安信国际 | 新华教育(2779.HK)：业绩符合预期，下半年昆明学校完成并表

2019年收购3所学校，将陆续完成并表。对于未来盈利预测，收购并表成为干扰业绩的主要因素。我们认为：1）新华收购昆明富达公司60%股权，而富达公司是海源学院和昆明卫生学校的举办人，所以无需完成举办人变更等复杂程序就可以进行协议控制，预计在今年10月完成并表；2）临床医学院和红山学院处于校中校状态，未达到协议控制标准。目前只能将净利润并入其他收入，预计需要等到2020年9月搬迁至新校区才能完全并表。

资金雄厚，计划每年1-2所收购。截止2019上半年，公司拥有现金11亿元，没有任何有息负债。预计扣除收购及购买新校区的土地费用，加上9月开学的学费后，现金在15亿元以上。收购是公司未来核心发展战略，优先选择独立学院。

投资建议：目标价4.5港元，维持买入评级。我们预测2019-2020年净利润为3.23亿和4.17亿，每股盈利0.2元和0.25元，对应预测市盈率为12.2倍和9.8倍，远低于行业平均。

我们认为民促法实施条例有望在下半年出台，高教行业将是政策的受益者，扫清投资者对集团化办学、协议控制的疑虑，相信行业估值会得到修复。一直以来新华教育估值低是因为规模小，且在2018年上市后迟迟没有并购，这一情况在2019年发生巨大改变。截至2019年8月新华教育拥有6所高教，其中4所本科，2所中专，总的在校生人数近6.2万人，较上市时的3.3万人已经有大幅增长。

给予目标价4.5港元，较现价有63%上涨空间，相当于2019和2020年20.1倍和16.1倍预测市盈率，维持评级买入。