安信国际 | 北控医疗(2389.hk)：未来两年或将进入业绩爆发期

公司于上海闵行区再次成功收购养老用地，医疗养老用地增值值得期待。公司1月28日公布收购上海闵行区虹梅南路工业地，总占地面积为39448平米，投资额约1.3亿人民币，未来将用于建设医疗和养老设施等。我们预计土地容积率将超过1倍，因此楼面价低于3000人民币/平米。该地区离开上海市中心仅10多公里，交通比较方便，我们认为将吸引上海中高端老年用户。对比闵行区写字楼价格，我们认为公司收购成本低廉，未来有较大增值空间。由于住宅和办公楼利润明显较高，所以房地产开发商并不热衷于在市区建设养老地产，上海周边的高端养老住宅目前郊区居多，交通和医疗设施都不方便。市区养老地产供应严重不足。公司这个项目将有效弥补这个缺陷。

如早前报告介绍，北京东南四环医疗养老用地规划正在如期推进，完成后建筑面积40万平方米，预计2016年9月动工，2017年预售。预计项目总投资额为约1万元/平方米。公司12月又在上海闵行区江浦江镇收购占地面积约2万平方米工业用地，总投资额预计也是1万元/平米，完成后建筑面积4.2万平米，将用于专科医院和养老设施等，我们认为上述资产利润空间很大。

福建金太阳等轻资产养老业务将逐步贡献利润。由于在中国多数老人仍然选择居家养老，因此公司也非常重视轻资产养老，即居家养老业务。公司于11月3日公布投资1.9亿人民币收购福建省福龄金太阳51%股权，其中1.11亿用现金支付，其余由北控医疗通过发行4115.8万股股份支付。金太阳在福建省福州市从事居家养老服务，拥有253个社区服务中心和22万会员，在福州养老服务行业处于垄断性地位。习近平主席于2014年11月参观并高度认可金太阳服务。公司投资后将帮助金太阳在北京发展，金太阳的老年客户群也将成为公司医疗服务方面的新收入源，我们预计金太阳2016年起将贡献利润。另外，公司于2016 年8 月收购医疗家具生产商北京思义39.2%和北京喜步60%的权益，这部分业务目前运营情况良好，预计2016年起将逐步贡献利润。

公司拥有强大医生资源，未来将加强与大型公立医院合作。除养老服务外，公司正在继续积极推进医疗大健康业务。公司正在积极推进医疗大健康业务。公司于2015年12月21日宣布，已经完成向良医联盟投资4200万人民币，获得35%股权。良医联盟由北京协和医院壮年医生组成，主要提供远程医疗和北京知名医院就医绿色通道服务。除此之外，良医联盟还将为浙江省义乌市打造医疗云平台，提供预约看病、签约全科医生、在线咨询、随访、健康管理等功能。我们预计义乌市这种模式成功以后很多城市将效仿。除此以外，我们预计公司未来将继续利用强大的政府关系加强与国内大型综合医院合作。

北控集团有可能进一步注入资产并提升控股比例。北控在北京还有很多工业地，而养老地产利润率比较高。预计北控还可能将更多土地注入公司。目前北控控股67%的北京建設在公司持股比例仅15.75%，还有很大提升空间。

公司拥有充足资金。我们仍然按照1万元/平米估算上海养老用地总投资额，因此按目前土地储备来看公司将总共投资45-50亿港元，其中约13亿已经支付。如早前报告所述，我们预计在本次收购付款前公司总共拥有6.5亿港元现金，另外2014 年11 月出售的江苏项目有2.6 亿现金将于2017 年3 月前收回，另外有北京银行给予25亿人民币的信用额度，因此公司资金充足。

投资建议：公司轻资产养老业务将于2016年起贡献利润，而北京和上海的重资产养老医疗物业开始销售后2017-18年步入业绩爆发期，公司值得关注。

风险提示: i)国内养老地产权益法律保护规定不健全；ii)公司投资公立医院事宜不能顺利进行；iii)公司与新收购企业不能顺利合作；