安信国际 | 舜宇光学(2382.hk)：产品结构提升，重申买入评级

2017年中期业绩优于预期。舜宇光学公布2017年上半年业绩，收入同比上升69.8%至100.3亿元人民币，其中光学零件/光电产品/光学仪器收入占比分别达18.9%/79.9%/1.2%。毛利率在产品结构升级带动下同比提升3.9个百分点至20.6%；销管费用率同比持平，约8.2%。以上带动净利润同比大幅增长149.2%至11.6亿元人民币，净利润率同比改善3.7个百分点至11.6%，整体业绩好于市场预期。

像素升级及双摄渗透提升带动光电业务强劲增长。公司1H17手机照相模组出货量同比增长42.3%至1.53亿件，其中10MP以上产品占比提升至64.1% (1H16：59.6%)，加上双摄占比提升拉高整体ASP，带动光电业务收入同比大幅增长77.9%至80.1亿元人民币。光电业务毛利率在高像素及双摄产品占比提升带动下同比大幅改善4个百分点至12.7%。双摄已成为智能手机行业确定发展趋势，IDC预计2017E/20E全球双摄手机渗透将分别达20%/60%。公司持续于研发方面加深拓宽护城河，目前潜望式超小光学变焦模组及16MP FNo.1.65手机照相模组均已完成开发；360度全景相机模块及TOF模块产品已实现量产；另外也具备自主专利技术的小型化封装工艺，相信公司未来将于行业继续保持领先优势。

车载镜头及手机镜头升级带动光学零件业务强劲增长。公司1H17光学零件收入同比增长46.8%至约19亿元人民币，相关毛利率同比提升5.5个百分点至43.7%。车载镜头业务表现突出，出货量同比大增44.3%至1,527万件。公司车载镜头业务目前全球市场份额稳占第一并且持续扩大，相信未来将继续受惠ADAS渗透提升及全球汽车安全监管红利。另一方面，公司1H17手机镜头出货量同比大幅增长81.2%至2.62亿件，其中10MP及以上产品占比提升至42.9% (1H16： 17.1%)。公司目前20MP手机镜头已实现量产，另外公司亦已开发多款应用于新兴领域的产品，包括应用于VR/AR、生物识别、运动追踪、3D等领域的镜片及镜头，其中部份产品已实现量产。

重申“买入”评级。我们认为公司手机相关业务将继续受惠像素升级及双摄渗透提升保持快速增长，而未来对非手机业务的开拓，包括车载、AR/VR、安防、运动相机、无人机等领域将提供新增长机会。我们重申公司“买入”评级，以2017E-19E 1.2倍PEG定价，给予目标价135.80港元。

风险提示：i) 手机行业增长持续放缓；ii) 产品平均售价及毛利率下滑；iii) 产品生产成本上涨超预期。