安信国际发布东瑞制药（2348.hk）的深度研究报告，首度覆盖，给予“买入”评级
报告摘要
公司已经成功升级为大型综合性制药商。公司近年十分注重高毛利系统专科药开发, 已经成功转型成专科药为主的大型综合性制药商。大部分为系统专科药物的成药占销售金额比例2012 年达55.9%, 2013 年上半年更达58.1%,低毛利率的中间体和原料药占销售金额比例逐年下降,已转型为大型综合制药商。
高血压药物「安」系列将维持稳定增长。2013 年上半年「安」系列的销售金额占据成药销售额的46.4%。由于「安」系列中安内真已经深入零售药店，而安内喜等也保持稳定增长，导致2013 年上半年「安」系列销售金额同比增长14.3%。「安」系列售价明显低于原研产品，而且高血压患者一般很少换药，而且一个家族经常使用同一药物，我们预计「安」系列将保持稳定增长。
乙肝药物「雷易得」明显受益于药品招标，在二三线城市拥有广阔成长空间。2010 年推出的乙肝病毒药物「雷易得」（恩替卡韦分散片）的销售金额就2013年上半年销售金额的17.6%， 销售金额同比增长69.1%。目前雷易得仅在国内16 个省份和部分军区医院销售,在广东/上海/江浙/京津地区等发达地区还没销售。预计2014-15 年将是招标大年, 肝病高发区广东省预计2 月启动招标，江浙等用药大省很可能招标,而「雷易得」这样的产品将明显受益，而且「雷易得」这样的高端产品就算纳入基药降价风险也比较小。由于医生认知程度的问题，产品还没有深入二三线市场，但是相信随着学术推广开展该将迅速渗入二三线城市。
肾结石新药杰士同等新产品将不断注入活力。公司10 年时间研制的治疗肾结石用药「杰士同」2011 年12 月获批投放国内市场。该药是通过持续缓慢释放枸橼酸和钾离子增加尿液PH 值降低酸性, 改善体内环境防止结石形成和术后复发。传统手术治疗容易留下碎石,振裂导致血尿, 杰士同能防止这个问题。预计2~3 年后这种产品带来贡献。
投资建议：预计公司2013E~2015E EPS CAGR 为24.8%。目前股价相当于18 倍2014E PER，低于行业平均的29 倍。首次覆盖并给予“买入”评级，目标价定为7.8 元，较目前股价有35.7%的上涨空间，相当于1 倍PE-G 或25倍2014E PER，仍低于目前同业平均，相信随着药品招标仍有提升空间。
风险提示: i) 药品降价; ii)药品招标进度慢于预期;iii)新产品推广力度低于预期
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