安信国际 | 舜宇光学：车载及产品升级双引擎驱动，重申买入评级

1H2016业绩超越市场预期。舜宇光学公布2016年上半年业绩，收入同比增长27.1%至59.1亿元人民币，其中光学零件/光电产品/光学仪器收入占比分别达21.8%/76.2%/2%。整体毛利率在毛利较高的光学零件收入占比提升带动下同比改善1.2个百分点至16.7%；销管费用率在规模效应带动下同比收窄0.4个百分点至8.2%。以上带动净利润同比大幅增长51.2%至4.65亿元人民币，整体业绩大超市场预期。

车载镜头及手机镜头升级带动光学零件业务强劲增长。公司1H2016光学零件收入同比增长30.2%至12.9亿元人民币，相关毛利率同比提升5.7个百分点至38.2%。车载镜头业务表现突出，出货量同比大增43.7%至1,058万件；随着美国、欧洲及日本新车安全法规及评价体系的逐步落实，加上高级辅助驾驶系统 (ADAS) 的应用场景不断拓展及自动驾驶技术的发展方向日趋明朗，我们预期未来全球每辆新车所配备的摄像头数量将明显增加，公司作为全球为数不多的能提供高质量及多规格的车载镜头供货商，未来市场份额有望进一步扩大。

另一方面，公司1H2016手机镜头出货量同比增长16.6%至1.44亿件，其中8MP/10MP及以上产品占比分别提升至37.2%/17.1% (1H2015：10.5%/4.9%)；公司13MP广角、16MP大光圈及千万像素以上的6片塑料非球面镜片的手机镜头均已量产；而包括用于自拍的千万像素以上、大光圈、广角镜头及超薄的千万像素镜头等高端产品均已受到国内知名手机品牌青睐，预计未来公司国内市场份额将进一步提升。

光电业务受惠产品升级。公司1H2016手机照相模块出货量同比略增0.7%至1.08亿件，其中10MP以上产品占比从1H2015的20.2%大幅提升至59.6%，带动光电业务收入同比增长26.2%至45.1亿元人民币。摄像头作为对接消费者真实需求的重要载体，成为各大手机品牌厂商加大资源投入以体现产品高科技及高质量的关键器件，因此摄像头的规格除了进一步像素迁移外，超薄、广角、大光圈、光学防抖(OIS)、相位检测自动对焦 (PDAF) 及双镜头等各种更为复杂的规格备受推崇，公司作为国内领先的手机照相模块供货商将明显受惠。

重申“买入”评级。我们认为公司手机相关业务将继续保持稳步增长，而未来对非手机业务的开拓，包括车载、AR/VR、安防、运动相机、无人机等领域将提供新增长机会。我们重申公司“买入”评级，根据DCF估值模型，给予目标价48.20港元。

风险提示：i) 手机行业增长持续放缓；ii) 产品平均售价及毛利率下滑；iii) 产品生产成本上涨超预期。