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安信国际 | 龙光地产(3380.HK)：旧改资源丰厚，盈利高速增长

国证国际

2019-08-28

导读：安信国际证券(香港)发布龙光地产(3380.HK)报告：公司上半年收入同比增长78%至270亿元。毛利率约35%，核心净利润同比上升约70%至50亿元。

安信国际证券(香港)发布龙光地产(3380.HK)报告：公司上半年收入同比增长78%至270亿元。毛利率约35%，核心净利润同比上升约70%至50亿元。完成我们全年核心净利润预测值约50%，业绩大致符合预期。净杠杆比率约71%，同比下降1.8个百分点，维持行业较低水平。截至6月，龙光总土储面积约3600万平方米以大湾区城市为主。另外亦掌握不少旧改资源，预计总建面约1877万平米。已确权土储加上锁定的旧改项目，总可售资源约7520亿元，以龙光约20%的净利率计算，将为公司带来约1500亿元的利润，支持未来盈利增长。公司现价约5倍2020年市盈率，股息率约8%，估值吸引，重申“买入”评级。

中期核心利润同比上升约70%。2019上半年收入同比增长78%至270亿元。毛利率约35%，同比下降2.3个百分点，主要受物业交付结构改变所致。扣除行销费用后的营业利润约84亿元，利润率约31%，同比下降1.5个百分点。核心净利润同比上升约70%至50亿元。上半年完成我们全年核心净利润预测值约50%，业绩大致符合预期。净杠杆比率约71%，比去年底上升2.4个百分点，但同比下降1.8个百分点，维持行业较低水平。

锁定7520亿元货值，旧改资源支持未来发展。截至2019年6月，龙光总土储面积约3600万平方米，估计货值约4270亿元（包括已售未结销售）。此外，公司亦掌握不少旧改资源，主要集中在大湾区内，以旧厂改造类型为主，故此推进亦较为顺利。预计总建面约1877万平米（有待确权进入正式土储），将为龙光带来约3250亿元货值。公司上半年成功把深圳侨城东和蛇口自贸区两大项目落地，带来42万平米的土储及约700亿元货值。已确权土储加上锁定的旧改项目，总可售资源约7520亿元，以龙光约20%的净利率计算，将为公司带来约1500亿元的利润。公司目标每年将有300亿元货值之旧改项目落地。

全年销售将超额完成。截至7月，龙光销售额约546亿元，同比增长25%，完成全年目标约64%。公司上半年去化率约60%，以全年供货1500亿元计算，下半年可售资源估计约1000亿元，去化率只要达40%以上便可完成销售目标，完成度较高。考虑到大湾区经济基础较深，在往后数年间，公司目标销售额将维持按年上升20%。除了二级市场外，龙光亦会策略性地出售成熟之旧改项目以提前锁定利润。公司上半年一级土地开发收入约50亿元，分部利润约30亿元，利润率超过60%。

重申“买入”评级。在龙光深耕大湾区的策略下，土储集中在华南主要区域，考虑到大湾区经济实力较强，未来项目去化及变现能力较高。此外，在深耕策略的帮助下，令公司更容易掌握旧改项目，成为比较优势。土储可销货值加上已售未结金额约4270亿元，将支持龙光短期盈利之增长。公司现价约5倍2020年市盈率，股息率约8%，估值吸引，重申“买入”评级。

风险提示：房地产调控政策、经济下行对销售造成压力、大湾区发展计划慢于预计。