1
2016年整体双位数增长，4季度增长恢复
2016年收入人民币2816.49百万元，同比增长15.8%，毛利为1755.10百万元，同比增长27.8%。归母净利润715.61百万元，同比增长29.5%。EPS为0.37元人民币，同比增长27.6%，建议派息每股人民币0.09元，派息率约30%。期内门店数量从2015年末的641家增长到2016年末的778家。2016Q3华中地区遭遇恶劣天气导致2016Q3收入同比增长仅7%，根据全年数据推算，2016Q4收入增速约同比20%。公司门店分布持续优化，华中依赖降低，交通枢纽比例提升。
2
单店数据被新店稀释，结构上华东增长较快
由于公司近年进入扩张期，总体自营门店数量增速每年都在20%以上，因此单店数据被稀释。2016年叠加产能瓶颈和恶劣天气，各地区的单店的收入和销量都不同程度的下滑。华东地区在门店数量增加70%左右的情况下，平均单店销量下滑仅20%。该数据显示出华东地区的新店效益较好，对整体的稀释有限。
3
影响增长的临时性因素均已解除，17年增长恢复可期
1、2016年Q3的天气问题对公司的影响是临时性的；2、武汉二期已经于2016年底开始运营，相比于之前的产能约提升71%；3、公司2015年的新增门店逐渐成熟。我们认为2017年公司的平均单店销量将恢复双位数增长（假设无涨价行为）。我们调整17、18和19年EPS为人民币0.37元,、0.44元和0.49元。当前价格对应2017、2018和2019年调整EPS约为20.0、16.8和15.0倍，维持买入评级。
风险提示
风险提示：1、禽流感可能打击市场需求；2、山寨门店极其产品潜在的食品安全风险可能使公司声誉受损；3、店面租金和雇员薪资成本的上涨压力可能会侵蚀公司的盈利；4、市场竞争可能会更激烈。
1.2016年整体双位数增长，4季度增长恢复
2016年公司的收入人民币为2816.49百万元，同比增长15.8%，毛利为人民币1755.10百万元，同比增长27.8%。归母净利润人民币715.61百万元，同比增长29.5%。EPS为0.37元人民币，同比增长27.6%，建议派息每股人民币0.09元，派息率约30%。期内门店数量从2015年末的641家增长到2016年末的778家，总销量从2015年的30620吨增长7.2%到32830吨。收入增速下滑的主要原因是Q3恶劣天气和产能瓶颈。2016Q3华中地区遭遇恶劣天气导致2016Q3收入同比增长仅7%，根据全年数据推算，2016Q4收入增速约同比20%。另公司的产能利用率在2016年处于高位，导致产品供应无法跟上市场需求。
2. 单店数据被新店稀释，结构上华东增长较快
主要的单店销量下滑由新店稀释导致，结构上华东地区增长较快。由于公司近年进入扩张期，总体自营门店数量增速每年都在20%以上，因此单店数据被稀释。2016年叠加产能瓶颈和恶劣天气，各地区的单店的收入和销量都不同程度的下滑，其中华中地区平均单店销量下滑较慢为7.95%，主要原因其成熟门店较多，其他地区由于新增门店较多，均是双位数下滑。华南地区平均单店销量下降最快，为27.14%（西南地区由于门店数较小，此处不予考虑）。作为对比，2016年全年可比同店的收入增长0.7%，推算出可比同店销量同比下滑7%左右。
如果2016年上半年和下半年下半年分开看，除华南外所有地区的平均销量下滑均在下半年缩窄，其中华东地区表现较好，在门店数量增加70%左右的情况下，平均单店销量下滑仅20%。该数据显示出华东地区的新店效益较好，对整体的稀释有限。
公司产品平均售价过去数年维持上涨态势，但较2016年中期有所下降。考虑到公司和竞争对手的价格差异，我们认为未来数年公司大幅度整体提价的可能性不大。
3. 终端店面分布结构优化，交通枢纽店面贡献继续提升
公司门店分布持续优化，华中依赖降低，交通枢纽比例提升。期内公司一共开设190间自营门店，关闭53间自营门店。公司的以交通枢纽门店为主要发展方向的选址战略继续进行，收入占比持续提升。2016年交通枢纽门店贡献收入1052百万元，占总收入比重37.4%，去年同期34.3%。华中地区的收入贡献进一步降低至66.62%。
4. 成本下降，销售费率上涨，管理费率稳定
公司于2016年于原材料价格相对低点增加采购，导致毛利率由2015年的56.4%提升至2016年的62.3%。2016年公司增加了促销活动投入，销售费率同比上升32.8%，增幅超过收入及毛利增幅。销售费率由2015年的21.71%提升至2016年的24.87%。管理费率5.02%，与去年同期的5.13%比相对稳定。
5. 投资建议：影响增长的临时性因素均已解除，17年增长恢复可期
公司去年平均单店销量下滑的几个主要原因均已解决：1、2016年Q3的天气问题对公司的影响是临时性的；2、武汉二期设计产能22000吨每年已经于2016年底开始运营，相比于之前的产能30942吨每年（2015年末水平）约提升71%；3、公司2015年开店高峰时期的新增门店逐渐成熟。我们认为2017年公司的平均单店销量将恢复双位数增长（假设无大规模涨价行为）。另由于公司目前专注于一线城市和交通枢纽门店，潜在的店租费用及雇员薪资费用可能会上升。
我们调整17、18和19年EPS为人民币0.37元,、0.44元和0.49元。当前价格对应2017、2018和2019年调整EPS约为20.0、16.8和15.0倍，维持买入评级。
6. 风险提示
1、禽流感可能打击市场需求；2、山寨门店极其产品潜在的食品安全风险可能使公司声誉受损伤；3、店面租金和雇员薪资成本的上涨压力可能会侵蚀公司的盈利；4、市场竞争可能会更激烈。
来源：广发证券海外研究
憋说话，扫我！！
