本文为安信国际近期发布的关于波司登(3998.HK)首次覆盖报告，内容摘要如下。
聚焦主航道、聚焦主品牌、收缩多元化 波司登目前的主要业务有品牌羽绒服业务、贴牌加工管理业务、女装业务及多元化服装业务。2018/19财年是波司登开启战略转型的一年，公司提出“聚焦主航道、聚焦主品牌、收缩多元化”的战略方针，把发展重心回归到羽绒服业务上，并收缩了多元化业务的占比。坚持品牌重塑和升级，优化销售渠道结构及零售终端。
聚焦羽绒服业务，进军中高端市场 波司登在2018年实行“聚焦主品牌”的战略转型目标，随后迎来了业绩与股价的双双增长，也在全球经济增长放缓的低迷宏观经济环境下，实行了逆势增长。此外，公司通过创新的设计和发布各种高端的联名合作，打造年轻、时尚的品牌形象，并对产品进行大规模提价，从而由大众消费市场逐渐向中高端市场进军。
注重长期发展，实行最大力度的股份激励计划 近日，公司公布了史上最大力度的股份激励计划，以0.97港元/股的价格授予7名员工8700万股奖金股份，以1.94港元/股行权价授予73名员工3.3亿股购股权，考核2021-2023财年业绩指标。这次史上最大力度的股权激励可以更大限度的激发团队活力，也体现了公司对长期发展的充足信心。
首次予以“买入”评级，目标价2.75港元我们预计公司2019/20、2020/21、2021/22财年的营收将分别达人民币123.7亿元、152.9亿元及179.7亿元，同比分别增长19.1%、23.6%及17.6%；净利润预计分别达人民币11.7亿元、15.0亿元及17.6亿元，净利率为9.4%、9.8%及9.8%，对应EPS为人民币0.11元、0.14元及0.16元。现价对应2019/20、2020/21、2021/22财年PE为18/14/12倍。我们给予公司2019/20财年23倍PE，首次予以“买入”评级，给予目标价2.75港元，较现价有27.3%的上升空间。
风险提示：经济下行，疫情影响持续，库存承压；全球气候变暖，羽绒服需求不及预期；市场对提价反应过激；行业竞争加剧；战略转型的不确定性。
