个股丨利丰（00494.HK，买入）业绩点评：外部环境仍充满挑战，关注新三年计划

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2017-04-21

导读：公司16年营收167.6亿美元，同比下降11.0%, 下半年营收86.9亿美元，同比下降14.8%。全年归母净利润2.2亿美元，同比下降47.0%，下半年净利润1.5亿美元，同比下降44.7%。16年

核心观点

公司16年营收167.6亿美元，同比下降11.0%, 下半年营收86.9亿美元，同比下降14.8%。全年归母净利润2.2亿美元，同比下降47.0%，下半年净利润1.5亿美元，同比下降44.7%。16年全年股息为0.23港币。

外部环境仍充满挑战，贸易业务持续疲软

由于终端需求不振，零售商去库存以及原材料价格下跌等因素影响，贸易业务在美国，欧洲以及亚洲的收入分别同比下滑-7.8%，-5.7%和-13.3%。而从17年美国零售商的关店计划来看，今年美国终端需求仍将持续低迷。

但是物流业务持续稳健增长

物流业务通过扩大覆盖区域及优化客户组合实现订单量和毛利率率的双重提升。16年全球平均运费同比下滑15%，而物流业务的核心经营利润同比增长11.4%。我们看好物流业务依托电商物流需求的增长而持续增长。

提出新三年计划，积极应对外部挑战

利丰推出第八个三年计划（2017-2019），提出 “提升反应速度”，“提高创新能力”以及“供应链数码化”这三个目标，转型更加适应当前零售环境的新型供应链服务商，并将投入1.5亿美元打造数码供应链平台。

17-19年业绩分别为2.45美分/股、2.87美分/股、3.50美分/股

当前股价对应17-19年P/E为17.5x，14.9x以及12.2x。我们认为随着公司新三年计划的推进，业绩有望在18年开始出现回暖。同时公司的股息收益率也高达6.8%，因此我们维持对公司的买入评级。

风险提示

港股与A股市场环境不同，市场风险差异；美国经济复苏乏力导致采购需求下滑的风险；汇率波动的风险。

外部环境仍然充满挑战，贸易业务持续疲软

公司贸易业务在各市场的营收均有所下滑

公司披露2016年财报，报告期内实现营收167.6亿美元，同比下降11.0%, 其中下半年营收为86.9亿美元，同比下降14.8%，降幅较上半年的6.4%有所扩大。其中部分原因是公司在2016年6月出售亚洲消费品及健康保健用品分销业务。该业务属于利丰贸易业务的一部分，并在15年和16年上半年分别贡献了11.64亿美元和5.66亿美元的营收。如果撇除该部分业务的营收来看，公司在16年的营业收入为162.0亿美元，同比下降8.3%。分业务来看，公司的营收下滑主要是受累于贸易业务的持续疲软。

16年公司实现贸易收入158.6亿元，同比下滑11.4%，其中成衣和杂货消费品分别占贸易业务营收额的65%和35%。如果撇除公司出售亚洲消费品及健康保健用品分销业务的影响，公司16年贸易业务的收入则为152.9亿美元，同比下滑8.7%。公司贸易业务营收的下滑主要是由于两方面的原因。首先，在终端需求不振和促销气氛浓厚的背景下，客户采取了保守的采购策略并更加注重库存管理，使得公司的订单量有所减少。其次，原材料价格下调使得客户采购单价也有所降低，对公司采购代理业务造成了负面影响。

从地区来看，公司在不同地区的贸易业务收入均有不同程度下滑。美国和欧洲仍是公司贸易业务收入的最大来源，分别占贸易业务收入的67%和18%。其中美国市场的营收在2016年下滑7.8%。美国消费者需求的持续疲软以及原材料价格下跌对客户的订单量以及订单价格都有负面影响，因此对以采购代理模式为主的美国业务造成冲击。而欧洲市场的营收在2016年下滑5.7%。公司在欧洲的贸易业务主要以供应商贸易模式展开，而订单均以当地货币结算，因此欧洲业务的营收受到欧洲货币尤其是英镑兑美元的汇率贬值的影响。亚洲市场的营收在2016年下滑了36.1%至13亿美元。但是业绩下滑有一部分原因是来自于亚洲消费品以及健康保健用品分销业务的出售。撇除这一业务，亚洲业务在2016年的营收为7亿美元，同比下降13.3%，这主要是由于亚洲各国经济的低迷造成零售需求不振。除此之外，公司在其它市场的营收在2016也下跌20.2%至11亿美元。

