大、而短期又有业绩的成长股中去。
2009年以来三次大盘股上涨带动“风格转换”的时代背景
六、二季度行业配置：券商、传媒、医疗服务、检验检测
（1）金融服务业首推券商：由于担心佣金率下行的冲击，券商板块的估值在最近一个季度大幅下行，已处于历史底部。而近期个股期权、优先股、T+0推出的预期升温，有望带来“以量补价”，再加上“零佣通”的1天叫停，都在缓解市场对于券商佣金收入下滑的担忧。更重要的是，在建立多层次金融市场的远景目标下，银行表外业务在不断收缩，需要通过券商通过加杠杆发展创新业务来填补高风险融资业务的空白，目前国内券商的ROE只有5%，是A股行业中少有的还能通过加杠杆提升ROE的行业。
（2）消费服务业首推医疗服务和传媒。最近半年A股市场热点散乱，在“存量资金”的格局下，资金被分流到一些只有概念而没有业绩的“伪成长股”中。随着一季报发布的临近，很多纯概念股票将会被业绩证伪，而根据我们目前的数据分析，医疗服务和传媒的一季报增速将至少在30%以上，这两个行业将是成长性板块中，少有的兼具长期成长空间和短期业绩体现的行业，我们预期未来分散在各个热点的资金又会向这些有业绩保障的“真成长”集中。
（3）生产服务业中首推检验检测。在“存量经济”格局下，依托于存量的“后端市场”是发展空间最有保障的领域，因此我们继续维持对检验检测行业的推荐。
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