I.T (999 HK, 买入) 1HFY16业绩指示转折点；首次覆盖给予“买入”评级，目标价2.90港元
首次覆盖给予“买入”评级，目标价2.90港元。I.T为多品牌服装零售商，主要在大中华和日本地区销售各类风格的自有及国际品牌服装。公司1HFY16核心净利润增长显著，同比增幅达33%，标志着公司增长的转折点——尽管香港市场持续疲弱，但中国及日本市场已足以驱动公司整体盈利增长。我们预计，中国及日本市场盈利增长，加上香港销售网点面积减小支撑盈利企稳，将驱动FY17/18核心净利润增长26%/19%。中国及日本市场1HFY16收入占比49%（香港市场占比47%）。另外，我们预计中国将于FY17前成为公司最大市场（按收入计算）。中国及日本市场（后者受内地游客消费带动）同店销售实现正增长，说明公司在引领时尚潮流方面正日益获得中国消费者认同。公司目前股价对应7.9倍一年预期市盈率，处于估值底部，若公司增长策略执行得当，目前估值水平对比8-22倍的历史区间，隐含巨大的上调空间。
中国市场为核心增长点。虽然宏观经济环境疲弱，公司1HFY16同店销售仍取得出色表现，同比增长5.9%，而人工及租金费用率同比双降。公司大部分自营门店位于一线城市购物商场内，租期为三到十年不等。假设续约时租金有单位数上升，我们认为3-5%的同店销售增幅足以降低租金费用率。公司的自营门店网络到1HFY16仅覆盖19个城市，扩展空间巨大。我们预计FY16-18门店面积增幅将在10-19%的低段。另外，随着销售自有品牌货品（毛利率较高）的新门店增多，我们预计产品结构改善将推动整体毛利率提升。
日本市场将受益内地旅客强劲增长。随着日元贬值和旅游签证放宽，前往日本的内地旅客自2013年9月以来快速增长。公司在日本的同店销售增长随之加快，1QFY16同比增幅达23%。目前公司在日本市场的销售额有40-50%来自内地消费者。此外，公司的日本业务租金及人工成本压力甚微，经营杠杆效应明显。我们预计前往日本的内地旅客将持续增多，推动该地区市场增长。
香港市场备受挑战，FY17或可企稳。公司1HFY16香港市场零售销售同比下降3.6%，优于当地整体服装零售跌幅（同比下跌8%）。1HFY16门店面积同比下降2%，我们预计FY16将继续同比减少（将属公司FY06上市以来首次出现门店面积逐年减少），而FY17香港零售市场预期将持续疲弱，故FY17门店面积也将进一步减少。不过，我们认为追求潮流服装的消费者品牌粘性较高，因此销售网点面积减小或有助同店销售于FY17企稳。
估值：公司目前股价对应7.9倍一年预期市盈率，处于估值底部。公司上一次接近该底部水平（8倍一年预期市盈率）是2013年12月至2014年2月期间，当时FY14核心净利润同比下跌26%。其后核心净利润于FY15同比回升5%，带动估值修复。我们的目标价2.90港元对应11.3倍FY16E预期市盈率，符合历史市盈率均值。公司目前一年预测市净率为0.9倍，对比0.7-4.1倍的历史区间同样不算昂贵。另外，鉴于市净率低于1倍的服装类同业多数处于亏损状态，因而我们认为公司0.9倍的历史市净率属过低。
风险因素：1）香港市场同店销售及毛利率低于预期；2）消费者服装潮流偏好改变。
