安信国际 | 石药集团：盈利高速增长，维持“增持”评级

2016年1-3Q主营业务盈利略微优于预期。公司2016年1-9月营业收入同比增长8.8%至92.5亿港币，毛利同比增长20.3%至46.40亿港币，经营溢利同比增长22.5%至19.85亿港元，净利润同比增长26.1%至15.67亿港元。主要业务中创新药和维生素C收入与利润均基本符合预期，普药业务利润率略高于预期，而咖啡因业务业绩则略超预期，因此公司盈利略微优于预期。

预计高毛利创新药将维持快速增长。公司创新药板块2016年1-3Q收入同比增长28.5%。心脑血管药物中，脑卒中药物恩必普/老年痴呆药物欧来宁/高血压药物玄宁分别同比增长41%/11%/13%，增速基本符合预期。如早前报告介绍，恩必普注射剂销售网络还有很大拓展空间，玄宁销售渠道还能继续下沉，而欧来宁也将受益于老龄化带来的刚性需求，因此我们预计恩必普将维持较快增长，玄宁和欧来宁将维持稳定增速。肿瘤药板块1-9月收入同比增长28%。随着河北、山东、江苏等招标开始执行，预计增速将加快，因此维持全年收入增长33%的预期不变。

原料药业务将基本保持平稳。原料药业务包括维他命C/咖啡因以及其他/抗生素。公司维他命C和咖啡因主要用于食品添加剂。公司通过提升技术控制成本等将维生素C业务于2016年上半年成功扭亏。下半年而言国际市场需求在平稳提升，价格波幅不大，该业务将维持平稳。咖啡因主要用于出口，海外市场需求增加，价格也稳中有升，因此我们认为该业务还有增长空间。咖啡因业务1-9月收入明显高于行业平均，反应公司市场认可度进一步提升，因此小幅上调2016-2018年该业务收入与利润预期。抗生素收入略微低于预期，因此略微下调抗生素业绩预测。

短期内环保停产令对公司影响有限。因为要治理大气污染，石家庄政府下达调度令要求药企全部停产。由于药品生产工序无法中断，石药并未正式停产，目前正在积极与政府沟通。通常来说公司备有2个月存货，而且公司利润以心脑血管和肿瘤药为主，相信政府对急需药品会另当别论，短期内影响有限。

公司拥有丰富的新药储备。公司拥有170多种在研产品，涵盖心脑血管、糖尿病、抗感染、神经内科等多个领域，其中包括14个一类新药与41个3类新药。其中3种肿瘤/心脑血管/神经类药物已报批生产，预计1-2年获批。

投资建议：我们预计2016E-2018E EPS 分别为0.35/0.43/0.51元人民币。目前股价对应18.4倍2017E PER，我们认为有提升空间，给予“增持”评级，将目标价定为9.0港元，对应21倍2017E PER，有14.8%提升空间。

风险提示：i)药降价幅度大于预期；iii)药招标慢于预期；iii)新药推出慢于预期