宏观 | 4月信貸情況凸顯穩需求必要性

第一，4月社融新增1.22万亿元，同比多增2729亿元，低于市场平均预期（WIND口径）；存量社融增速为10%，与上月持平。其中实体信贷新增4421亿元，为近五年同期次低值，仅高于疫情影响下的2022年4月。

第二，从票据利率下行、票据融资增加来看，4月信贷供给并不算紧，实体信贷偏低主要因为融资需求回落。需求主要受两个因素影响：一是信贷节奏前置+季末冲量部分“透支”了信贷项目储备，我们可以把2-3月理解为一个前置的工业旺季，那么4月就相当于一个提前到来的工业淡季；二是疫情期间积压需求在一季度集中释放后，实体融资需求需要经济内生增长动能的抬升支撑；但由于同期价格周期下行、地产销售回踩、出口小幅减速等因素，这一点未能形成。

第三，居民部门贷款较一季度大幅回落。其中短贷为-1255亿元，为历史单月次低值，仅好于2022年4月；长贷为-1156亿元，创历史单月新低。我们理解，居民新增贷款数据走弱背后主要有两个原因：一是在资产负债两端利率不平衡（资产投资回报率低、债务成本高）的环境下，可能仍有部分居民选择提前还贷；二是银行在一季度集中冲量后，完成普惠金融贷款考核指标的压力缓释，居民经营贷款的投放力度减弱。

第四，企业部门贷款延续了今年一季度“短贷少、长贷多”的特征。短贷为-1099亿元，大致持平于近五年同期均值；企业中长期贷款新增6669亿元，与2021年4月相近，较近五年同期均值多增2210亿元，绝对规模仍处于高位。制造业投资具有顺周期特征，短期不应太强；中长期贷款保持韧性可能和基建项目的带动有关。

第五，企业债券新增2843亿元，同比少增809亿元，为近五年同期最低值，低价信贷可能仍对企业债券形成了部分替代。政府债券新增4548亿元，高于2020-2022年同期，与财政发力前置有关；由于去年专项债在5-6月集中发行，政府债融资的基数明显升高，可能会对社融读数形成扰动。表外三项变化有限，均在预期之内。

第六，M2同比增长12.4%，环比回落0.3pct，一方面是因为去年同期基数明显升高；另一方面也是因为今年4月存款本身偏弱，减少了4609亿元，这一点可能与信贷派生力量偏弱、缴税使实体部门存款流向政府部门、微观主体提前还贷等因素有关。M1同比增长了5.3%，环比提高了0.2pct，仍处于中低位。

第七，4月偏弱的金融数据和偏低的PPI数据同期发布，它们均是同期增长的映射，正常逻辑之下市场会下修对当期经济数据的预期；关于下一阶段的名义增长，在判断上也会偏谨慎。但值得注意的是，由于4月PMI明显回落、票据利率显著下行已经给了市场信号，前期资产定价中已有一定反映。以债券市场为例，数据发布后，10年国债收益率先下后上，整体变化有限。同时，它并不反映供给端的变化，央行目前仍在积极稳信贷，央行3月降准、4月以来引导存款利率下行等操作均是这一诉求的映射；政治局会议也已明确“恢复和扩大需求是当前经济持续回升向好的关键所在”，数据低逻辑上会进一步增加政策逆周期操作的概率，比如政策性开发性金融工具等，落地已更具备必要性。

4月社融新增1.22万亿元，同比多增2729亿元，低于市场平均预期（WIND口径）；存量社融增速为10%，与上月持平。其中实体信贷新增4421亿元，为近五年同期次低值，仅高于疫情影响下的2022年4月。

根据央行的统计，2023年4月社会融资规模增量为1.22万亿元，比上年同期多增2729亿元。其中，对实体经济发放的人民币贷款增加4431亿元，同比多增729亿元；对实体经济发放的外币贷款折合人民币减少319亿元，同比少减441亿元；委托贷款增加83亿元，同比多增85亿元；信托贷款增加119亿元，同比多增734亿元；未贴现的银行承兑汇票减少1347亿元，同比少减1210亿元；企业债券净融资增加2843亿元，同比少增809亿元；政府债券净融资增加4548亿元，同比多增636亿元；非金融企业境内股票融资增加993亿元，同比少增173亿元。

从票据利率下行、票据融资增加来看，4月信贷供给并不算紧，实体信贷偏低主要因为融资需求回落。需求主要受两个因素影响：一是信贷节奏前置+季末冲量部分“透支”了信贷项目储备，我们可以把2-3月理解为一个前置的工业旺季，那么4月就相当于一个提前到来的工业淡季；二是疫情期间积压需求在一季度集中释放后，实体融资需求需要经济内生增长动能的抬升支撑；但由于同期价格周期下行、地产销售回踩、出口小幅减速等因素，这一点未能形成。

