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公司 2016 年业绩同比大增 111.6%
公司 2016 年业绩略超预期：实现营收 118 亿元(YOY+5.1%)，归母净利润 10.9 亿元(YOY+111.6%)，毛利率 20.4%，同比提升 4.3 个百分点。公司将业绩大增归因为：业务环境改善，玉米成本下降以及生产技术改善。
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味精行业：供需格局良好，阜丰集团为行业龙头
供给端：从 2003 年开始，味精行业经过三轮整合，从 200 多家生产企业缩减至目前十余家。目前行业 CR3 为 75%左右，呈现阜丰集团（120 万吨）、梅花生物（70 万吨）、伊品生物（42 万吨）的三足鼎立格局。加之味 精行业存在资金、原材料区位、环保等进入壁垒，现有的寡头格局仍将延续。
需求端：下游需求结构为，食品加工（50%）、餐饮业（30%）和家庭消费（20%），终端需求的稳定增长为 味精行业提供刚需。 成本端：味精的成本超过一般来自于玉米，而玉米价格依然受制于高企的库存；此外，黑龙江、内蒙古等地 为玉米价格洼地，阜丰集团生产基地大部分位于玉米价格洼地区域，成本优势显著。
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公司技改持续进行
阜丰集团目前已经完成扎兰屯生产线的工艺升级，公司味精生产线的升级改造仍在持续进行中，2017 年下半 年计划进行第二阶段味精生产技术改良。通过内部优化，一方面扩大产能、抢占市场份额；另一方面提高效率， 增强产品盈利能力。公司行业龙头地位将进一步巩固。
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苏氨酸迅速扩产，成为新的业绩增长点
2015 年 11 月，公司苏氨酸顺利扩产，苏氨酸产能从 5.1 万吨提升为 13.6 万吨，后续仍有扩产步伐。
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主动削减黄原胶产能，增加高档氨基酸产能
黄原胶需求依赖出口。国内黄原胶需求量大约 5 万吨，国内供给大于需求，主要依赖出口消化产能。受国际 石油价格的影响，黄原胶需求及价格均下跌。由于黄原胶市场的需求疲软，公司把一部分黄原胶产能调整用于生 产快速发展的高档氨基酸产品和其他新产品。
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高档氨基酸打开长期成长空间
（1）开发生产高档氨基酸，打造业绩增长新引擎。公司在 2012 年投资建设了新疆工厂，用于生产高档氨基 酸，包括亮氨酸、异亮氨酸、缬氨酸、谷氨酰胺和透明质酸等。
（2）高档氨基酸收入近年快速增长。从 2012 年 的 8594 万元增长到 2016 年的 6.6 亿元，2012 年至 2016 年复合增长率达 66%。
（3）高档氨基酸市场潜力大，运 动营养品市场是蓝海，我国运动营养品市场尚有巨大发展空间。
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盈利预测与估值
阜丰集团是味精行业龙头，受益于行业集中度提升；通过产能调整发展高端氨基酸产品，公司业绩有望持续 提升。我们预计公司 2017-2019 年公司 EPS 分别为 0.66 元、0.85 元、0.98 元人民币，对应 2017 年 3 月 17 日 H 股收盘价 6.00 港元（对应人民币 5.32 元），2017-2019 年 PE 分别为 8.2X，6.3X，5.4X，维持 “买入”评级。
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风险提示
1、港股与 A 股市场环境不同；2、市场风险差异；3、港元与人民币兑换风险；4、味精价格大幅下滑；；5、 食品添加剂及养殖行业景气度下行。
来源：广发证券海外研究
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