策略 | DGVT框架看AI中美映射——數字經濟·AI奇點時刻」系列（十二）

● 高 Delta 资产具备高胜率：（1）颠覆者，06 年亚马逊首发 AWS 后，Google、微软、IBM 等相继入局追赶，AWS 发布至今，亚马逊大幅领跑追赶者。（2）赋能者，PC 时代操作系统赋能者赋能“超级入口”，“超级入口”反过来增加对赋能者的需求——90 年代-微软与个人电脑硬件板块股价“缠绕上行”。（3）已有储备龙头：基于已有技术储备和资金优势、入局并结合现有产品矩阵迎来第二春——08 年之后的微软。

● 高 Gamma 资产（追赶者）此消彼长：84 年苹果发布基于 GUI 的 Macintosh，与东芝、惠普、IBM 新品发布贯穿整个 PC 浪潮，新品发布带来股价脉冲上涨（“Gamma 时刻”），但追赶者之间股价此消彼长，鲜有阿尔法。

● 高 Vega 资产看市场空间，与市场传播热度相关：21Q4 元宇宙最终产业未放量，但彼时场景预期高，“脑洞”属性强，搜索热度指数能很好对应行情。

● 高 Theta 时间是敌人：亚马逊 vs IBM、苹果 vs 诺基亚，特斯拉 vs 丰田。

● 历史经验重复&本轮 AI 行情中美映射：（1）年初美股高 Vega 资产看热度，高 Delta 资产胜率更高。（2）中国大模型相继入局追赶，股价此消彼长（百度、阿里、商汤等）。（3）A 股 AI 传播热度与高 Vega 资产节奏一致。

●风险提示：AI 产业放量不及预期、宏观经济下行压力超预期等。

报告正文

一

颠覆者来临，成长股定价服从看涨期权定价模式

如果仅从业绩/估值单线条来看演绎至今的AI资产，容易“只见树木不见森林”，我们需要采用一以贯之的框架性、系统性思维来看。

我们提出，当颠覆者诞生催生成长机遇，产业内资产符合看涨期权定价——4个希腊字母（DGVT）对应不同特征资产。

（1） 高Delta—>高确定性：产业趋热大概率胜者；

（2） 高Gamma—>高脉冲弹性：处于胜率提升最快的阶段；

（3） 高Vega—>高波动性：对产业空间敏感；

（4） 高Theta—>高时耗性：对时间价值损耗敏感。

当前AI赛道资产分类。以大航海时代背景来类比：

（1） 高Delta：颠覆者（“新航线首个淘金者”，OpenAI）、赋能者（“卖铲人”，英伟达）、受益硬件（“卖水人”，受益硬件）、已有储备龙头（“大型船队”，微软/Meta）；

（2） 高Gamma：追赶者（“转舵追赶者”，大模型发布者）;

（3） 高Vega：应用端/软件层（“黄金首饰商”）、非核心硬件；

（4） 高Theta：传统信息流量入口。

1. 高Delta资产具备高胜率

（1）颠覆者：06年亚马逊首发AWS，google、微软、IBM等相继入局，AWS发布至今，亚马逊大幅领跑追赶者。

（2）赋能者：PC时代操作系统赋能者赋能“超级入口”，“超级入口”反过来增加对赋能者的需求——90年代后期-微软与个人电脑硬件板块股价“缠绕上行”。

（3）已有储备龙头：基于已有技术储备和资金优势、入局并结合现有产品矩阵，迎来第二春——08年之后的微软。AWS在06年公开发布EC2后，微软、谷歌纷纷追赶。微软为例，早在11年，微软就将百亿美元研发预算中的90%投入云计算，此外微软结合现有产品矩阵，迎来“第二春”——微软办公软件产品的优异基础为SaaS业务的发展带来大量潜在客户。

2. 高Gamma资产（追赶者）股价呈现此消彼长

PC时代，84年苹果发布基于GUI的Macintosh，与东芝、惠普、IBM新产品发布贯穿整个PC浪潮，新品发布往往带来股价上涨，但追赶者之间股价此消彼长，鲜有阿尔法。

3. Vega资产看市场空间，与市场传播热度相关

21Q4元宇宙最终产业未放量，但彼时场景预期高，“脑洞”属性强，搜索热度指数能很好对应行情。

4. 高Theta类资产：时间是敌人——亚马逊vs IBM、苹果vs 诺基亚，特斯拉vs丰田。被革命者的时间价值损耗速度取决于是否存量市场。

二

历史经验的重复&本轮 AI 行情中美映射

本轮AI浪潮下，基于希腊字母的公司分类与股价的互动： 

（1）年初美股高Vega资产看热度，高Delta资产胜率更高。

（2）中国大模型相继入局追赶，因高Gamma属性，股价此消彼长特点突出（百 度、阿里、商汤等）。

（3）A股AI传播热度与高Vega资产（应用/非核心硬件）节奏一致。