2018-2022年一季度，人民币信贷分别增加4.9万亿元、5.8万亿元、7万亿元、7.7万亿元与8.3万亿元，同比分别多增0.6万亿元、0.9万亿元、1.3万亿元、0.6万亿元与0.7万亿元。

今年一季度，人民币信贷增加了10.6万亿元，同比多增了2.3万亿元，明显高于2018-2022年。

4月居民部门贷款较一季度大幅回落。其中短贷为-1255亿元，为历史单月次低值，仅好于2022年4月；长贷为-1156亿元，创历史单月新低。我们理解，居民新增贷款数据走弱背后主要有两个原因：一是在资产负债两端利率不平衡（资产投资回报率低、债务成本高）的环境下，可能仍有部分居民选择提前还贷；二是银行在一季度集中冲量后，完成普惠金融贷款考核指标的压力缓释，居民经营贷款的投放力度减弱。

从金融机构信贷收支表来看，一季度居民部门贷款合计增加了2.5万亿元，其中消费贷款增加了1.1万亿元，经营贷款增加了1.4万亿元。

4月企业部门贷款延续了今年一季度“短贷少、长贷多”的特征。短贷为-1099亿元，大致持平于近五年同期均值；企业中长期贷款新增6669亿元，与2021年4月相近，较近五年同期均值多增2210亿元，绝对规模仍处于高位。制造业投资具有顺周期特征，短期不应太强；中长期贷款保持韧性可能和基建项目的带动有关。

2018-2022年4月企业短期贷款平均减少967亿元，今年4月企业短期贷款减少1099亿元，两者大致持平。

2018-2022年4月企业长期贷款平均增加4459亿元，今年4月企业长期贷款增加6669亿元，要高于均值2210亿元。

4月企业债券新增2843亿元，同比少增809亿元，为近五年同期最低值，低价信贷可能仍对企业债券形成了部分替代。政府债券新增4548亿元，高于2020-2022年同期，与财政发力前置有关；由于去年专项债在5-6月集中发行，政府债融资的基数明显升高，可能会对社融读数形成扰动。表外三项变化有限，均在预期之内。

2018-2022年4月，企业债券分别增加4041亿元、3948亿元、9237亿元、3624亿元、3652亿元；今年4月，企业债券新增2843亿元，为2018年以来同期最低值。

2018-2022年4月，政府债券分别增加5302亿元、4432亿元、3357亿元、3739亿元、3912亿元；今年4月，政府债券新增4548亿元，高于2020-2022年，低于2018-2019年。

2022年5-6月，政府债券分别增加1万亿元与1.6万亿元，均为近几年同期最高值，基数偏高；今年政府债发行若没有进一步加速，则高基数下，社融读数可能会受到影响。

4月M2同比增长12.4%，环比回落0.3pct，一方面是因为去年同期基数明显升高；另一方面也是因为今年4月存款本身偏弱，减少了4609亿元，这一点可能与信贷派生力量偏弱、缴税使实体部门存款流向政府部门、微观主体提前还贷等因素有关。M1同比增长了5.3%，环比提高了0.2pct，仍处于中低位。

根据央行统计，4月末，本外币存款余额279.55万亿元，同比增长11.9%。月末人民币存款余额273.45万亿元，同比增长12.4%，增速比上月末低0.3个百分点，比上年同期高2个百分点。

4月份人民币存款减少4609亿元，同比多减5524亿元。其中，住户存款减少1.2万亿元，非金融企业存款减少1408亿元，财政性存款增加5028亿元，非银行业金融机构存款增加2912亿元。

4月偏弱的金融数据和偏低的PPI数据同期发布，它们均是同期增长的映射，正常逻辑之下市场会下修对当期经济数据的预期；关于下一阶段的名义增长，在判断上也会偏谨慎。但值得注意的是，由于4月PMI明显回落、票据利率显著下行已经给了市场信号，前期资产定价中已有一定反映。以债券市场为例，数据发布后，10年国债收益率先下后上，整体变化有限。同时，它并不反映供给端的变化，央行目前仍在积极稳信贷，央行3月降准、4月以来引导存款利率下行等操作均是这一诉求的映射；政治局会议也已明确“恢复和扩大需求是当前经济持续回升向好的关键所在”，数据低逻辑上会进一步增加政策逆周期操作的概率，比如政策性开发性金融工具等，落地已更具备必要性。