公司核心经营利润率持续下滑

受到营收下滑以及供应商买卖模式毛利率下滑的影响，贸易业务在报告期内实现毛利润16.50亿美元，同比下降13.5%。毛利率也从2015年的10.7%下滑至10.4%。但是如果剔除亚洲消费品及保健用品分销业务，则贸易业务在2016年的毛利率则为10.2%，较2015年的10.3%基本持平。虽然公司毛利率基本保持稳定，但是经营费用率的增加对贸易业务的核心利润率造成很大压力。撇除亚洲消费品及健康保健用品分销业务，公司16年的贸易业务收入下滑8.7%，但是经营费用只下降了4.4%。虽然公司不断优化业务运作水平和提升生产力使得全年经营费用降低超过1亿美元，但是经营费用率的提升还是造成了核心利润率的下滑。在2016年，贸易业务的核心经营利润为3.47亿美元，对应核心经营利润率为2.3%，较去年的2.6%持续下滑。

供应商业务成长迅速，但是目前占比较低

公司在2014年新成立的供应商支援业务，成功将公司超过15000家的供应商转变为客户群。公司当前供应商支援业务的主要业务来自于供应商门户平台费用，运营资金方案服务，原材料大额采购以及产品责任保险服务。在2016年，供应商支援服务的核心经营利润已经超过2000万美元，占公司核心经营利润超过5%。

2017年外部经营环境仍然充满挑战

公司贸易业务受到艰难零售环境的影响，营收规模和经营利润率均有所下滑。我们认为公司在2017年仍然将受到终端需求疲软以及品牌商去库存的影响。尤其是在占公司67%营收的美国市场，主要品牌商对17年的零售前景持谨慎态度。据利丰集团统计，在2016年美国主要零售商共关闭门店1674家。而据Dayton Daily News的统计，2017年年初至今，美国主要零售商已经披露的计划关店数量就已经达到3000家。美国零售商的渠道收缩一方面意味着其对美国的消费复苏持谨慎态度，另一方面渠道调整将使得零售商面临更大的存货管理压力。

但是物流业务持续稳健增长

利丰物流业务的订单量在2016年保持了稳健增长的势头。在报告期内，公司物流业务实现营收9.07亿美元，同比下滑2.7%，实现6100万美元，同比增长11.4%。物流业务收入略有下滑主要是由于全球运费大幅下降以及亚洲货币贬值兑美元贬值所带来的负面折算效果所致。2016年的全球平均运费较2015年下降约15%，对公司物流业务的收入造成负面影响，但是公司的物流业务在2016年订单量实现了持续增长并将业务扩张至韩国和日本。同时公司年内对物流业务的客户进行了优化，继续巩固公司在电商物流领域的领先优势，使得毛利润率有所提升。

我们看好公司物流业务继续保持稳健增长的势头。公司的物流业务将主要集中于服饰，快消品，食品饮料以及医疗等几个在亚洲市场快速增长的产品品类。目前公司为包括实体零售商，电商品牌以及贸易商在内的多个渠道提供物流服务。其中电商品牌是目前公司物流业务中最重要的下游客户。公司自2010年开始介入物流业务以来，在近年来展示了强大了获得新客户的能力。随着公司物流业务覆盖范围的增加和对基础设施的继续投入，我们看好利丰的物流业务继续保持稳健增长。

公司提出新三年计划，积极应对外部挑战

新三年计划打造“新型供应链”服务商

2016年是利丰集团第八个三年计划（2014-2016）的收官之年。受到欧美消费持续低迷的影响，公司未能完成此三年计划中的目标。在2016年年报中，利丰集团提出了新的三年计划（2017-2019），积极面对外部严峻零售环节的挑战。

在新三年计划中（2017-2019），公司提出了“提升反应速度”，“提高创新能力”以及“供应链数码化”等三个目标以打造能够更加适应当前零售环节的新型供应链服务商。

提高反应速度：在当前的零售环境下，客户追求更短的订单周期，更小额的订单以及更良好的库存管理能力。因此提升公司供应链的反应速度，将是公司能够保持竞争力的关键。按行业平均水准计算，美国品牌商在亚洲采购从下订单到最终货品交付需要经历40个星期的时间。而通过利丰的专业供应链管理服务，将能够在客户在寻找供应商，样品开发，试生产以及物流等各环节节约时间，最终能够将产品的订单周期压缩到20个星期左右。利丰集团在新三年计划目标中，提出将通过对供应链各环节进行优化，进一步压缩客户的订单周期，从而帮助客户更好的面对当前零售环节的挑战。

提高创新能力：利丰提出通过积极创新应对外部零售环节的快速变化。这一方面体现在公司将通过对运营模式的创新去提升速度、生产力以及效率。另外一方面，公司也将通过对产品的原材料，生产过程以及功能性上进行研发投入，从而为客户提供优势并增强公司获得新客户的能力。

供应链数码化：公司计划在未来三年将供应链包括产品开发，成本计划，样本设计以及最终生产在内的供应链各环节数码化，建立起一个包括品牌商，供应商等参与者在内的数码平台。通过对数据的共享与分析，平台将能够对价格，质量，资金需求和库存等因素做出更好的决策。利丰立志成为数码化平台的先去，并通过数据分析为供应链上的各个环节创造价值。