【研报】巨腾国际 (3336 HK, 买入) 产品结构改善，利润率提升

最新动态：2015年净利润同比增长14%至8.75亿港元，较市场预期的8.16亿港元高7%（广发预测8.54亿港元）。由于年内公司进行股份回购，发行股份有所减少，因而稀释EPS同比上升19%。

金属外壳贡献增加，推动利润率提升。由于金属外壳销售占比扩大，公司总体毛利率从2014年的18.9%提升2.4pp至2015年的21.3%。2015年金属外壳销售占比约45%，高于2014年的约30%，金属外壳毛利率约为25%，而塑料外壳则约为15%。另外，我们认为去年八月开始的人民币贬值助力公司下半年毛利率提升至23.3%。

外壳用途占比稳定。2015年笔记本电脑外壳销售占比60%，而平板及二合一电脑（包括微软Surface）占比为30%，余下部分为其他产品占比。外壳用途占比与前一年相近。

2016年产能进一步扩张。公司于2015年增添800台数控机床，截至2015年底数控机床总数达到5,000台。管理层计划今年八月前进一步增加数控机床数目至6,000台。公司2015年总资本开支约1.5亿美元，主要用于购买数控机床。

2016年展望及1H16指引。IDC预测，若考虑混合型笔记本电脑，则全球PC市场2016年有望增长1-2%。公司管理层预期1H16销售与去年同期相若，预计产品结构改善将带动总体毛利率提升1-2pp。同时，管理层预计金属外壳销售占比将从2015年的45%扩大至2H16的50%。

股份回购。2015年，公司回购6,700万股股份，价格区间为2.96-4.24港元，总价2.54亿港元（约合3,300万美元）。公司近期没有股份回购计划，因为根据香港上市规则，进一步回购股份可能触发主要股东的全面收购要约。

估值仍然不算昂贵。采用我们的2016年EPS预测，公司目前估值为4.4倍市盈率。对比6.2倍的五年动态市盈率历史均值，估值不算昂贵。我们的新目标价定在4.74港元（先前为4.29港元），基于6倍目标市盈率维持不变，但EPS基准从2015年切换至使用2016年的EPS预测。维持“买入”评级。